证券研究报告·公司点评报告·自动化设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 绿的谐波（688017） 2022年三季报点评：Q3业绩低于市场预期，定增扩产彰显长期发展信心 2022年10月30日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证书：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 124.00 一年最低/最高价 72.12/209.00 市净率(倍) 11.04 流通A股市值(百万元) 11,605.88 总市值(百万元) 20,904.34 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.23 资产负债率(%,LF) 17.14 总股本(百万股) 168.58 流通A股(百万股) 93.60 相关研究 《绿的谐波(688017)：2022年中报点评：Q2单季收入同比+40%，利润端受非经常性因素扰动》 2022-08-11 《绿的谐波(688017)：2022年一季报点评：Q1业绩受疫情影响，订单充足仍看好全年快速增长》 2022-04-29 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 443 510 875 1,125 同比 105% 15% 72% 29% 归属母公司净利润（百万元） 189 193 339 439 同比 131% 2% 75% 30% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.57 1.61 2.81 3.64 P/E（现价&最新股本摊薄） 78.93 77.20 44.10 34.05 [Table_Tag] #业绩不及预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 工业机器人行业需求放缓，Q3业绩低于市场预期： 公司2022Q1-Q3实现营收3.44亿元（同比+7.8%），归母净利润1.28亿元（同比-9.8%），扣非归母净利润1.05亿元（同比-3.65%）。Q3单季度实现营收1.01亿元（同比-25.4%，环比-32.4%），归母净利润0.36亿元（同比-37.9%，环比-34.05%），扣非归母净利润0.28亿元（同比-38.6%，环比-45.9%）。Q3业绩低于市场预期，主要系工业机器人行业下游需求放缓，部分客户推迟订单，产品销量下降所致。 ◼ 盈利能力受非经常性因素扰动，2022年以来持续加码研发： 2022Q1-Q3销售毛利率51.2%（同比-1.4pct），Q3单季度销售毛利率51.7%（同比-2.3pct，环比+1.6pct）。2022Q1-Q3销售净利率37.3%（同比-7.3pct），Q3单季度销售净利率36.0%（同比-7.4pct，环比-1.1pct），主要原因系受到理财收益、政府补助等非经常性收益减少，股份支付费用及研发费用增加影响。2022Q1-Q3期间费用率为11.2%（同比+3.0pct），其中管理（含研发）费用率14.7%（同比+3.8pct），主要系股权激励费用&研发费用率提升影响；销售费用率为1.2%（同比-0.4pct）；财务费用率为-4.7%（同比-0.4pct）；2022年以来公司加大研发投入，2022Q1-Q3研发支出达0.34亿元，研发费用率为9.7%（同比+1.9pct）。Q3单季度研发费用率11.96%（同比+4.3pct） ◼ 谐波减速器：人形机器人提供增量市场，定增扩产彰显长期信心 需求端：若考虑人形机器人的增量需求，2023-2025年全球谐波减速器需求量分别为299/467/738万台。供给端：综合考虑哈默纳科、绿的谐波等品牌，2023-2025年全球机器人用谐波减速器产量将达179/204/236万台，与需求相比可得2023-2025年全球机器人用谐波减速器供需缺口分别为120.3/262.8/501.3万台。 行业中长期供不应求的背景下，公司顺势定增扩产，彰显长期发展信心。10月29日公司发布公告，拟定增20.3亿元投入“新一代精密传动装置智能制造项目”，建成后将新增谐波减速器100万台、机电一体化执行器20万套的年产能，计划2年内达产，达产后将扩大公司精密传动装置的生产能力，满足快速增长的下游市场需求。 ◼ 新产品+新应用拓宽长期成长边界 ① 机电一体化：主要是将伺服、谐波减速器、传感器等零部件集成模块，以提升产品的综合性能。目前公司聚焦的下游为数控机床。② 电液伺服：电液伺服是以液体作为动力传输介质的控制设备，具有响应速度快、功率质量比值大及抗负载刚度大等特点，是移动机器人最理想的驱动设备。③E系列谐波减速器：通过对齿形、热处理等的全面优化，提升产品油脂防渗漏性并降低噪音，适用于半导体、医疗等高端领域。2021年公司实现数控机床领域收入0.24亿元（同比+232%），医疗器械领域收入0.14亿元（同比+237%），在收入中合计占比达8.5%，此外半导体领域也有小批量出货。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到行业增速放缓，我们预计公司2022-2024年的归母净利润为1.93（下调18%）/3.39（下调4%）/4.39（下调8%）亿元，当前市值对应PE分别为77/44/34倍，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：行业景气度不及预期；新业务开展不及预期，竞争加剧毛利率下滑。 -45%-30%-15%0%15%30%45%60%75%90%105%2021/10/292022/2/272022/6/282022/10/27绿的谐波沪深300 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 绿的谐波三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,514 1,521 1,789 2,106 营业总收入 443 510 875 1,125 货币资金及交易性金融资产 1,194 1,139 1,146 1,276 营业成本(含金融类) 211 245 425 548 经营性应收款项 123 129 222 285 税金及附加 2 2 4 5 存货 179 210 354 454 销售费用 9 8 13 17 合同资产 0 0 0 0 管理费用 17 26 31 30 其他流动资产 18 43 67 91 研发费用 41 51 79 101 非流动资产 571 816 1,050 1,281 财务费用 -18 -6 -4 -3 长期股权投资 27 37 47 57 加:其他收益 22 18 31 39 固定资产及使用权资产 332 505 670 828 投资净收益 19 10 18 23 在建工程 99 134 166 202 公允价值变动 7 0 0 0 无形资产 19 19 19 19 减值损失 -15 6 9 11 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 1 1 1 长期待摊费用 4 5 7 9 营业利润 215 220 386 501 其他非流动资产 89 115 140 165 营业外净收支 1 2 2 2 资产总计 2,084 2,337 2,839 3,387 利润总额 217 222 388 503 流动负债 206 261 426 542 减:所得税 27 27 48 62 短期借款及一年内到期的非流动负债 15 15 15 15 净利润 190 194 340 441 经营性应付款项 130 147 256 330 减:少数股东损益 1 1 2 2 合同负债 6 6 11 14 归属母公司净利润 189 193 339 439 其他流动负债 56 93 144 183 非流动负债 44 51 53 53 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.57 1.61 2.81 3.64 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 164 179 324 424 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 191 222 378 489 其他非流动负债 43 50 52 52 负债合计 250 312 479 595 毛利率(%) 52.52 52.06 51.40 51.27 归属母公司股东权益 1,837 2,026 2,360 2,790 归母净利率(%) 42.67 37.93 38.69 38.98 少数股东权益 -3 -2 0 2 所有者权益合计 1,834 2,025 2,360 2,793 收入增长率(%) 104.77 15.03 71.57 28.57 负债和股东权益 2,084 2,337 2,839 3,387 归母净利润增长率(%) 130.56 2.24 75.03 29.53 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 46 214 268 395 每股净资产(元) 15.26 16.83 19.60 23.17 投资活动现金流 53 -378 -418 -472 最新发行在外股份（百万股） 120 120 120 120 筹资活动现金流 -26 9 6 7 ROIC(%) 8.14 8.09 12.86 14.34 现金净增加额 72 -155 -143 -70 ROE-摊薄(%) 10.30 9.55 14.35 15.72 折旧和摊销 28 43 54 65 资产负债率(%) 12.00 13.36 16.86 17.56 资本开支 -140 -248 -248 -257 P/E（现价&最新股本摊薄） 78.93 77.20 44.10 34.05 营运资本变动 -177 -17 -119 -83 P/B（现价） 8.13 7.37 6.33 5.35 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业