固收点评：PMI回升存在生产季节性因素加持

证券研究报告·固定收益·固收点评 东吴证券研究所 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收点评20220930 PMI回升存在生产季节性因素加持 2022年09月30日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《再22转债：中国玻璃纤维滤纸先进企业》 2022-09-29 《泰福转债：中国民用水泵领先企业》 2022-09-29 [Table_Tag] [Table_Summary] 事件 ◼ 数据公布：2022年9月30日，统计局公布中国9月（以下月份未特殊标注均指2022年）官方制造业PMI相关数据：9月官方制造业PMI收于50.1%，较8月回升0.7个百分点；9月非制造业PMI收于50.6%，较8月下降2个百分点。 观点 ◼ 供需两端指数均有所回升，生产端恢复更为强劲。9月制造业PMI延续8月的回升态势，且恢复至荣枯线之上。在生产指数、新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数五大构成指数中，仅有生产指数回升至荣枯线之上，成为拉动PMI回升的主要动力。具体来看，9月的PMI呈现如下特征：（1）生产端的恢复较需求端更为强劲。9月生产指数为51.5%，较8月回升1.7个百分点，新订单指数为49.8%，较8月回升0.6个百分点。一方面，传统制造业、地产、基建链旺季集中在开春（3-4月）和秋季（9-10月），对生产端的景气度有所加持。另一方面，中秋节和国庆节的双节因素导致对食品及酒饮料精制茶行业的季节性需求增加，这一行业的生产指数和企业预期指数回升均较为明显。（2）外需有所回落，8月或成为出口下行的拐点。9月新出口订单指数为47%，较8月回落1.1个百分点。事实上，自从2022年以来，新出口订单指数均位于荣枯线之下，造成市场对于我国出口回落的担忧。但单月的新出口订单指数弱于本月的时间点只有4月和5月，彼时正处于上海港口运输受阻的时期，因此在没有特殊事件驱动的背景下，9月新出口订单指数的下行值得关注。（3）原材料库存指数回落，结合工业企业利润累计同比来看，工业企业存在“主动去库存”倾向。9月原材料库存指数为47.6%，较8月下行0.4个百分点，产成品库存指数为47.3%，较8月上行2.1个百分点。1-8月工业企业利润累计同比为-2.1%，延续今年的逐月回落态势。因此在产成品累库，利润下行的背景下，企业缺乏原材料的补库动力。综上所述，制造业PMI的上行或存在一定的生产季节性因素加持。 ◼ 非制造业PMI保持在荣枯线之上，但整体扩张有所放缓。分行业看，建筑业商务活动指数为60.1%，较8月回升3.7个百分点，服务业商务活动指数为48.9%，较8月回落3个百分点。建筑业和服务业景气度差异进一步拉大，建筑业受到各类基础设施建设刺激政策的加持，而服务业则受到疫情的扰动。展望后期，（1）建筑业的景气度将受基础设施建设和“保交楼”竣工两方面的拉动。一方面，政策性金融工具和专项债结存限额的使用将继续为基础设施建设提供支撑。另一方面，央行于2022年第三季度货币政策委员会例会上指出，要推动“保交楼”专项借款落地使用并视需要适当加大力度，后续房屋的竣工进度料将有所加快。（2）服务业中的生活性和接触性行业再度受到疫情侵扰，恢复路径具有较大不确定性。2022年9月，全国新增本土新冠肺炎确诊病例约为12000例，今年以来仅次于最为严重的3月和4月，诸如零售、航空运输、住宿、餐饮、居民服务等接触型聚集型服务行业商务活动指数均低于45.0%，回落幅度较大。 ◼ 债市观点：近期债市收益率出现上行，主要存在如下扰动因素：（1）资金面出现边际收敛迹象，（2）各类房地产刺激政策频出。但我们认为上述因素不构成债市转熊的基础，一方面季末和假期前央行重启14天逆回购并加大7天逆回购的投放量，彰显维稳态度，另一方面，诸如央行阶段性放宽部分城市的首套房贷利率下限，短期内并不能够令房地产市场的基本面出现反转，是否能够激发居民购房热情需观察。债市的回调反而提供了配置的窗口期，建议拉长组合久期。 ◼ 风险提示：变种病毒超预期传播；宏观经济增速不及预期 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 2 / 5 图1：PMI（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：PMI供需类指数（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3537394143454749515325303540455055PMI:生产PMI:新订单荣枯线 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 3 / 5 图3：PMI库存类指数（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：建筑业和服务业PMI（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 323640444852PMI:产成品库存PMI:原材料库存253035404550556065702017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 4 / 5 图5：PMI分项指数（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 风险提示： （1）变种病毒超预期传播：变异毒株传播速度及力度超预期，降低疫苗有效性，影响保护屏障建立，导致国内外疫情反复； （2）宏观经济增速不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行。 404550556065PMI生产新订单原材料库存从业人员供货商配送时间新出口订单进口采购量主要原材料购进价格出厂价格产成品库存在手订单生产经营活动预期2020-092021-092022-092018年9月以来月度均值 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn