2022年三季报点评：疫情影响三季度业绩，医疗新基建及贴息贷款政策有望带来增量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月31日 公司研究 疫情影响三季度业绩，医疗新基建及贴息贷款政策有望带来增量 ——联影医疗（688271.SH）2022年三季报点评 买入（维持） 事件： 公司发布2022年三季报，前三季度营业收入58.59亿元，同比增长25.55%，归母净利润8.99亿元，同比增长16.62%，扣非归母净利润7.20亿元，同比增长15.51%；业绩符合市场预期。 点评： 疫情散发拖累三季度业绩表现：公司22年前三季度营业收入58.59亿元（YOY+25.55%），归母净利润8.99亿元(YOY+16.62%)，扣非归母净利润7.20亿元(YOY+15.51%)；其中单Q3收入16.87亿元(YOY+6.66%)，归母净利润1.25亿元（YOY+1.35%），扣非归母净利润0.32亿元(YOY-8.02%)。公司第三季度营业收入增速放缓主要受新冠疫情拖累，前三季度毛利率下降4.95pcts至45.80%，主要是由于：1）上游采购成本有所上升特别是电子元器件和液氦成本上升；2）产品结构中，中高端产品收入确认受到疫情影响；3）海外市场导入期产品毛利相对较低。公司加强内部管理，提升经营效率，前三季度销售费用率14.90%，同比减少1.23pcts，研发费用率14.82%，同比减少0.92pcts，管理费用率4.65%，同比减少0.19pcts。 贴息贷款政策持续推进，有望带来业绩增量。我国CT、MR、PET/CT等影像设备人均保有量仅为发达国家的1/10~1/3，普及率处于较低水平。伴随国产医疗设备整体研发水平的进步，部分国内企业已通过技术创新实现弯道超车。医疗新基建配套（如贴息贷款）的推进有望带来市场扩容，公司已与销售团队、合作伙伴密集沟通，制定了多种解决方案，高端和超高端产品如2m PET/CT、动物 9.4T MR、动物PET/CT等产品有望快速占据市场份额。 海外业务发展迅速，高举高打开拓国际市场：公司已建立起立体的营销网络和完善的售后服务体系，产品进入了40多个海外国家，海外收入占比已经从2018年的2%快速提升到2021年的7%。前三季度海外市场收入达到7.36亿元（YOY+149.61%），占总收入比重达到12.56%，高端和超高端产品在海外进展顺利，带动联影全线产品海外市场推广进度。公司以中高端产品开路，高举高打拓宽国际化市场，未来有望引领全球医学影像设备创新浪潮。 盈利预测、估值与评级：公司是国内医学影像设备龙头，持续研发投入和技术创新，具备全球竞争力，我们维持公司2022~2024年归母净利润预测为18.1/23.2/ 29.6亿元。考虑到公司的装机量攀升、在研产品梯队有序，维持“买入”评级。 风险提示：需求回落风险、供应链风险、市场竞争加剧风险、研发进度不及预期风险、新股股价波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,761 7,254 9,296 11,421 14,102 营业收入增长率 93.36% 25.91% 28.15% 22.86% 23.48% 净利润（百万元） 903 1,417 1,809 2,321 2,964 净利润增长率 -1328.13% 56.96% 27.67% 28.29% 27.70% EPS（元） 1.25 1.96 2.20 2.82 3.60 ROE（归属母公司)（摊薄） 25.08% 28.13% 6.21% 7.19% 8.41% P/E 169 108 96 75 59 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-31；2020~2021年总股本为7.24亿股，2022年8月因IPO总股本升至8.24亿股。 当前价：210.50元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：吴佳青 执业证书编号：S0930519120001 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.24 总市值(亿元)： 1734.86 一年最低/最高(元)： 155.00/218.00 近3月换手率： 21.60% 股价相对走势 -13%-8%-2%4%10%08/2208/2209/2209/2209/22联影医疗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 23.70 32.39 44.41 绝对 15.91 16.16 16.16 资料来源：Wind 相关研报 医学影像设备国产龙头，撬动千亿进口主导市场——联影医疗（688271.SH）投资价值分析报告（2022-09-26） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 联影医疗（688271.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,761 7,254 9,296 11,421 14,102 营业成本 2,960 3,669 4,641 5,649 6,925 折旧和摊销 192 237 207 231 256 税金及附加 47 43 74 80 99 销售费用 756 1,029 1,328 1,632 1,987 管理费用 390 319 437 537 663 研发费用 756 968 1,213 1,513 1,812 财务费用 24 -24 -13 -14 -15 投资收益 29 62 62 62 62 营业利润 1,181 1,696 2,149 2,757 3,521 利润总额 1,155 1,698 2,150 2,758 3,523 所得税 218 294 323 414 528 净利润 937 1,404 1,828 2,345 2,994 少数股东损益 34 -14 18 23 30 归属母公司净利润 903 1,417 1,809 2,321 2,964 EPS(元) 1.25 1.96 2.20 2.82 3.60 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,310 942 476 2,145 2,728 净利润 903 1,417 1,809 2,321 2,964 折旧摊销 192 237 207 231 256 净营运资金增加 -1,037 1,243 2,377 882 1,113 其他 3,252 -1,954 -3,917 -1,289 -1,605 投资活动产生现金流 -377 -254 -581 -613 -588 净资本支出 -689 -342 -559 -600 -600 长期投资变化 52 44 0 0 0 其他资产变化 260 43 -21 -13 12 融资活动现金流 -1,270 -935 23,093 14 15 股本变化 35 0 100 0 0 债务净变化 -1,354 -585 -44 0 0 无息负债变化 2,030 -177 -1,669 530 670 净现金流 1,648 -252 22,988 1,546 2,155 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 9,661 10,362 33,600 36,475 40,139 货币资金 3,198 2,924 25,912 27,458 29,613 交易性金融资产 6 0 0 0 0 应收账款 655 1,048 837 1,028 1,269 应收票据 20 15 0 0 0 其他应收款（合计） 0 0 186 228 282 存货 1,762 2,205 2,789 3,395 4,162 其他流动资产 308 210 210 210 210 流动资产合计 6,116 7,026 30,120 32,546 35,814 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 52 44 44 44 44 固定资产 2,049 2,049 2,103 2,209 2,345 在建工程 0 11 271 465 612 无形资产 530 608 642 673 701 商誉 22 22 22 22 22 其他非流动资产 364 161 161 161 161 非流动资产合计 3,545 3,336 3,481 3,929 4,325 总负债 6,050 5,328 3,615 4,145 4,815 短期借款 587 30 0 0 0 应付账款 863 1,066 1,349 1,642 2,013 应付票据 167 170 215 262 321 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 387 397 397 397 397 流动负债合计 4,795 4,518 2,812 3,342 4,011 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 1,238 801 801 801 801 非流动负债合计 1,256 811 803 803 803 股东权益 3,610 5,034 29,985 32,330 35,324 股本 724 724 824 824 824 公积金 3,226 3,429 14,234 14,235 14,235 未分配利润 -326 934 2,563 4,883 7,848 归属母公司权益 3,600 5,037 29,971 32,292 35,256 少数股东权益 10 -4 15 38 68 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 48.6% 49.4% 50.1% 50.5% 50.9% EBITDA率 24.3% 26.7% 25.5% 25.7% 26.4% EBIT率 20.9% 23.3% 23.3% 23.7% 24.6% 税前净利润率 20.0% 23.4% 23.1% 24.2% 25.0% 归母净利润率 15.7% 19.5% 19.5% 20.3% 21.0% ROA 9.7% 13.5% 5.4% 6.4% 7.5% ROE（摊薄） 25.1% 28.1% 6.2% 7.2% 8.4% 经营性ROIC 42.5% 36.7% 29.0% 30.0% 32.2% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 63% 51% 11% 11% 12% 流动比率 1.28 1.56 10.71 9.74 8.93 速动比率 0.91 1.07 9.72 8.72 7.89 归母权益/有息债务 6.11 113.27 - - - 有形资产/有息债务 14.75 209.96 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 13.13% 14.19% 14.29% 14.29% 14.09% 管理费用率 6.77% 4.40% 4.70% 4.70% 4.70% 财务费用率 0.42% -0.34% -0.14% -0.12% -0.10% 研发费用率 13.12% 13.35% 13.05% 13.25% 12.85% 所得税率 19% 17% 15% 15% 15% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 4.57 1.30 0.58 2.60 3.31 每股净资产 4.97 6.9