2022年10月10日 干变龙头乘风而起，高压储能蓄势待发 —金盘科技（688676.SH）公司深度报告 买入(维持) 投资要点 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn 基本数据 2022-09-30 当前股价（元） 31.03 总市值（亿元） 132 总股本（百万股） 426 流通股本（百万股） 189 52周价格范围（元） 14-40 日均成交额（百万元） 113.54 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《金盘科技（688676）：业绩符合预期，储能业务快速发展》2022-09-01 2、《华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评：深度布局储能 业 务 ， 产 品 放 量 带 来 增 长 空 间*20220711*张涵，臧天律》2022-07-11 3、《华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评：业绩符合预期 ， 储 能 业 务 打 开 增 长 空 间*20220424*张涵，臧天律》2022-04-24 ▌干式变压器龙头受益于风电与光伏，新能源业务占比快速提升 公司是国产干式变压器龙头，目前新能源业务收入约占公司整体收入比例约50%。在风电领域，干式变压器具有安全且易于维护的优势，国际主机厂商纷纷采用变压器上置的方案，从而使用干式变压器替代油浸式变压器。目前国产风机厂商纷纷跟进，推出变压器上置方案，干变在国内陆上风电市场渗透率有望快速提升。风电干变具有较高的要求，只有少数国产厂商与外资公司具有配套能力，整体竞争格局较高，公司份额约26%，长期保持在较高的盈利水平。 光伏干变产品受益于光伏领域公司干变受益电站需求与多晶硅扩产两个环节。2022年上半年公司应用于光伏的产品收入占比已经达到24%，相比于2021年有明显提升。 公司新增订单持续快速增长。2021年公司订单金额44亿元，同比增长48%，2022年1-6月公司订单金额30亿元，同比增长42%，其中，在新能源、工业企业电气配套、高端装备等领域订单均呈不同幅度增长。 ▌ 高压级联方案先行者，储能业务快速突破 公司与上海交通大学布局储能高压级联方案，高压方案在效率和成本上相比于传统方案有明显优势，渗透率有望逐步提升。目前高压和低压方案同步招标，高压方案产品有望获得更高的利润率。公司7月发布35kV/12.5MW/25MWh高压直挂储能系统产品，目前高压级联方案已经取得中广核等业主累计约2亿元的订单。目前公司在桂林、武汉分别规划1.2、2.7Gwh储能系列工厂，达产后储能系统集成产能将达到3.9Gwh，公司储能业务有望快速突破，成为收入和利润的重要来源。 ▌ 盈利能力有望修复，数字化工厂业务有望成为新增长点 2021年、2022年上半年，公司盈利能力受到原材料上涨的影响，目前大宗商品价格已经出现回落，公司盈利能力有望回归常态化水平。 公司布局数字化工厂，目前已经已建成或技改 4 个数字化工厂，运行一年的海南数字化工厂表现出较好的改造成效，产能同比提升100%，人均产出额提升67%。公司已经与伊戈尔-60-40-20020406080100(%)金盘科技沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 签订了累计3亿元的数字化工厂订单。目前公司专注于自身的数字化工厂建设与改造，当主要生产基地建设基本完成后，对外的数字化工厂改造业务有望成为公司业绩新增长点。 ▌ 盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为43.3、55.7、72.0亿元，EPS分别为0.79、1.31、1.84元，当前股价对应PE分别为38、23、16倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 储能业务推进不及预期；风电及光伏装机不及预期；可转债项目进展不及预期；产能建设进度不及预期；原材料价格大幅上涨的风险；大盘系统性风险。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 3,303 4,331 5,569 7,198 增长率（%） 36.3% 31.2% 28.6% 29.3% 归母净利润（百万元） 235 337 559 784 增长率（%） 1.3% 43.4% 66.1% 40.2% 摊薄每股收益（元） 0.55 0.79 1.31 1.84 ROE（%） 9.5% 12.7% 18.8% 22.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 干式变压器龙头，新能源业务快速发展 ..................................................... 5 1.1、 深耕干式变压器二十余载， ........................................................ 5 1.2、 股权结构集中，核心团队稳定 ...................................................... 7 1.3、 收入与订单快速增长，利润受原材料影响 ............................................ 8 2、 干式变压器龙头受益于风电与光伏 ......................................................... 11 2.1、 风电干变受益于变压器上置方案的推广 .............................................. 11 2.2、 应用于光伏领域产品占比快速提升 .................................................. 15 3、 高压级联方案先行者，储能业务快速突破 ................................................... 16 3.1、 高压级联或成为储能未来方向，公司提前布局 ........................................ 16 3.2、 公司储能订单与产能同步快速推进 .................................................. 19 4、 数字化工厂业务有望成为公司新增长点 ..................................................... 20 5、 盈利预测评级 ........................................................................... 22 6、 风险提示............................................................................... 23 图表目录 图表1：公司发展历程 ................................................................... 5 图表2：公司主要产品分类 ............................................................... 6 图表3 公司核心产品干变产量与产量持续增加 .............................................. 7 图表4 公司股权结构 .................................................................... 7 图表5：公司营业收入及YOY（亿元）...................................................... 8 图表6：公司归母净利润及YOY（万元） .................................................... 8 图表7：电解铜价格大幅上涨后出现回落（元/吨） .......................................... 8 图表8：原材料无取向硅钢价格大幅上涨后回落（元/吨） .................................... 8 图表9： 原材料大幅上涨影响公司盈利能力 ................................................ 9 图表10： 公司综合费用率呈现下降趋势 ................................................... 9 图表11：公司各项业务收入（单位：百万元） .............................................. 10 图表12： 公司分产品业务毛利率 ......................................................... 10 图表13：公司新增订单快速增长 .......................................................... 10 图表14： 全球主要风机厂商装机量（单位：GW） ........................................... 11 图表15：典型海上风力发电机组干式变压器技术要求 ........................................ 11 图表16：干变与油变对比 ................................................................ 12 图表17： 三一重能变压器上置的方案 ..................................................... 13 图表18：三一重能变压器上置技术领先国内同行，与国际领先企业水平相当 .................... 13 图表19： 全球风电用干式变压器市场规模（亿元） ......................................... 14 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表20：太阳能业务占收入比例快速提升（金额单位：万元） ................................ 15 图表21：2021年公司部分订单及项目...................................................... 16 图表22 公司电力电子业务收入及毛利率 ................................................... 17 图表 23：传统低压并联系统拓扑结构图 .................................................... 17 图表 24：高压级联系统拓扑结构图........................................................ 17 图表 25：低压并联和高压级联储能系统性能对比 ............................................ 18 图表 26：高压直挂未来渗透率有望快速提升，市场空间较大 .................................. 19 图表27：公司高压级联储能业务在手订单 .................................................. 20 图表28： 公司可转债所募集资金募集资金主要