一月份表现强劲，但对4％保证利率产品的担忧

亚洲日报中国人寿维持领先一月份表现强劲，但对4％保证利率的担忧产品展示EPS：◄►TP：◄►首席财务官查尔斯·查尔斯/研究分析师/ 852 2101 6177 / charles.zhou@credit-suisse.com徐子晨/研究分析师/ 852 2101 6676 / zichen.xu@credit-suisse.com杨美（Mia Yang）/研究分析师/ 852 2101 6169 / mia.yang@credit-suisse.com李丽（Grace Li）/研究分析师/ 852 2101 6504 / grace.li.2@credit-suisse.com●中国人寿发布公告称，其2016年1月的保费收入同比增长44％至1,238亿元人民币，而2015年1月则同比增长6.2％。●尽管基数较高，但我们看到“快速入门”销售的强劲势头。据我们估计，代理渠道的新业务保费收入同比增长约80％，这将巩固稳健的VNB1月份保费同比增长44％中国人寿发布公告称，其2016年1月的保费收入同比增长44％至1,238亿元人民币，而2015年1月则同比增长6.2％。图1：2016年1月中国人寿保费同比增长44％140 80%70%增长到2016年。我们预计今年的代理人人数不会大幅增加（2015年底约为98万），但保险公司将专注于代理商的质量和生产率的提高。●尽管有争议的4％担保利率产品（据我们估计约为27-280亿人民币）推动了强劲的“快速启动”销售，但我们了解到中国人寿自1月底以来已停止销售此类产品。 2月，该保险公司已将其代理销售转换为参保保费率为2.5％的分红保单，有望缓解投资者的担忧。●中国人寿（H）目前的市盈率为0.7倍，市净率为1.2倍（未来12个月）。虽然绝对估值不高，但我们看到120100806040200溢价（人民币10亿元）（LHS）增长（％pcp）（RHS）60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%在其他同行（例如中国平安和太保）中获得更高的价值，后者出售（如果有的话）销量较低（如果有的话）的高保证利率产品。价格（19 Feb 16，HK $）17.64TP（上一个TPHK $）34.00美东时间。锅。 ％chg。到TP 9352周范围（港元）40.0 -交易上限（港币/美元bn）632.6/性能1M 3M1200万bbg / RIC2628港币/ 2628.HK等级（上一个等级）O（O）已发行股票（百万）28,265每日交易量-600万平均（百万）44.8日交易价-600万平均（百万美元）139.9自由流通量（％）31.6大股东中国人寿集团-92.8%绝对（％）（9.6）（38.2）（45.6）相对（％）（11.6）（20.6）（20.2）年12 / 13A 12 / 14A 12 / 15E 12 / 16E12 / 17E寿险产值（人民币十亿元）326.3 331.0 375.9 425.3 484.6财产险GWP（人民币bn）— — — ——净利润（人民币10亿元）24.8 32.2 35.5 40.8 46.6每股收益（CS调整后的人民币）0.88 1.14 1.26 1.44 1.65-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用0 00-共识每股收益（元）不适用不适用1.54 1.60 1.80每股收益增长（％）123.9 30.1 10.2 15.0 14.1市盈率（x）16.9 13.0 11.8 10.29.0每股NTA（人民币元）7.8 10.1 11.1 12.5 13.7每股内含价值（人民币元）12.1 16.1 19.2 22.4 25.6股息收益率（％）2.0 2.7 0.5 3.4 3.3EV / EBITDA（X）21.915.112.411.810.3市净率（x）1.9 1.5 1.3 1.2 1.1净资产收益率（％）11.2 12.8 11.8 12.2 12.6财险综合比例(%)—————注1：ORD / ADR = 5.00。注2：中国人寿是中国最大的人寿保险公司，拥有广泛的多渠道分销网络。该公司提供个人人寿保险，团体人寿，事故保险和健康保险。图3：评估指标— 2016年2月19日资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算尽管基数较高，但我们看到“快速入门”销售的强劲势头。根据我们的估算，来自代理渠道的第一年保费同比增长约80％，这将支撑2016年VNB的强劲增长。我们预计今年代理人人数不会大幅增长（2015年底为98万），但保险公司将专注于代理商的质量和生产率的提高。图2：2016年1月中国人寿保费同比增长44％16年1月2015年第4季度2015年第3季度2015年第二季度2015年1季度复合年增长率12个月滚动（％p.a.）生活每年％每年％每年％每年％每年％1年3年5年中国人寿44.1%-10.4%2.4%24.9%16.0%19.6%7.9%3.6%平安41.3%29.1%18.6%18.7%13.4%23.4%16.3%13.6%中国太平洋59.6%6.1%31.8%12.3%-1.1%17.9%8.6%4.7%新中国人寿-25.0%-27.1%12.3%12.9%7.5%-6.1%2.8%2.2%人保寿险110%17.0%2.8%8.2%16.9%61.5%22.7%6.4%中国太平37.6%15.8%23.1%21.5%26.6%25.0%31.2%21.6%-有效的APE55.4%39.2%27.5%24.2%38.6%32.4%33.4%28.7%人寿市场27.5%25.3%22.5%22.4%24.0%16.1%9.5%资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算进入2月份，中国人寿已停止销售4.025％担保利率产品，并转而以2.5％担保利率转投参与保单，以期减轻投资者的担忧。也就是说，我们认为，中国人寿的关键中期问题是不再强调对（1）低利润银行保险销售的依赖，以及（2）在收益率下降的环境下出售4.0％保证利率产品。价钱聚乙烯（X）每股收益P / BV（X）鱼子(%)电动汽车（X）VNB（X）*公司T = 12月15日股票代号CS评分本地目标总磷（％）g上/ dn(%)Mkt帽百万美元ADT百万美元T + 1T + 1提前12个月电动汽车T + 1VNBgT + 1中国人寿（H）2628.HK调频17.6434.000%93%16,87517810.3倍15%1.2倍12%0.7倍-5.1倍16%24%平安（H）2318.HK调频33.8065.000%92%32,3622809.5倍-8%1.4倍14%0.8倍-2.7倍18%20%中国太平洋（H）2601.HK调频26.8550.000%86%9,7255410.6倍3%1.4倍14%0.9倍-1.3倍12%31%新中国人寿（H）1336.HK调频24.2047.000%94%3,208376.6倍-9%0.9倍14%0.6倍-6.9倍17%18%中国太平0966.HK调频15.9032.250%103%7,3463810.0倍-17%0.9倍9%0.6倍-8.4倍19%38%中国人保集团1339.HK调频2.885.500%91%2,623315.8倍-18%0.7倍13%0.6倍-16.8倍15%10%中国财险2328.HK调频12.5020.500%64%7,387518.0倍-13%1.3倍16%呐呐呐呐注意：VNB的市盈率按市盈率1.3倍的账面价值进行调整，按银行市盈率的1倍进行调整。资料来源：路透社，公司数据，瑞士信贷估计本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。Jan-16 Oct-15 Jul-15 Apr-15 Jan-15 Oct-14 Apr-14 Apr-14 Jan-14 Oct-13 Jul-13 Apr-13 Jan-13 Oct-12 Jul-12 Apr-12 Jan-12 Jan- 2011年10月12日至7月11日至4月11日至1月11日至10月10日至10月10日2010年1月溢价（人民币10亿元）增长（％pcp） 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2016年2月19日）中国人寿（2628.HK，HK $ 17.64，跑赢大市，目标价HK $ 34.0）中国太平洋（2601.HK，HK $ 26.85）中国太平（0966.HK，HK $ 15.9）新中国人寿（1336.HK，HK $ 24.2）中国人保集团（1339.HK，HK $ 2.88）中国财险（2328.HK，HK $ 12.5）平安（2318.HK，HK $ 33.8）重要的全球披露披露附录就个人分析的公司或证券而言，周小龙，CFA，杨千,、李娜和徐子辰分别证明（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题的个人观点。公司和证券，以及（2）他或她的薪酬的任何部分均与本报告中表达的特定建议或观点没有，直接或间接相关。中国人寿3年价格及评级历史（2628.HK）2628.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分2013年2月28日23.30 25.50 U13年3月27日20.70 24.00 N2013年8月28日19.1622.002013年12月6日25.3527.0014年2月17日22.85 28.00 O14年3月26日21.20 24.50 N2014年4月25日20.45 23.002014年6月8日21.30 21.0014年8月27日22.6522.5014年11月27日27.0028.002015年1月27日31.90 30.502015年3月25日32.65 34.002015年4月17日38.65 38.5015年6月11日35.50 40.0015年8月27日27.10 40.00 O2015年10月19日30.10 38.5016年1月15日20.35 34.002016年2月1日18.0034.00**星号表示覆盖范围的开始或假设。联合国ERP ERP欧盟绩效负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：预计该股票的总回报在未来12个月内将超过相关的基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中立代表吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。 截至2012年10月2日，美国S. 以及加拿大和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该范围由相关行业内分析师覆盖的所有公司组成，其中跑赢大盘代表最有吸引力，中立代表不那么吸引，而跑赢大盘代表最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰股票，预期总收益（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。 当ETR大于或等于7时，将授予优于大市评级。5％；如果ETR小于或等于5％，则表现不佳。如果ETR在-5％至15％之间，则可以分配中性。 重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险范围内的评级。 在2015年5月18日之前，优于大市和低于大市评级的ETR范围与中性阈值（介于15％和7之间