便携式储能先行者，品牌渠道壁垒高筑

公司是便携式储能的先行者，业务转型成就行业龙头。公司设立之初以充电宝ODM业务为主，2015年决定向便携式储能转型升级，逐步打造境内自主品牌“电小二”和国际品牌“Jackery”，完成“境内+境外”以及“线上+线下”的全方位布局。目前，公司已经实现在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售，并在Google、亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等搜索引擎或电商平台的搜索榜单中检索热度排名领先。 户外活动春风渐起，应急备灾完美适配。户外活动和应急备灾是便携式储能主要的应用场景。受益于精致露营理念的普及和应急备灾意识增强，便携式储能行业需求快速增长。根据中国化学与物理电源行业协会数据及我们测算，2022年全球便携式储能出货量将达840.8万台，对应电池容量需求5.66GWh，市场规模达208.1亿元，预计到2025年，全球便携式储能出货量将达2242万台，对应电池容量需求19.84GWh，市场规模达636.2亿元，复合增速分别为39%/52%/45%，需求增长迅速。 “线上直营+第三方平台+线下渠道”三驾马车打造渠道优势。公司在产品初期依托亚马逊平台快速推广、建立品牌，随着品牌影响力提升逐步拓展至线上直营与线下渠道。目前第三方销售平台是公司的主要销售渠道且收入占比逐年提升，2021年占比达68.9%。品牌官网占比提升迅速，2020年建立，2021年收入占比已达15%。同时，公司积极拓展线下渠道，通过线下经销与线下直销的模式推进，2021年销售收入合计占比6.5%，为公司增加新的增长动力。 产品矩阵丰富、销售业绩优异，品牌优势明显。公司通过“Jackery”主外，“电小二”主内，合力打造品牌壁垒。同时，产品矩阵丰富多样，容量、单价范围大，可以满足更多的消费者需求。产能快速扩张但产销率维持高位，得益于品牌力支撑。 盈利预测与投资评级：考虑到公司为便携式储能行业龙头，具备持续性全球竞争力，新增产能可通过持续推广及行业需求增加所消化，未来业绩增长确定性高，我们预计公司2022-2024年归母净利3.8/7.03/10.4亿元，同比增长+36%/+85%/+48%，对应PE为59x/32x/22x。给予2023年42倍PE，目标价308元，对应市值295亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：销售主要通过第三方电商平台的风险、境外经营环境恶化的风险、市场竞争加剧的风险、产品结构较为单一的风险、新股股价波动较大的风险 1.华宝新能：便携储能龙头企业，盈利能力亮眼 1.1.公司简介：便携储能先行者，业务转型成就行业龙头 公司是行业领先的便携储能品牌企业。公司于2011年成立，设立之初，公司以充电宝的ODM业务为主。随着公司实力不断增强，公司于2015年决定向便携式储能转型升级并逐步打造境内自主品牌“电小二”，业务模式逐步演变为ODM与自主品牌业务同步发展。同时，公司大力推进全球化自主品牌战略，并于2016年起全力打造国际品牌“Jackery”，逐步完成了“境内+境外”以及“线上+线下”的全方位布局。目前，公司已经实现在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售，并在Google、亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等搜索引擎或电商平台的搜索榜单中检索热度排名领先。 图1：公司发展历程 便携式储能弥补了柴油发电机和充电宝之间的空白市场。便携式储能电源，简称“户外电源”，是一种替代传统小型燃油发电机的、内置锂离子电池的小型储能设备，可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统，电池容量在100Wh-3000Wh，配有AC、DC、Type-C、USB、PD等多种接口，可匹配市场上主流电子设备。与柴油发电机和充电宝相比，便携储能容量适中、功率充足、操作简单且便携的特点，很好地填补了两者间市场空白。 图2：公司主要产品基本情况 图3：便携式储能和传统燃油发电机的对比 1.2.股权结构集中稳定，多期员工持股计划激励充分 公司股权结构集中稳定，成立员工持股平台多次激励。公司实际控制人为孙中伟、温关婵夫妇，截至2022年9月19日，二人合计直接及间接持有公司66.28%的股份，股权结构稳定，决策通道畅通。此外，公司通过嘉美盛和嘉美惠作为员工持股平台先后三次实施股权激励，截至2022年9月19日，合计持有公司14.58%的股份，通过员工持股，公司增强了核心骨干员工的积极性和稳定性。 图4：华宝新能前十大股东结构 1.3.业绩快速增长，产品转型迅速 需求增长叠加市场拓展顺利，公司营收净利实现快速增长。2021年公司实现营业收入23.15亿元，同比增长116.4%，在亚马逊促销延期的情况下，22年上半年实现营业收入13.1亿元，同比增长35.8%，增长势头迅猛。2021年实现归母净利润2.8亿元，同比增长19.5%，22年上半年实现归母净利润1.6亿元，同比增长2.2%。 图5：营业收入（万元）及增速 图6：归母净利润（万元）及增速 快速转型便携储能产品，“便携式储能+太阳能板”贡献主要营收。公司产品结构变化迅速，由充电宝ODM业务迅速转型聚焦便携式储能产品及其配套的太阳能板，两者合计收入占比由2018年的34%增加至2021年的99%，已成为公司的核心业务。2018-2021年，充电宝业务营收由1.24亿元下降至1.97万元，基本退出公司产品矩阵。 图7：主营业务收入拆分 图8：分产品毛利率 美日市场为主，能源危机“助力”欧洲市场快速起量。美国和日本由于在户外场景和应急备灾场景的广阔需求，成为公司的“主战场”，2019-2021年占境外营业收入比重均超过90%。由于能源危机加剧，欧洲对储能产品的需求迅猛增长，大容量便携式储能依靠其便携、容量较大等优点备受青睐，欧洲市场2021年实现营业收入13357万元，同比增长5458%，已然成为公司第三大境外营收贡献点。 图9：境外主营业务收入按地区分布情况 电商属性决定销售费用占比较高，毛利率保持高位。公司营业模式以线上为主，且主要市场聚焦海外，需要大量宣传以进行市场教育与产品推广，销售费用占比较高，是影响期间费用率的主要因素。但公司管理费用、财务费用管控良好，不足10%，维持低位。公司作为便携式储能行业的先行者，享受行业初期高毛利水平，随着便携式储能产品的占比提高，公司毛利率逐步提高，2020年达56.1%，受国际海运物流成本上升及原材料价格上涨等多重因素，2021年毛利率下降约9pct，达47.4%，维持高位。 图10：公司期间费用率 图11：公司利润率水平 2.行业：便携式储能春风渐起，国内市场仍处早期 2.1.便携储能需求爆发，中美日为主要“参与国” “技术提升+应用场景广泛”打造便携式储能市场需求。便携式储能得益于锂电池技术突破带来的能量密度大幅提升，搭载锂电池的储能产品在保证续航能力的同时能拥有更大的便携性，使得在户外旅行、户外作业、抢险救灾等户外场景下的便捷电力需求能够得到更好满足。根据中国化学与物理电源行业协会数据及我们测算，2022年全球便携式储能出货量将达840.8万台，对应电池容量需求5.66GWh，市场规模达208.1亿元，预计到2025年，全球便携式储能出货量将达2242万台，对应电池容量需求19.84GWh，市场规模达636.2亿元，复合增速分别为39%/52%/45%，增速迅猛。 图12：便携储能产品在户外场景的应用示意图 图13：全球便携式储能需求测算 图14：全球便携式储能市场规模（亿元） 从地域分布看，中国是便携式储能的主要生产国，美日为主要消费国。作为制造类产品，中国拥有便携式储能较为完整的产业链与集群，上下游配套设施完善，在技术、成本、质量等方面具备全球竞争力。因此，便携式的工厂主要分布在中国，占据了90%以上的生产量和出货量。从销售端来看，美国是全球最大的便携式储能的应用市场，主要是由于美国用户的户外出游比例较高，其次是日本，在全球应急领域的应用端占比较高，主要由于日本地震等灾害事故频发，应急电力设备的需求较高。 图15：2020年全球便携式储能生产国家和区域分布 图16：2020年全球便携式储能销售国家和区域分布 2.2.户外活动春风渐起，应急备灾完美适配 精致露营理念普及将提升便携式储能渗透率。在户外活动场景下，精致露营的理念正在户外露营圈内逐渐普及，提倡在亲近自然的同时享受生活，故在户外露营时愿意携带用于照明、烹饪的电器产品，提高露营生活品质，所有这些设备产品都需要由离网电力来维持其正常工作，由此导致户外活动中对离网用电需求已逐步成为刚性需求。根据中国化学与物理电源行业协会数据，2021年全球户外活动家庭数量约为15000万户，市场渗透率仅2.3%，预计到2026年，总数量将达到19300万户，按照便携式储能设备生命周期为3年计算，其户外活动市场渗透率可以达到15.9%，渗透率提升迅速。 图17：户外活动家庭数量及便携式储能市场渗透率 海外户外露营市场空间广阔且成熟。欧美发达国家的户外活动历史悠久、人均消费能力强，户外旅游、露营、钓鱼等户外活动的参与人次和参与频率较高，与户外运动有关的用品及器材均有较大的市场需求。根据凯恩咨询数据，早在2014年美国有3203万户家庭至少参与过1次露营，而2020年该家庭数达4824万户，同比增长627万户，增长率达15%。 图18：美国参加户外露营的家庭数量情况（万户） 中国户外露营仍处早期但需求增长迅猛。与欧美相比，中国的户外市场发展尚处于起步阶段。根据中国户外联盟统计，我国每年约1.3亿人参与休闲户外活动，占总人口的9.5%，与美国约50%的参与户外活动比例相比差距较大。2020年“新冠”疫情以来，国内户外露营热度暴涨，根据天眼查数据显示，2020及2021年露营地相关企业新增注册企业分别为8269家、20704家，呈爆发式增长趋势，但由于行业基数较小且中国人口众多，渗透率仍有较大提升空间，未来市场前景广阔。 图19：中国露营地相关企业注册家数情况（家） 应急备灾意识增强提升家庭应急备用电源需求。应急场景下，便携式储能以其体积小、功率强、性能稳定等优势能够完美解决灾害缺电、停电、应急救援等电力短缺问题，同时还可以与太阳能板组合形成小型太阳能发电系统，在应急状态下电网瘫痪及毁坏情况下，实现持续离网发电，保障基本生活需求。根据中国化学与物理电源行业协会的报告数据，2021年全球便携式储能在应急用电领域的需求存量330万台，渗透率仅为3%。 未来，随着居民应急备灾意识的增强及便携式储能对小型燃油发电机的逐步替代，预计2026年便携式储能在应急用电领域的渗透率将达19.4%。 图20：便携储能产品在应急用电领域的市场规模及渗透率预测 分场景看，便携式储能主要应用在家庭应急用电与抢险救灾。根据中国化学与物理电源行业协会数据，2021年全球家庭应急用电场景下便携式储能需求为107.3万台，抢险救灾场景下为86.6万台，合计占比96.5%。随着行业渗透率增加及在抢险救灾场景下对小型燃油发电机的加速替代，预计2026年家庭应急用电及抢险救灾场景下对便携式储能的需求分别为527.8和569.4万台，CAGR分别为37.5%和45.7%。 图21：2021-2026年全球应急领域分场景新增需求预测（万台） 2.3.大容量趋势明显，加速替代小型燃油发电机 技术升级降低锂电池组单位成本，大容量电池经济性显现。随着电池系统集成技术的进步及锂电池电芯材料的不断优化，锂电池组的平均单位成本呈现持续下降的趋势。 根据彭博新能源财经（BNEF）数据，锂电池组的平均单位成本已由2013年的684美元/kWh下降至2021年的132美元/kWh，降幅达到80.70%，成本的大幅下降使得便携式储能产品的客户群体大幅扩容。 图22：锂电池组平均单位成本的变动情况（美元/kWh） 产品结构趋向大容量化。随着上游电芯单体能量密度的提升以及电池成本得到一定控制，便携式储能产品的高容量占比将会持续提升。分容量看，目前主流容量段为100W