22年三季报点评：C3景气下行Q3业绩承压，在建项目稳步推进成长可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月27日 公司研究 C3景气下行Q3业绩承压，在建项目稳步推进成长可期 ——卫星化学（002648.SZ）22年三季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年三季报，22年前三季度公司实现营业收入278亿元，同比+39%，实现归母净利润30亿元，同比-29%。Q3单季度公司实现营收89.6亿元，同比-3.2%，环比-16%，归母净利润2.35亿元，同比-89%，环比-81%。 点评： C3产业链景气下行，公司Q3业绩同比大幅下滑：2022Q3单季度，国内丙烷、丙烯、聚丙烯、丙烯酸、丙烯酸丁酯税后均价分别为5166元/吨、6468元/吨、7258元/吨、8214元/吨、8682元/吨，分别同比+16%、-6%、-4%、-37%、-47%，分别环比-10%、-11%、-7%、-35%、-28%；PDH、聚丙烯、丙烯酸、丙烯酸丁酯的价差分别为268元/吨、790元/吨、3816元/吨、-67元/吨，分别同比-1309元/吨、+118元/吨、-4344元/吨、-894元/吨，分别环比-126元/吨、+329元/吨、-3939元/吨、+507元/吨。22年Q3受经济下行预期影响，下游需求较为疲软，公司丙烯酸及酯产品价格大幅下跌，叠加原材料价格仍处于高位，C3产业链价差大幅收窄，致公司Q3业绩大幅下滑。 C2、C3项目稳步推进，绿色新材料项目发展前景可期：公司子公司连云港石化年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置项目二阶工程于6月下旬开始引入实物料试运行，并在8月27日实现一次性开车成功；同时，公司计划于2023年底建成的年产80万吨PDH、80万吨丁辛醇和12万吨辛戊二醇项目也正在稳步推进，年产20万吨精丙烯酸项目计划在2022年年内筹备建设，2024年竣工投产。C2、C3项目稳步推进，产能逐步释放后有望增厚公司业绩。新材料业务板块，绿色产业园项目一期，包括10万吨/年乙醇胺、40万吨/年聚苯乙烯、15万吨/年电池级碳酸酯等装置，计划分别于三季度后陆续建成试生产；公司自主研发α-烯烃，解决POE的原料限制，连云港石化年产1000吨α-烯烃装置项目预计22年底进行试生产，尽快实现POE及配套α-烯烃工业化。同时，公司的超高分子量的聚乙烯、聚丙烯酸（PAA）等产品也在研发中，公司新材料板块产品序列逐渐丰富，在碳中和背景下，公司相关业务具有较高成长性。 盈利预测、估值与评级：Q3产业链景气度下行，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为37.28（下调58%）/76.11（下调24%）/92.14（下调20%）亿元，折合EPS分别为1.11/2.26/2.73元，公司是C2、C3行业龙头，相关产能不断推进，同时依托产业链优势积极开拓新材料业务板块，我们看好公司高成长性，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨；新增产能投放不及预期；全球经济复苏缓慢。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,773 28,557 39,422 52,822 63,128 营业收入增长率 -0.06% 165.09% 38.05% 33.99% 19.51% 净利润（百万元） 1,661 6,007 3,728 7,611 9,214 净利润增长率 30.50% 261.62% -37.94% 104.17% 21.06% EPS（元） 1.36 3.49 1.11 2.26 2.73 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.19% 31.02% 16.58% 25.60% 24.13% P/E 10 4 12 6 5 P/B 1.2 1.2 2.0 1.5 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-26注：公司总股本2020年末为12.26亿股，2021年末为17.20亿股，2022年及以后总股本为33.69亿股 当前价：13.34元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 33.69 总市值(亿元)： 449.42 一年最低/最高(元)： 11.83/23.50 近3月换手率： 51.44% 股价相对走势 -32%-20%-7%5%18%10/2101/2204/2207/22卫星化学沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -33.21 -29.74 -42.15 绝对 -11.30 -19.47 -36.43 资料来源：Wind 相关研报 C2一期贡献业绩增量，新材料项目发展前景可期——卫星化学（002648.SZ）2022H1业绩预告点评（2022-07-15） C2项目运行稳定，22年Q1业绩同比实现高增长——卫星化学（002648.SZ）2022年一季报点评（2022-04-28） 主营产品量价齐升，21年业绩实现高增长 ——卫星化学（002648.SZ）21年年报点评（2022-03-22） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 卫星化学（002648.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 10,773 28,557 39,422 52,822 63,128 营业成本 7,681 19,500 32,320 40,116 47,823 折旧和摊销 601 1,063 1,039 1,504 1,986 税金及附加 56 95 131 281 336 销售费用 269 60 83 111 133 管理费用 274 510 703 943 1,126 研发费用 481 1,091 1,506 2,018 2,411 财务费用 189 502 631 797 895 投资收益 -35 191 191 191 191 营业利润 1,913 6,977 4,326 8,843 10,707 利润总额 1,907 6,993 4,343 8,859 10,723 所得税 250 980 609 1,242 1,503 净利润 1,658 6,013 3,734 7,617 9,220 少数股东损益 -3 6 6 6 6 归属母公司净利润 1,661 6,007 3,728 7,611 9,214 EPS(元) 1.36 3.49 1.11 2.26 2.73 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 -520 3,668 3,610 7,977 10,268 净利润 1,661 6,007 3,728 7,611 9,214 折旧摊销 601 1,063 1,039 1,504 1,986 净营运资金增加 -1,861 8,890 4,858 5,765 4,727 其他 -920 -12,292 -6,015 -6,903 -5,659 投资活动产生现金流 -4,221 -4,004 -5,346 -4,829 -4,804 净资本支出 -5,277 -4,060 -5,000 -5,000 -5,000 长期投资变化 2,100 2,082 0 0 0 其他资产变化 -1,044 -2,025 -346 171 196 融资活动现金流 9,574 3,123 3,921 966 2,608 股本变化 160 495 1,649 0 0 债务净变化 5,863 4,737 4,611 1,467 3,750 无息负债变化 4,168 5,876 1,971 1,229 956 净现金流 4,775 2,789 2,185 4,114 8,072 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 32,341 48,692 58,406 68,345 81,508 货币资金 7,154 9,641 11,827 15,941 24,013 交易性金融资产 127 55 55 55 55 应收账款 408 608 840 1,125 1,344 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 29 47 65 87 104 存货 1,234 3,294 5,459 6,776 8,078 其他流动资产 1,983 2,788 3,280 3,887 4,354 流动资产合计 11,064 16,615 21,826 28,243 38,392 其他权益工具 98 35 35 35 35 长期股权投资 2,100 2,082 2,082 2,082 2,082 固定资产 4,531 12,740 15,551 18,065 20,222 在建工程 11,924 7,823 8,492 8,994 9,371 无形资产 857 998 978 959 939 商誉 44 44 44 44 44 其他非流动资产 812 6,735 7,279 7,279 7,279 非流动资产合计 21,277 32,078 36,580 40,101 43,116 总负债 18,699 29,311 35,893 38,588 43,294 短期借款 2,431 1,423 2,283 0 0 应付账款 3,814 3,931 4,848 4,814 4,782 应付票据 817 37 61 76 91 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 505 25 134 268 371 流动负债合计 9,175 8,839 11,127 9,402 9,843 长期借款 8,671 13,474 17,224 20,974 24,724 应付债券 575 576 576 576 576 其他非流动负债 265 6,388 6,931 7,601 8,117 非流动负债合计 9,524 20,472 24,766 29,186 33,451 股东权益 13,642 19,381 22,514 29,757 38,214 股本 1,226 1,720 3,369 3,369 3,369 公积金 7,407 7,111 5,835 6,596 6,634 未分配利润 5,021 10,728 13,481 19,957 28,370 归属母公司权益 13,631 19,363 22,488 29,725 38,176 少数股东权益 11 19 25 31 38 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 28.7% 31.7% 18.0% 24.1% 24.2% EBITDA率 26.0% 30.5% 14.7% 20.7% 21.2% EBIT率 19.3% 25.9% 12.1% 17.9% 18.1% 税前净利润率 17.7% 24.5% 11.0% 16.8% 17.0% 归母净利润率 15.4% 21.0% 9.5% 14.4% 14.6% ROA 5.1% 12.3% 6.4% 11.1% 11.3% ROE（摊薄） 12.2% 31.0% 16.6% 25.6% 24.1% 经营性ROIC 9.2% 19.1% 9.7% 16.0% 16.9% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 58% 60% 61% 56% 53% 流动比率 1.21 1.88 1.96 3.00 3.9