社融或微升至10.6%,PPI继续回落而CPI上行——9月经济金融数据展望

1联系人：董严平 摘要 ■9月社融中直接融资或继续偏弱，但受到信贷投放继续改善和非标融资增长的拉动，新增社融规模预计在2.9万亿附近，基本持平于上年同期，社融存量增速预计小幅回升至10.6%附近。表内方面，9月预计新增信贷规模（社融口径）在1.9万亿附近，略高于上年同期的1.8万亿。在LPR下调和政策性、开发性金融工具发力下，8月信贷投放边际改善明显，而9月是传统的信贷大月，随着新一批政策性金融工具加快落地和“保交楼”工作的持续推进，或将继续撬动配套融资，再结合9月以来票据利率中枢小幅抬升，9月信贷投放或将继续改善。表外方面，考虑到今年以来信托贷款的降幅较去年有较大幅度收窄，且波动幅度较小，预计9月新增信托贷款减少约600亿元。8月新增委托贷款同比多增1777亿，表现强劲，或是由于政策性开发性金融工具的部分资金通过委托贷款渠道投放，考虑到短期内政策性金融工具还将继续发力，我们假设9月新增委托贷款延续前值，约为1755亿。最后，8月社融中新增未贴现银行承兑汇票数量远高于历史同期均值，或表明在当前信贷环境整体偏松和企业贸易行为不断恢复的情况下，企业开票意愿明显抬升，因此我们假设9月未贴现的银行承兑汇票净融资延续前值。直接融资或继续偏弱，根据万得数据，9月股票融资新增约1200亿，同比多增约400亿；而非金融企业债券净融资规模约为-2200亿，同比大幅下降约3400亿，政府债净融资额或在5000亿附近，同比减少约3100亿。■9月M2同比或降至12.0%左右。9月新增贷款（金融数据口径）预计在1.8-1.9万亿附近。根据万得数据，9月国债和地方债净缴款规模预计在5313亿附近。财政收支方面，随着留抵退税的结束和经济基本面的持续修复，8月财政两本账收入增速由负转正，支出端增速也明显回落，假设9月财政两本账收支增速延续8月，则9月财政存款预计投放约1.4万亿。9月历史同期M0降幅均值在1900亿附近。综合来看，9月政府债净融资规模不大，信贷投放和财政继续发力对 M2 影响积极，但受到去年同期高基数的影响，M2同比或小幅回落0.2个百分点至12.0%附近。■通胀方面，9月CPI料升至2.9%，PPI或降至1.2%。在CPI测算中，9月猪肉、鸡蛋和鲜菜价格环比继续小幅上涨，三者对CPI环比构成正向拉动；油价和鲜果价格则延续回落，对CPI环比构成负向拉动。综合来看，9月CPI环比或为0.4%左右，同比料自前值2.5%升至2.9%附近，预计9月CPI同比中翘尾因素贡献0.8个百分点，新涨价因素贡献2.1个百分点。PPI近月预测中，我们使用生产资料价格指数环比和油价环比对当月PPI环比做回归，回归调整R²在90%以上。9月生产资料价格指数环比小幅抬升0.1个百分点，而油价均值则较前月环比下降4.6%，由此回归得到的9月PPI环比约为0.1%，同比预计较前值回落1.1个百分点至1.2%附近，其中翘尾因素贡献1.3个百分点，较上月下降1.2个百分点。■经济数据方面，内需指标表现偏弱，出口指标继续趋弱，生产景气度延续改善。内需方面，汽车销售增速较8月明显回落，挖掘机销售同比增速继续下行，且国内市场增速降幅扩大；地产销售增速继续小幅回落，其中受去年低基数影响，一、三线城市销售增速有所回升，但二线城市销售增速降幅明显走阔。外需方面，CCFI指数环比延续回落，BDI指数虽环比上行，但同比降幅仍较大，结合韩国和越南9月前20日出口增速均明显下行，出口整体表现偏弱，考虑到当前欧美经济动能继续趋弱，全球主要经济体9月PMI表现整体偏弱，后续出口料将承压。生产方面，从高频数据来看，随着高温天气的逐渐消退，9月中上旬沿海八省动力煤日耗季节性回落，但仍处于历史同期较高水平。开工率方面，除PTA以外，9月上中下游主要行业开工率均有所回升，粗钢产量增速由负转正；库存和价格方面，9月螺纹钢库存震荡下行，处于历史同期偏低位置，水泥价格延续上行，钢铁价格基本维持震荡，玻璃价格小幅回落。总体来看，9月生产景气度延续改善。■风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等。 正文 9月金融数据展望：社融或小幅升至10.6%，M2或降至12.0%9月直接融资或继续偏弱，但受到信贷投放继续改善和非标融资增长的拉动，新增社融规模预计在2.9万亿附近，基本持平于上年同期，社融存量增速预计小幅回升至10.6%附近。表内方面，9月预计新增信贷规模（社融口径）在1.9万亿附近，略高于上年同期的1.8万亿。在LPR下调和政策性、开发性金融工具发力下，8月信贷投放边际改善明显，而9月是传统的信贷大月，随着新一批政策性金融工具加快落地和“保交楼”工作的持续推进，或将继续撬动配套融资，再结合9月以来票据利率中枢小幅抬升，9月信贷投放或将继续改善。表外方面，考虑到今年以来信托贷款的降幅较去年有较大幅度收窄，且波动幅度较小，预计9月新增信托贷款减少约600亿元。8月新增委托贷款同比多增1777亿，表现强劲，或是由于政策性开发性金融工具的部分资金通过委托贷款渠道投放。根据财新周刊报道：3000亿元政策性开发性金融工具将作为国家基础设施投资基金，采取股权投资、股东借款、专项债券资本金搭桥借款等方式，用于补充项目资本金缺口；其中，股东借款是指基金委托政策性开发性银行以贷款形式向目标公司股东提供资金贷款资金作为项目资本金投入到指定项目。考虑到短期内政策性金融工具还将继续发力，我们假设9月新增委托贷款延续前值，约为1755亿。最后，8月社融中新增未贴现银行承兑汇票数量远高于历史同期均值，或表明在当前信贷环境整体偏松和企业贸易行为不断恢复的情况下，企业开票意愿明显抬升，因此我们假设9月未贴现的银行承兑汇票净融资亦延续前值。但直接融资或继续偏弱，根据万得数据，9月股票融资新增约1200亿，同比多增约400亿；而非金融企业债券净融资规模约为-2200亿，同比大幅下降约3400亿，政府债净融资额或在5000亿附近，同比减少约3100亿。9月M2同比或降至12.0%左右。9月新增贷款（金融数据口径）预计在1.8-1.9万亿附近。根据万得数据，国债和地方债净缴款规模预计在5313亿附近。财政收支方面，随着留抵退税的结束和经济基本面的持续修复，8月财政两本账收入增速由负转正，支出端增速也明显回落，假设9月财政两本账收支增速延续8月，则9月财政存款预计投放约1.4万亿。9月历史同期M0降幅均值在1900亿附近。综合来看，9月政府债净融资规模不大，信贷投放和财政继续发力对 M2 影响积极，但受到去年同期高基数的影响，M2同比或小幅回落0.2个百分点至12.0%附近。 239月通胀展望：CPI料升至2.9%，PPI或降至1.2%CPI测算过程中，我们综合考虑了食品和油价等变动较大的分项，预计9月CPI同比或升至2.9%附近。9月猪肉、鸡蛋和鲜菜价格环比继续小幅上涨，三者对CPI环比构成正向拉动；油价和鲜果价格则延续回落，对CPI环比构成负向拉动。综合来看，9月CPI环比或为0.4%左右，同比或自前值2.5%升至2.9%附近，预计9月CPI同比中翘尾因素贡献0.8个百分点，新涨价因素贡献2.1个百分点。9月工业品价格小幅抬升，但油价延续回落，结合翘尾因素快速下行，PPI同比或降至1.2%附近。PPI近月预测中，我们使用生产资料价格指数环比和油价环比对当月PPI环比做回归，回归调整R²在90%以上，预测效果较好。9月生产资料价格指数环比小幅抬升0.1个百分点，而油价均值则较前月环比下降4.6%，由此回归得到的9月PPI环比约为0.1%，同比预计较前值回落1.1个百分点至1.2%附近，其中翘尾因素贡献1.3个百分点，较上月下降1.2个百分点。9月经济数据展望：内需指标表现偏弱，出口指标继续趋弱，生产景气度延续改善3.1. 需求：内需指标表现偏弱，出口指标继续趋弱 内需方面，汽车销售增速较8月明显回落，挖掘机销售同比增速继续下行，且国内市场增速降幅扩大；地产销售增速继续小幅回落，其中受去年低基数影响，一、三线城市销售增速有所回升，但二线城市销售增速降幅明显走阔。外需方面，CCFI指数环比延续回落，BDI指数虽环比上行，但同比降幅仍较大，结合韩国和越南9月前20日出口增速均明显下行，出口整体表现偏弱，考虑到当前欧美经济动能继续趋弱，全球主要经济体9月PMI表现整体偏弱，后续出口料将承压。汽车消费方面，汽车销售继续改善。9月前两周乘用车厂家零售日均销量分别为3.9万辆和5.5万辆，同比增速分别为0.0%和28.0%，9月前两周总的乘用车日均销量较去年同期同比增速约为19%，较8月明显回落。企业需求方面，中国工程机械工业协会（CME）预估9月挖掘机（含出口）销量1.8万台左右，同比自前值-7.1%进一步降至-9.0%。其中，国内市场预估销售9250台，增速在-33%左右，降幅较上月小幅扩大，国内市场仍处于下行周期。商品房销售方面， 9月地产销售增速继续小幅回落，其中受去年低基数影响，一、三线城市销售增速有所回升，但二线城市销售增速降幅明显走阔。截至9月26日，9月30大中城市商品房销售面积同比增速自8月的-18.7%小幅回落至-23.4%，具体来看，一线城市9月商品房销售面积同比增速由负转正，自前值-19.3%回升至10.5%，三线城市商品房销售面积同比增速自-19.7%回升至-7.1%，但二线城市销售增速降幅进一步扩大，自前值-17.9%进一步回落至-40.6%。外需方面， 9月出口指标整体趋弱，结合海外经济体景气度延续下行，后续出口料将承压。我们参考了出口指数、邻国出口情况和海外主要经济体的经济景气度，从出口指数来看，CCFI指数自8月末的2904.0点持续下行至9月末的2476.0点，环比回落了14.7个百分点，同比下行了23.5个百分点；波罗的海干散货指数震荡上行至1816点，较8月末的965点环比大幅回升了约88.2%，但同比仍下行了近70个百分点。根据中国港口协会数据，9月上旬，沿海主要枢纽港口内货物吞吐量同比增速自8月末的-2.4%回落至-9.9%，中旬吞吐量同比增速有所回升。从邻国出口来看，韩国9月前20天出口金额同比增速自3.8%大幅回落至-8.7%，越南9月前20天出口金额同比增速从2.2%大幅下降至-13.0%，9月两国出口增速均由正转负，整体表现偏弱。全球 主要经济体9月PMI表现仍偏弱，其中美国Markit制造业PMI虽自51.5小幅回升至51.8，但仍处于今年两年的低位，日本制造业PMI初值与上月持平仍为51.0，亦处于21年以来相对低位，欧元区PMI自49.6进一步回落至48.5，其中德国PMI自49.1进一步回落至48.3。考虑到当前欧美经济动能趋于下行，海外需求趋弱，后续出口料将承压。3.2. 生产：9月生产景气度延续改善9月生产景气度延续改善。从高频数据来看，随着高温天气的逐渐消退，9月中上旬沿海八省动力煤日耗季节性回落，但仍处于历史同期较高水平。开工率方面，除PTA以外，9月上中下游主要行业开工率均有所回升，粗钢产量增速由负转正；库存和价格方面，9月螺纹钢库存震荡下行，处于历史同期偏低位置，水泥价格延续上行，钢铁价格基本维持震荡，玻璃价格小幅回落。总体来看，9月生产景气度继续改善。