2022年三季报点评：油价下跌Q3业绩承压，集团炼化项目进展可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月28日 公司研究 油价下跌Q3业绩承压，集团炼化项目进展可期 ——华锦股份（000059.SZ）2022年三季报点评 买入（维持） 事件：公司发布22年三季报，公司22年前三季度公司实现营业收入355亿元，同比+43%，实现归母净利润5.13亿元，同比+7%；其中Q3单季度实现营业收入114亿元，同比+83.2%，环比-15.5%，实现归母净利润0.12亿元，同比增加1.9亿元，环比-94.5%。 点评： 油价下跌库存损失增加，公司Q3业绩承压。2022年Q3公司主营产品聚乙烯均价为8142元/吨，同比-3%，环比-10%；尿素均价为2528元/吨，同比-6%，环比-19%；柴油均价为8592元/吨，同比+33%，环比-1%；聚丙烯均价为8201元/吨，同比-4%，环比-6.5%。2022年Q3布伦特原油期货均价为98美元/桶，环比-12%，油价环比大幅下跌致公司原油库存损失增加，公司Q3业绩承压环比下滑。 携手沙特阿美，集团炼化项目有望快速推进：该项目原油加工能力为30万桶/日（折合1500万吨/年），预计2024年投入运营。此外，沙特阿美将为该项目提供最多21万桶/日（折合约1000万吨/年）的原油，保障项目原油供应。华锦股份作为中国兵器工业集团旗下唯一的石化板块上市公司和国内特大型炼油化工一体化综合性石油化工企业之一，拥有明显的生产规模优势和纵向一体化优势。沙特阿美炼化一体化项目由集团公司兵工集团的控股子公司北方华锦化工集团参股，华锦股份有望适时参与该项目建设，届时公司石油化工和精细化工板块的竞争力将得到明显提升。 当前PB不足1倍，估值修复空间可期：从PB估值角度看，国有化工企业的估值水平始终低于化工行业整体，且当前国有化工上市企业特别是化工上市央企的估值水平处于历史底部位置。公司股价自2017年下半年开始持续下跌，PB-MRQ于2018年5月底跌破1.0。公司股价在2019年初小幅反弹后回落并进入平稳期，2020年年中至今公司股价虽有所上涨，但整体PB估值仍处于底部水平，截至2022年10月27日，公司PB-MRQ仅0.79倍。随着中国东北地区大型炼化一体化项目的继续推进，公司成长空间逐步打开，未来估值有望得到修复。 盈利预测、估值与评级：高油价背景下公司盈利能力承压，因此我们下调公司22-24年盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为8.26(下调10%)/9.45(下调13%)/10.62(下调13%)亿元，折合EPS分别为0.52/0.59/0.66元，集团炼化项目有望快速推进，公司有望适时参与该项目建设，成长可期，因此维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，新增产能投放进度不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 30,437 38,552 48,052 50,745 53,606 营业收入增长率 -23.15% 26.66% 24.64% 5.61% 5.64% 净利润（百万元） 324 894 826 945 1,062 净利润增长率 -67.32% 175.47% -7.57% 14.32% 12.45% EPS（元） 0.20 0.56 0.52 0.59 0.66 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.40% 6.26% 5.60% 6.14% 6.61% P/E 35 13 14 12 11 P/B 0.8 0.8 0.8 0.7 0.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-27 当前价：7.12元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 15.99 总市值(亿元)： 113.88 一年最低/最高(元)： 5.15/8.64 近3月换手率： 160.68% 股价相对走势 -24%-12%0%13%25%10/2101/2204/2207/22华锦股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.90 33.93 45.01 绝对 -3.26 19.87 23.86 资料来源：Wind 相关研报 集团炼化项目稳步推进，估值修复可期——华锦股份（000059.SZ）2022年半年报点评（2022-08-25） 高油价致Q1业绩下滑，有望持续受益于尿素高景气—— 华锦股份（000059.SZ）2022年一季报点评（2022-04-27） 携手沙特阿美，集团炼化项目有望快速推进——华锦股份（000059.SZ)跟踪点评（2022-03-13） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华锦股份（000059.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 30,437 38,552 48,052 50,745 53,606 营业成本 26,678 30,492 41,716 43,884 46,299 折旧和摊销 1,378 1,364 1,473 1,492 1,509 税金及附加 931 4,170 2,162 2,284 2,412 销售费用 326 317 395 417 440 管理费用 1,315 1,655 2,063 2,178 2,301 研发费用 112 111 138 146 154 财务费用 405 321 597 652 653 投资收益 11 12 12 12 12 营业利润 320 1,125 1,018 1,223 1,386 利润总额 403 1,109 1,002 1,207 1,370 所得税 58 172 156 187 213 净利润 345 937 847 1,020 1,157 少数股东损益 20 43 20 75 95 归属母公司净利润 324 894 826 945 1,062 EPS(元) 0.20 0.56 0.52 0.59 0.66 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,815 2,805 1,282 2,854 2,984 净利润 324 894 826 945 1,062 折旧摊销 1,378 1,364 1,473 1,492 1,509 净营运资金增加 -2,960 1,527 3,981 965 1,033 其他 4,072 -980 -4,998 -547 -621 投资活动产生现金流 -202 -353 -583 -513 -488 净资本支出 -308 -363 -500 -500 -500 长期投资变化 -5 3 0 0 0 其他资产变化 111 8 -83 -13 12 融资活动现金流 -1,961 -651 1,658 -850 997 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -1,090 -6 2,509 90 2,000 无息负债变化 -335 3,450 1,392 309 348 净现金流 651 1,802 2,358 1,492 3,493 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 27,900 32,116 36,515 37,618 40,744 货币资金 7,767 9,569 11,927 13,418 16,911 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 190 165 206 217 229 应收票据 16 88 110 116 122 其他应收款（合计） 18 3 4 4 5 存货 2,839 4,464 6,107 6,424 6,778 其他流动资产 221 225 320 346 375 流动资产合计 12,873 17,555 22,832 24,902 29,037 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 102 99 99 99 99 固定资产 12,770 12,100 11,163 10,161 9,142 在建工程 185 254 228 246 259 无形资产 1,271 1,213 1,152 1,095 1,040 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 170 299 394 394 394 非流动资产合计 15,027 14,561 13,683 12,716 11,707 总负债 13,788 17,232 21,132 21,531 23,879 短期借款 1,600 1,401 1,910 0 0 应付账款 856 2,038 2,789 2,934 3,095 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 42 116 211 238 267 流动负债合计 7,481 6,814 8,620 6,992 7,311 长期借款 5,924 9,951 11,951 13,951 15,951 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 188 287 382 409 438 非流动负债合计 6,307 10,418 12,513 14,540 16,568 股东权益 14,112 14,884 15,382 16,087 16,864 股本 1,599 1,599 1,599 1,599 1,599 公积金 6,553 6,578 6,660 6,755 6,759 未分配利润 5,357 6,100 6,495 7,030 7,708 归属母公司权益 13,536 14,280 14,758 15,387 16,070 少数股东权益 576 604 624 699 794 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 12.4% 20.9% 13.2% 13.5% 13.6% EBITDA率 9.7% 9.5% 6.4% 6.6% 6.6% EBIT率 4.9% 5.8% 3.3% 3.7% 3.8% 税前净利润率 1.3% 2.9% 2.1% 2.4% 2.6% 归母净利润率 1.1% 2.3% 1.7% 1.9% 2.0% ROA 1.2% 2.9% 2.3% 2.7% 2.8% ROE（摊薄） 2.4% 6.3% 5.6% 6.1% 6.6% 经营性ROIC 5.1% 7.2% 4.6% 5.4% 5.9% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 49% 54% 58% 57% 59% 流动比率 1.72 2.58 2.65 3.56 3.97 速动比率 1.34 1.92 1.94 2.64 3.04 归母权益/有息债务 1.18 1.25 1.06 1.10 1.00 有形资产/有息债务 2.29 2.66 2.50 2.56 2.44 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 1.07% 0.82% 0.82% 0.82% 0.82% 管理费用率 4.32% 4.29% 4.29% 4.29% 4.29% 财务费用率 1.33% 0.83% 1.24% 1.28% 1.22% 研发费用率 0.37% 0.29% 0.29% 0.29% 0.29% 所得税率 14% 16% 16% 16% 16% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.08 0.22 0.2