债券分析：1月CPI低于预期，权重调整和统计时间错位是主要原因&MLF利率下调或为信贷扩张推波助澜

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券分析】 1月CPI低于预期，权重调整和统计时间错位是主要原因&MLF利率下调或为信贷扩张推波助澜--华创债券20160218 投资要点 一、1月CPI低于预期，权重调整和统计时间错位是主要原因——1月物价数据短评 （1）1月CPI同比为1.8%，较上月回升0.2个百分点，略低于市场预期。我们认为1月CPI低于市场预期主要有两方面的原因，一方面是统计局统计的物价是到每月的25号，而寒潮天气是出现在1月下旬，蔬菜价格的大幅上涨可能没有体现在1月份的数据中；另一方面统计局对CPI权重进行了调整，根据我们的计算，食品价格权重从31.79%下调至20.65%，非食品权重从68.21%上调至79.35%，而上次统计局的权重调整是在2011年，食品权重仅下调了2.21个百分点。 （2）具体分项看，食品价格环比为2%，较上月上涨0.5个百分点，其中蔬菜价格环比上涨7.2%，较上月下降了6.5百分点，低于季节性均值；猪肉价格环比上涨2.5%，较上月上升了3百分点，略高于季节性均值；鸡蛋、水果和水产品均出现季节性上涨。非食品分项中，大部分分项与历史均值基本一致，其中受春节因素，服务价格有所上涨，水电燃料环比上涨0.3%；旅游受季节性影响环比上涨3.7%；房租价格环比跌幅缩窄，同比上涨2.6%。 （3）1月PPI同比跌幅缩窄0.6个百分点至5.3%，略高于市场预期，环比下降0.5%，降幅较上月缩窄0.1百分点。其中，生产资料环比跌幅缩窄0.1百分点至0.7%，生活资料环比上涨0.1%，分行业看，黑色金属冶炼和压延加工、有色金属矿采选价格环比由上月的下降转为本月的上涨0.1%、0.6%；有色金属冶炼和压延加工价格环比由上月的下降转为本月的持平；化学原料和化学制品制造价格环比下降0.7%，比上月降幅收窄0.2个百分点。 （4）展望后期，我们认为2月CPI同比可能并不会出现回落，估计维持在1.8%左右，一方面1月下旬的蔬菜价格上涨会体现在2月的数据中；另一方面，猪肉价格则因生猪存栏量减少，供给偏紧影响，整体保持高位震荡运行。同时，我们判断PPI跌幅有望继续缩窄，随着供给侧改革措施的不断出台，在过剩行业去产能的过程中，工业产品价格有望得到支撑，带动PPI反弹。 二、MLF利率下调或为信贷扩张推波助澜 据媒体报道，中国央行今日就MLF（中期借贷便利）操作向部分银行询量其中六个月期下调15bp至2.85%，一年期下调25bp至3.00%。 证券分析师：屈庆 执业编号：S0360515030001 电话：010-66500886 邮箱：quqing@hcyjs.com 联系人：王文欢 电话： 邮箱：wangwenhuan@hcyjs.com 《外贸数据虽差，关注边际变化—华创债券2016年1月外贸数据点评－20160215》 2016-02-16 《金融数据超预期，债券市场继续规避风险为上-华创债券1月金融数据点评20160216》 2016-02-16 《【华创固收信用 李斌 滕越】黑牛食品债券跟踪报告》 2016-02-17 《关注核心问题，静待调整后的机会—对近期债券市场的看法20160217》 2016-02-17 《节后首批新股来袭，发行节奏有望常规化 ——IPO投资策略手册2016-2-17》 2016-02-17 相关研究报告 证券分析师 债券研究 债券分析 2016年02月18日 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 （1） 为什么MLF询量？根据数据统计，2月份到期MLF可能有1100亿，需要补充水。此外，近期央行在公开市场大幅回笼了流动性，也可能需要通过另外的渠道投放一下流动性，结合近期8部委发布的对工业企业信贷支持的政策，我们认为MLF的询量可能是为了后期信贷的扩张。 （2） 为什么下调利率？一方面和NCD在3%的事实相比，此前的MLF仍偏高，如果不下调，似乎银行对MLF的需求将较为有限。另外，从降低融资成本的角度考虑，下调MLF利率也有利于降低企业的融资成本，对信贷的扩张起到推波助澜的作用。 （3） 对债券影响较小。中国的利率体系很繁琐，基准利率也很多。有些基准利率对债券影响大，有些基准利率并不实际影响债券市场。MLF的利率更多影响的是实体信贷的利率水平，而且3%的成本，用于买债并不合适。对债券影响最大的还是公开市场7天回购利率，MLF利率的下调也不意味着7天回购利率可能下降。去年11月以来，MLF利率持续下调，但是公开市场7天利率一直稳定在2.25%的水平。 （4） 债券市场面临的宏观环境已经从前期的宽货币转向了宽信贷，信贷冲动可能对债券市场形成趋势性的压力，因此任何利于信贷扩张的货币政策放松对债券都会形成压力。此外，尽管今天公布的CPI低于预期，但是权重调整和统计时间错位的功劳不可小视。我们不能忽视猪肉和蔬菜的暴涨对后期物价的影响。而且伴随着食品价格的反弹，服务业的成本也将水涨船高，因此下调食品权重上调服务业的权重，并不能真正缓和后期目前通货膨胀压力上升的事实。因此综合而言，MLF利率的下调从情绪上可能对债券市场形成利多，但是我们并不认为这是实质的利多，反而需要关注信贷扩张后的利空压力。 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 一、1月CPI低于预期，权重调整和统计时间错位是主要原因——1月物价数据短评 （1）1月CPI同比为1.8%，较上月回升0.2个百分点，略低于市场预期。我们认为1月CPI低于市场预期主要有两方面的原因，一方面是统计局统计的物价是到每月的25号，而寒潮天气是出现在1月下旬，蔬菜价格的大幅上涨可能没有体现在1月份的数据中；另一方面统计局对CPI权重进行了调整，根据我们的计算，食品价格权重从31.79%下调至20.65%，非食品权重从68.21%上调至79.35%，而上次统计局的权重调整是在2011年，食品权重仅下调了2.21个百分点。 （2）具体分项看，食品价格环比为2%，较上月上涨0.5个百分点，其中蔬菜价格环比上涨7.2%，较上月下降了6.5百分点，低于季节性均值；猪肉价格环比上涨2.5%，较上月上升了3百分点，略高于季节性均值；鸡蛋、水果和水产品均出现季节性上涨。非食品分项中，大部分分项与历史均值基本一致，其中受春节因素，服务价格有所上涨，水电燃料环比上涨0.3%；旅游受季节性影响环比上涨3.7%；房租价格环比跌幅缩窄，同比上涨2.6%。 （3）1月PPI同比跌幅缩窄0.6个百分点至5.3%，略高于市场预期，环比下降0.5%，降幅较上月缩窄0.1百分点。其中，生产资料环比跌幅缩窄0.1百分点至0.7%，生活资料环比上涨0.1%，分行业看，黑色金属冶炼和压延加工、有色金属矿采选价格环比由上月的下降转为本月的上涨0.1%、0.6%；有色金属冶炼和压延加工价格环比由上月的下降转为本月的持平；化学原料和化学制品制造价格环比下降0.7%，比上月降幅收窄0.2个百分点。 （4）展望后期，我们认为2月CPI同比可能并不会出现回落，估计维持在1.8%左右，一方面1月下旬的蔬菜价格上涨会体现在2月的数据中；另一方面，猪肉价格则因生猪存栏量减少，供给偏紧影响，整体保持高位震荡运行。同时，我们判断PPI跌幅有望继续缩窄，随着供给侧改革措施的不断出台，在过剩行业去产能的过程中，工业产品价格有望得到支撑，带动PPI反弹。 二、MLF利率下调或为信贷扩张推波助澜 据媒体报道，中国央行今日就MLF（中期借贷便利）操作向部分银行询量其中六个月期下调15bp至2.85%，一年期下调25bp至3.00%。 （1） 为什么MLF询量？根据数据统计，2月份到期MLF可能有1100亿，需要补充水。此外，近期央行在公开市场大幅回笼了流动性，也可能需要通过另外的渠道投放一下流动性，结合近期8部委发布的对工业企业信贷支持的政策，我们认为MLF的询量可能是为了后期信贷的扩张。 （2） 为什么下调利率？一方面和NCD在3%的事实相比，此前的MLF仍偏高，如果不下调，似乎银行对MLF的需求将较为有限。另外，从降低融资成本的角度考虑，下调MLF利率也有利于降低企业的融资成本，对信贷的扩张起到推波助澜的作用。 （3） 对债券影响较小。中国的利率体系很繁琐，基准利率也很多。有些基准利率对债券影响大，有些基准利率并不实际影响债券市场。MLF的利率更多影响的是实体信贷的利率水平，而且3%的成本，用于买债并不合适。对债券影响最大的还是公开市场7天回购利率，MLF利率的下调也不意味着7天回购利率可能下降。去年11月以来，MLF利率持续下调，但是公开市场7天利率一直稳定在2.25%的水平。 （4） 债券市场面临的宏观环境已经从前期的宽货币转向了宽信贷，信贷冲动可能对债券市场形成趋势性的压力，因此任何利于信贷扩张的货币政策放松对债券都会形成压力。此外，尽管今天公布的CPI低于预期，但是权重调整和统计时间错位的功劳不可小视。我们不能忽视猪肉和蔬菜的暴涨对后期物价的影响。而且伴随着食品价格的反弹，服务业的成本也将水涨船高，因此下调食品权重上调服务业的权重，并不能真正缓和后期目前通货膨胀压力上升的事实。因此综合而言，MLF利率的下调从情绪上可能对债券市场形成利多，但是我们并不认为这是实质的利多，反而需要关注信贷扩张后的利空压力。 单击此处输入文字。 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 翁波 销售经理 010-66500810 wengbo@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 张弋 销售助理 010-66500809 zhangyi@hcyjs.com 李妮莎 销售经理 linisha@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 张昱洁 销售助理 0755-83479862 zhangyujie@hcyjs.com 汪丽燕 销售助理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 林芷豌 销售助理 0755-88283039 linzhiwan@hcyjs.com 上海机构销售部 简佳 销售副总监 021-31118832 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-31180590 liyinyin@hcyjs.com 杜婵媛 高级销售经理 021-31118835 duchanyuan@hcyjs.com 沈晓瑜 销售经理 021-31217102 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-31217101 zhangjiani@hcyjs.com 范婕 销售助理 021-31217101 fanjie@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 zhangminmin@hcyjs.com 非公募业务发展部 石露 副总监 021-31118830 shilu@hcyjs.com 陈红宇 销售助理 chenhongyu@hcyjs.com 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上； 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；