Q3业绩有望高增，继续看好中长期投资价值

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 四川路桥（600039） 证券研究报告 2022年10月19日 投资评级 行业 建筑装饰/基础建设 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 10.6元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 4,813.68 流通A股股本(百万股) 4,711.82 A股总市值(百万元) 51,025.05 流通A股市值(百万元) 49,945.31 每股净资产(元) 5.97 资产负债率(%) 78.64 一年内最高/最低(元) 13.42/8.66 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 朱晓辰 联系人 zhuxiaochen@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《四川路桥-公司点评:新能源业务持续深化，“1+2”产业布局逐渐清晰》 2022-10-11 2 《四川路桥-半年报点评:上半年业绩高增长，看好中长期业绩弹性》 2022-08-30 3 《四川路桥-公司点评:延长锁定彰显信心，工程智能化有望引领行业》 2022-08-02 股价走势 Q3业绩有望高增，继续看好中长期投资价值 三季度业绩有望高增长，大股东持股比例进一步提升 公司发布前三季度业绩预增公告，预计22Q1-3实现归母净利润60.1亿元，同比+74.5%，其中Q3单季度归母净利润23.5亿元，同比+146.5%。公司还公告大股东蜀道集团已完成8月11日披露的增持计划，当前持股比例69.76%，同时大股东计划于2022年10月17日起6个月内，以自有资金继续择机增持公司股票，拟增持金额为2-4亿元，按照当前公司股价估算，我们预计本次增持完成后持股比例有望超70%以上。我们认为公司当前在手订单充裕（截止22H1累计中标项目金额553亿元，同比+15%），同时后续大股东持股比例有望进一步提升，反映出对公司中长期发展的信心。 引入当升科技，新能源业务布局继续深化 公司公告能投集团、比亚迪不再作为战略投资者认购定增，仅保留蜀道资本，定增金额调整为18亿元。此外，公司更新了与比亚迪的合作方式：1）比亚迪可推选1名人员担任四川路桥非独立董事。2）比亚迪通过二级市场增持不低于5000万元四川路桥股票。同时公司与当升科技合作：1）针对四川路桥现有矿产资源进行联合开发，并在其他矿权获取、矿山整合、矿山采选等方面进行深度合作。2）上游配套产业合作：通过股权合作、共同出资新设合资公司等方式共同布局锂电产业链，开展磷化工（磷酸、磷铵、磷铁）、硫酸铁、锂盐等方面的合作。3）锂电正极材料及前驱体中间品合作：通过新设合资公司等方式布局磷酸（锰）铁锂、磷酸（锰）铁、多元材料、多元前驱体项目，包括30万吨/年磷酸铁锂、20万吨/年多元正极材料。为避免同业竞争，四川路桥旗下新锂想公司拟通过委托管理、增资扩股、股权收购等方式与当升科技合作。4）清洁能源保障：基于双方合作的正极材料项目，四川路桥落实项目配套直供电、增量配电网等能源保障试点相关业务。我们认为公司引入当升科技，有望深化新能源业务布局。 收购非洲优质钾盐矿产，“1+2”产业布局逐渐清晰 公司此前公告，达纳卡利公司（Danakali Limited，“DNK”）拟向四川路桥出售其持有的厄立特里亚库鲁里（Colluli）钾盐矿项目50%权益，总对价1.66亿美元（约合人民币11.8亿元）。我们认为该项目具有以下3个优势： 1) 矿产储备丰富且开采难度/成本较低，潜力较大：据矿业汇公众号，项目所在地达纳基勒（Donakil）盆地是世界上最大的未开发钾盐盆地，已发现超过60亿吨的钾盐。该项目预计钾盐储量为12.54亿吨，开采年限约为200年。此外，库鲁里项目成矿作用发生在地表以下16-140米，是全球已知最浅的蒸发岩矿床，适合露天开采，不仅能快速产出最终产品，还能以较低成本提供更高的整体资源回收率。 2) 设计产能充裕且签订供销协议，产品销售或有保障：根据此前规划，项目3-5年内有望实现94.4万吨/年硫酸钾产能，同时Danakali已与化肥龙头Eurochem签订了为期10年的按需购买协议。 3) 项目成长空间广阔：除硫酸钾生产外，库鲁里项目具有多元化潜力，包括生产碳酸钾（MOP）、钾盐矿镁（SOP-M）、钾铁矿、石膏、氯化镁和岩盐等其他钾盐矿产品。同时项目距海岸线仅75公里，我们预计四川路桥入股后有望依托传统主业的施工优势，加快开展港口设施建设，从而大大降低运输成本，优化项目经济性。 工程/新能源双轮驱动，看好中长期投资价值，维持“买入”评级 我们认为在工程/新能源双轮驱动下，公司估值仍有望提升。预计22-24年归母净利润79.6/95.6/110.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示：定增交易可能被暂停、中止或取消的风险；收购整合风险；定增交易可能新增关联交易的风险；与当升科技签订的《合作框架协议》属于框架性协议，可能存在无法如期或全部履行的风险；收购库鲁里项目条款清单并非正式具有约束力的协议，后续交易实施存在不确定性；基建景气不及预期，矿山投产不及预期，业绩预测与实际业绩存在较大偏差。 -24%-13%-2%9%20%31%42%53%2021-102022-022022-06四川路桥沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 61,069.91 85,048.51 109,920.71 133,000.95 154,550.61 增长率(%) 15.83 39.26 29.24 21.00 16.20 EBITDA(百万元) 8,438.82 13,180.72 14,043.48 17,099.01 20,097.69 净利润(百万元) 3,025.22 5,582.07 7,964.25 9,563.70 11,053.37 增长率(%) 77.76 84.52 42.68 20.08 15.58 EPS(元/股) 0.63 1.16 1.65 1.99 2.30 市盈率(P/E) 16.87 9.14 6.41 5.34 4.62 市净率(P/B) 2.26 1.88 1.60 1.36 1.15 市销率(P/S) 0.84 0.60 0.46 0.38 0.33 EV/EBITDA 3.52 5.35 5.08 4.50 4.14 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 14,130.99 12,291.62 16,488.11 18,620.13 21,637.09 营业收入 61,069.91 85,048.51 109,920.71 133,000.95 154,550.61 应收票据及应收账款 11,409.57 18,773.55 25,805.41 29,611.65 38,218.89 营业成本 52,034.04 71,318.21 91,634.30 110,698.21 128,423.72 预付账款 1,351.18 1,576.61 2,190.58 1,806.85 2,687.98 营业税金及附加 238.25 422.86 546.53 661.28 768.42 存货 1,968.86 3,294.70 4,341.49 6,728.33 7,540.97 营业费用 15.48 21.58 21.98 26.60 20.09 其他 6,876.96 6,530.89 45,996.00 46,704.46 52,841.39 管理费用 1,065.82 1,109.47 1,374.01 1,635.91 1,854.61 流动资产合计 35,737.55 42,467.37 94,821.59 103,471.44 122,926.31 研发费用 1,684.97 2,855.37 3,462.50 4,162.93 4,791.07 长期股权投资 1,483.20 1,787.32 2,157.32 2,557.32 2,857.32 财务费用 2,319.53 2,381.78 2,923.45 3,510.72 4,083.62 固定资产 2,307.68 2,954.21 3,198.69 3,371.46 3,462.36 资产减值损失 (123.34) (307.78) (301.00) (384.09) (445.26) 在建工程 957.93 700.79 715.51 747.39 746.23 公允价值变动收益 7.87 1.86 4.34 3.50 1.50 无形资产 29,182.20 29,952.13 30,996.18 32,012.03 33,048.81 投资净收益 35.89 71.37 70.00 40.00 30.00 其他 22,533.94 28,988.34 25,596.83 26,944.71 26,163.98 其他 105.30 392.74 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 56,464.94 64,382.79 62,664.53 65,632.92 66,278.70 营业利润 3,686.11 6,781.04 9,731.28 11,964.70 14,195.31 资产总计 113,223.75 137,038.47 157,486.12 169,104.36 189,205.01 营业外收入 51.82 107.09 120.00 60.00 50.00 短期借款 3,606.23 1,890.22 10,210.37 18,561.08 27,440.06 营业外支出 67.64 40.25 0.00 40.00 28.00 应付票据及应付账款 27,439.62 36,619.19 37,197.32 36,601.48 34,745.03 利润总额 3,670.29 6,847.89 9,851.28 11,984.70 14,217.31 其他 18,098.83 22,696.79 29,744.34 27,564.76 34,262.17 所得税 624.82 1,153.69 1,659.69 2,019.11 2,395.25 流动负债合计 49,144.68 61,206.21 77,152.03 82,727.32 96,447.26 净利润 3,045.47 5,694.20 8,191.60 9,965.59 11,822.06 长期借款 33,480.13 41,727.00 42,192.20 42,422.44 41,659.51 少数股东损益 20.25 112.13 227.35 401.89 768.70 应付债券 1,999.13 1,007.12 1,503.13 1,255.12 1,379.12 归属于母公司净利润 3,025.22 5,582.07 7,964.25 9,563.70 11,053.37 其他 970.83 1,479.07 1,224.95 1,352.01 1,288.48 每股收益（元） 0.63 1.16 1.65 1.99