短期业绩扰动无碍龙头地位，静待胶膜环节修复

事件：2022年10月28日公司发布2022年三季度报告，2022年前三季度公司实现营业收入135.46亿元，同比增长51.70%；实现归母净利润15.33亿元，同比增长14.75%，实现扣非归母净利润14.40亿元，同比增长10.70%。单季度来看，三季度公司实现营收45.31亿元，同比增长40.98%，实现归母净利润4.76亿元，同比增长10.10%。 下游需求承压、计提信用减值准备扰动本期业绩：三季度内，受硅料价格持续走高影响，地面项目开工延缓，导致组件厂调整排产节奏，胶膜出货承压。虽然主要原材料EVA粒子价格环比上季度出现下滑，但需求不振以及高价存货仍为产品毛利带来负担，叠加公司对光伏行业货款较为严格的把控，本季度累计计提减值准备合计4.36亿元，减少利润3.67亿元，导致三季度公司毛利率与净利率分别为18.29%、10.53%，同比下降0.51、2.94个pct，环比二季度下降4.5、3.45个pct。 胶膜环节有望迎来修复，公司优势稳固：分布式装机的持续高增与集中式项目的开工回复将提振胶膜需求，修复胶膜行业出货，而在硅料产能充分释放后，我们认为光伏级EVA、POE粒子将成为下一个产能瓶颈环节，光伏产业链利润有望向胶膜转移。公司稳居光伏胶膜龙头，整体扩产节奏稳步推进，预计2022/2023年公司光伏胶膜设计产能将增加至14/20亿平米左右，市占率有望保持在50%以上，N型用特种POE胶膜产品性能领先，有望快速实现量产与规模化销售，进一步优化产品结构，巩固行业地位。 各类材料齐头并进，有望实现多极增长：除了主业胶膜以外，分布式光伏需求的提升驱动公司调整背板业务战略，技术研发与市场拓展齐头并进，具备技术优势和性价比优势的产品将帮助公司实现市占率的提升，拓宽收入渠道。电子材料方面，公司感光干膜已达到可用于IC载板/类载板制造 所需的解析度要求，相关产品正在积极向下游载板生产厂商进行验证导入，铝塑复合膜、FCCL、感光覆盖膜、水处理膜支撑材料等新材料产品也已逐步进入小量销售阶段，可转债项目积极提升相关产能储备，打开未来增长空间。 盈利预测及投资建议：考虑到信用减值准备以及原材料价格大幅波动影响 ， 我们下调盈利预测 ，预计2022-2024年营业收入分别为179.50/220.8/251.14亿元，同比增长39.6%/23.0%/13.7%，归母净利润分别为26.03/34.55/40.36亿元，同比增长18.5%/32.7%/16.8%，对应EPS为1.95/2.59/3.03元，对应PE为33/25/21。公司光伏胶膜绝对龙头定位稳固，光伏背板焕发新春、感光干膜已进入快速放量期，新材料平台化战略持续推进，维持“买入”评级。 风险提示：光伏新增装机量不及预期，行业竞争加剧，行业政策变化，光伏级树EVA脂价格上涨等。