行业周报：于波动中追逐确定性，复苏仍在途

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金食品饮料指数 1797 沪深300指数 3856 上证指数 3088 深证成指 11006 中小板综指 11633 相关报告 1.《社零表现超预期，关注改善下配臵良机-食品饮料月专题》，2022.9.17 2.《中秋动销平稳，关注性价比配臵契机-食品饮料周报》，2022.9.12 3.《分化中坚守韧性，改善中静候拐点-食品饮料中报专题分析》，2022.9.4 4.《疾风知劲草，关注板块结构性契机-食品饮料22年中报总结》，2022.9.1 5.《回探周期始末，量价不改此轮向上态势-白酒行业专题报告》，2022.8.30 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李本媛 联系人 libenyuan＠gjzq.com.cn 李茵琦 联系人 liyinqi＠gjzq.com.cn 叶韬 联系人 yetao＠gjzq.com.cn 于波动中追逐确定性，复苏仍在途 投资建议  白酒：中秋节后板块情绪仍有所疲惫，我们认为一方面源于中秋表现平稳，市场在管控未见明显放松迹象的背景下对国庆动销的预期亦平淡，人流仍有所限制；另一方面，外围边缘冲突等背景下市场流动性、边际风险偏好等本身对市场行情也有所扰动。但我们仍认为往后板块利空的因素较为有限，消费力复苏的态势具备确定性，当前板块估值分位已经具备一定性价比，所以在一级板块间仍具备相对表现。就价格而言，节后飞天批价有所下滑，主要系短期内供给有所加大所致。当前板块主流酒企进度基本在80%往上，虽然渠道库存较去年同期略有增量，但是整体面上库存仍处于良性水平。对于其他价位，普五及次高端大单品批价仍较为平稳。整体我们认为无需悲观，行业景气度承压时内部分化会加剧，强者恒强。  地产酒近期关注度提升，催化在于Q3业绩或超预期。苏酒、徽酒近期渠道和公司调研密集，迎驾预计H2洞藏增速快于H1，结构升级环比加速，销售费率维稳；古井费用控制改革进度或超预期；今世缘7-8月回款高增（库存增加），次高端明显恢复，对开和四开累计增速差距在缩小；洋河7-8月梦6+开瓶率增幅已好于海、天，库存环比提升、同比持平，国庆家宴订单情况较好。我们认为，安徽、江苏受疫情扰动小+经济支撑+去年基数不高，双节分开有望拉长旺季持续性，业绩确定性+弹性均值得期待。  考虑到业绩确定性及酒企的保留手段/议价能力，我们仍首推高端酒及子赛道龙头。对于板块内的高势能标的，我们认为Q3业绩仍有望实现超全年增速的表现，业绩环比改善确定性较强，利润弹性也会比较充足。对于次高端的弹性品种，我们认为延续关注渠道层面的动作，例如内参公司发文缩减23年52°内参配额等，从而把握回调中的布局契机。  啤酒：据国家统计局数据，全国规模以上啤酒产量8月为393.3万千升，同比+12.0%；1-8月为2637.3万千升，同比+0.9%。分区域看，8月四川、北京产量同比-0.5%、+10.9%；分公司看，7-8月销量增速青啤（13%）>华润（10%）>重啤≈燕京（中到大个位数）。9月有疫情反复影响，不排除单月销量会承压，但去年基数不算高+步入淡季（21年9月销量占全年的8-9%，占Q3的20%多），预计影响相对有限。我们重申Q3业绩兼具弹性和确定性，潜在超预期的点在于结构升级速度、成本，预计华润、青啤Q3收入增速均有望在15-20%，毛利率有望改善，利润弹性可期；重啤或受所得税率基数影响（21Q3所得税率15%）+疆内疫情反复拖累。  食品综合：需求的改善与疫情政策有较强相关性，虽然各地还有些疫情反复的情况，但影响程度都好于Q2华东地区的大规模封控管理。从数据来看，7-8月份伊利的液奶、洽洽的坚果、绝味线下门店收入都有明显的环比改善，主要系消费场景在逐步修复。成本端环比回落的趋势已经出现，部分企业采取积极措施应对成本上涨，包括提价、产品结构升级等等。  调味品：下半年应重视疫后需求修复、成本改善两条投资主线。疫后需求修复方面，我们认为今年相较于2020年下半年修复速度明显放缓，主要原因在于消费疲软、企业确保库存良性，因此二者决策更为理性。我们更看好复合调味料的疫后修复，其经历21年全年调整，行业竞争秩序回归理性，今年C端动销恢复，量价均有回升。成本改善方面，预计酱油企业在美豆步入新产季后，利润端具备改善机会，预计对应明年Q1毛利率有1-2pct的修复；虽然糖蜜价格高居不下，且下降具备较多阻力，但随着水解糖项目替代效果加强，成本压力趋于缓解。  风险提示：宏观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。 156916951820194620712197210927211227220327220627国金行业 沪深300 2022年09月25日 食品饮料组 食品饮料行业研究 买入 (维持评级) ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、板块投资观点更新 ...................................................................................3 二、本周行情回顾 ..........................................................................................4 三、行业数据更新 ..........................................................................................6 四、公司公告与事件汇总 ................................................................................7 五、风险提示 .................................................................................................9 图表目录 图表1：本周行情 ...........................................................................................4 图表2：本周申万一级行业涨跌幅...................................................................4 图表3：本周食品饮料子板块涨跌幅 ...............................................................5 图表4：申万食品饮料指数行情 ......................................................................5 图表5：本周食品饮料板块个股涨跌幅前十名 .................................................5 图表6：食品饮料板块沪（深）港通持股占流通A股比例TOP20 ...................6 图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%） ..............................................6 图表8：高端酒批价走势（元/瓶）..................................................................6 图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤） ................................................7 图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%） ........................................7 图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%） ............................................7 图表12：啤酒进口数量（千升）与均价（美元/千升）....................................7 图表13：近期上市公司重要事项 ....................................................................9 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、板块投资观点更新  白酒板块 中秋节后板块情绪仍有所疲惫，一方面中秋表现平稳，在防控未见放松迹象的背景下对国庆动销的预期亦平淡，另一方面外围边缘冲突等背景下市场流动性、边际风险偏好等对市场行情均有所扰动。但我们仍认为往后利空的因素较为有限，消费力复苏的态势具备确定性，当前板块估值分位已经具备一定性价比，所以在一级板块间仍具备相对表现。 此外，节后飞天批价有明显下滑，目前整箱批价3050元+，散瓶批价2750元+基本企稳，主要系短期内供给有所加大所致。当前板块主流酒企进度基本在80%往上，虽然渠道库存较去年同期有0.5~1个月的增量，但是整体面上2个月左右库存仍处于良性水平，从批价层面看普五或次高端大单品仍较为平稳，因此我们认为无需悲观，行业景气度承压时内部分化会加剧，强者恒强。 地产酒：近期板块关注度提升，催化在于Q3业绩或超预期。苏酒、徽酒近期渠道和公司调研密集，迎驾预计H2洞藏增速快于H1，结构升级环比加速，销售费率维稳；古井费用控制改革进度或超预期；今世缘7-8月回款高增（库存增加），次高端明显恢复，对开和四开累计增速差距在缩小；洋河7-8月梦6+开瓶率增幅已好于海、天，库存环比提升、同比持平，国庆家宴订单情况较好。我们认为，安徽、江苏受疫情扰动小+经济支撑+去年基数不高（去年7月底南京禄口机场疫情外溢），双节分开有望拉长旺季持续性，业绩确定性+弹性均值得期待。洋河、古井回款进度普遍在90%以上，9月底完成全年回款，Q4去库存后23年开门红依旧可期，估值切换或将加速演绎。我们预计Q3洋河收入增速15-20%，古井20%+，迎驾、今世缘25%左右。 整体而言，考虑到业绩确定性及酒企的保留手段/议价能力，我们仍首推高端酒（茅五泸）及子赛道龙头（汾酒、古井、洋河），关注弹性品种的渠道边际变化（酒鬼、舍得等）。  啤酒板块 据国家统计局数据，全国规模以上啤酒产量8月为393.3万千升，同比+12.0%；1-8月为2637.3万千升，同比+0.9%。分区域看，8月四川、北京产量同比-0.5%、+10.9%；分公司看，7-8月销量增速青啤（13%）>华润（10%）>重啤≈燕京（中到大个位数）。9月有疫情反复影响，不排除单月销量会承压，但去年基数不算高+步入淡季（21年9月销量占全年的8-9%，占Q3的20%多），预计影响相对有限。我们重申Q3业绩兼具弹性和确定性，潜在超预期的点在于结构升级速度、成本，预计华润、青啤Q3收入增速均有望在15-20%，毛利率有望改善，利润弹性可期；重啤或受所得税率基数影响（21Q3所得税率15%）+疆内疫情反复拖累。  食品综合板块 需求的改善与疫情政策有较强相关性，虽然各地还有些疫情反复的情况，但影响程度都好于Q2华东地区的大规模封控管理。从数据来看，7-8月份伊利的液奶、洽洽的坚果、绝味线下门店收入都有明显的环比改善，主要系消费场景在逐步修复。成本端环比回落的趋势已经出现，部分企业采取积极措施应对成本上涨，包括提价、产品结构升级等等。结合基本面改善趋势、估值水平和成本控制能力，当前我们推荐洽洽食品、安井食品、千味央厨。  调味