固收周报：结构性货币政策工具将助力流动性（2022年第39期）

证券研究报告·固定收益·固收周报 东吴证券研究所 1 / 35 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收周报20221016 结构性货币政策工具将助力流动性（2022年第39期） 2022年10月16日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 陈伯铭 执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 研究助理 徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20221010-20221014）》 2022-10-15 《CPI和PPI内部结构均分化》 2022-10-14 [Table_Tag] 观点 [Table_Summary] ◼ 对于资金面收紧的预期自年中以来一直是债券市场调整的隐忧，从五因素模型来看，10月资金面是否会出现波动，为何会出现宽松的流动性：影响超储率的因素有五个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。我们将从五因素模型着手，对2022年10月流动性情况进行预测。（1）近年来我国外汇占款始终保持相对平稳，对流动性影响不大，我们预计2022年10月外汇占款环比增加18亿元左右，对流动性稍有正面影响。（2）为了应对跨季以及国庆带来的资金面波动，央行于9月末重启14天逆回购，并加大7天逆回购的投放量，因此，10月初出现了净回笼的现象。我们预计10月逆回购将维持每日20亿元的投放量，MLF存在缩量续作的可能性。（3）受缴税和财政支出季节性的影响，财政存款呈现“季初增加，季末减少”的特点。我们预计在一揽子刺激政策集中发力的背景下，10月份财政存款回收流动性约9000亿元。（4）M0环比增速与季节性相关，2017-2021年10月M0的环比变分别为-2.18%、-1.61%、-0.99%、-1.62%和-0.9%。我们预计10月M0环比约减少1700亿元，对银行间流动性有一定正面影响。（5）我们预计2022年10月缴准基数环比增加约3600亿元，法定存款准备金环比增加约300亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后，2022年10月流动性缺口约为11000亿元，但在各项结构性货币政策工具和公开市场操作的支持下，流动性仍将保持合理充裕。在金融和经济数据出现趋势性回升前，债券收益率将在2.7%-2.75%间波动。 ◼ 美国9月CPI超预期，核心CPI创40年新高，其中各成分影响如何，未来加息进程如何预期：通胀分析：食品及核心服务价格不断上涨是CPI超预期的主要原因。美国9月能源价格较8月下降2.1%，连续3个月回落，是推动通胀回落的重要原因，但OPEC+在美国中期选举前约1个月宣布减产200万桶/日，以及美国国内受限于炼油产能不足等瓶颈问题，过冬能源会否持续负贡献，需谨慎观察；另外，9月核心商品价格与8月持平，8月环比为0.5%，消费需求逐步回落，供应链压力改善，需继续关注批发价向零售价的传导时滞。能源价格的回落和核心商品价格的平稳对于通胀压力的缓解不足以抵消食品和核心服务的环比上涨。9月食品环比0.8%，核心服务CPI环比0.8%，分项来看，主要通胀推手为住房、医疗服务以及交通运输服务。美国CPI同比持续三个月回落，但核心CPI同比超预期创40年新高。预计美国通胀率未来仍将持续走高。总体来说，未来CPI增速回升的风险不可忽视，核心通胀尚未见顶。加息预期：CPI同比回落速度不及预期，且未来核心通胀压力仍存在上行风险，美联储12月加息75bp成为最大概率路径。数据公布后，市场对11月继续加息75bp的预期不断升温。我们前期预计加息峰值将落在5.0%上下，当前市场已经调整到预估区间位置，进一步强“鹰”的空间或较有限，虽然美国9月核心通胀再度超预期回升，但我们仍认为2022年底2023年初我们会看到连续2-3个月的核心通胀回落，而联储措辞转鸽的拐点或在2023年年中，启动降息周期的催化剂当前尚不明朗，但需谨慎关注包括强美元造成的国际收支失调、高通胀造成的债券市场快速下跌等因素导致的短期流动性风险。 ◼ 风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收周报 2 / 35 内容目录 1. 一周观点 .............................................................................................................................................. 5 2. 国内外数据汇总 ................................................................................................................................ 10 2.1. 流动性跟踪............................................................................................................................... 10 2.2. 国内外宏观数据跟踪............................................................................................................... 14 2.3. 海外宏观及大类资产表现....................................................................................................... 17 3. 地方债一周回顾 ................................................................................................................................ 20 3.1. 一级市场发行概况................................................................................................................... 20 3.2. 二级市场概况........................................................................................................................... 22 3.3. 本月地方债发行计划............................................................................................................... 23 4. 信用债市场一周回顾 ........................................................................................................................ 23 4.1. 一级市场发行概况................................................................................................................... 23 4.2. 发行利率................................................................................................................................... 25 4.3. 二级市场成交概况................................................................................................................... 25 4.4. 到期收益率............................................................................................................................... 25 4.5. 信用利差................................................................................................................................... 27 4.6. 等级利差................................................................................................................................... 30 4.7. 交易活跃度............................................................................................................................... 33 4.8. 主体评级变动情况................................................................................................................... 34 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收周报 3 / 35 图表目录 图1： 外汇储备及其环比（单位：亿元、%） ................................................................................... 5 图2： 财政存款环比变化（单位：亿元）........................................................................................... 6 图3： M0环比变化（单位：亿元） .................................................................................................... 6 图4： 美国国债收益率持续抬升，倒挂加剧（单位：%；bp） .............................