股票研究美国 |股票策略战略美国：除运输业外的工业：Kondratieff、Juglar 和 Kitchin Cycles (II)2022 年 9 月 13 日关键要点过去一个季度，SPX 工业股的相对表现得到了运输子行业的救助，而不是主流资本货物。后者已经屈服于陈规定型的投资周期——新订单下降，同时美国利率上升和美元走强。展望未来，市场正在对盈利的温和下滑进行贴现，而领先指标正在触底反弹。完全看涨的倾向还为时过早。在许多方面，标准普尔 500 指数工业股正经历一场典型的“增长衰退”，新订单延期，供应商交货时间崩溃，定价能力减弱。在美元走强和美国收益率曲线倒挂期间，该行业的表现往往会受到挑战。该行业纯粹反映了美国工业中心地带，因为高前端利率抑制了库存积累，而美国曲线长端向上移动往往会扼杀资本支出计划。事实上，我们的美国国债曲线代理与 ISM 制造业的变化完美地反映了政策收紧的滞后效应（见图表 RHS）。“从表面上看，当前的产业周期是一个典型的存货周期。但它已经变成了一个极端——例如，小公司扩张的最糟糕的商业环境与创纪录的资本支出提前期相比。工业正遭受典型的“增长衰退”. 该行业还代表两个大周期：飞机和国防开支。我们保持谨慎适度看涨”，美国：工业前运输：Kondratieff、Juglar 和 Kitchin Cycles，2022 年 6 月 6 日一些调查（软数据），如 CEO 商业信心，已经反映出类似于 2020 年大流行病低点的严重悲观情绪——鉴于金融状况收紧，这并不令人惊讶——而长期确立的费城联储调查等一些调查则反弹得很好从过去经济衰退的深处。然而，硬数据显示的是一个非常不同的周期。例如，产能利用率处于周期高位 (80.3%)，工业生产高于趋势 (3.9% y-y)，美国生产者价格 (15.1% y-y) 刚刚脱离历史高位 (15.5% y-y)。软调查和硬数据之间的不一致可能表明四个因素除了上面提到的滞后效应。首先，由于供应链问题，在这个周期中独特的大量积压订单。第二，购买者在周期上升期间可能做出的“双重订单”的撤消。第三，2021 年的利润周期异常强劲，这意味着公司不一定会像走出 2020 年经济衰退后那样担心重建资产负债表。最后，美元的强势可能会阻止海外公司下出口订单。纯属巧合，杰富瑞美国工业公司刚刚发布了其短周期监测：改善迹象表明工业终端市场上个月继续恶化，尽管速度较慢。（续页）肖恩·达比 *全球股票策略师+852 3743 8073肯尼斯·陈 *量化策略师+852 3743 8079杰富瑞股票策略 *股票研究团队 852-3743-8073/79/59^前交易日收盘价，除非另有说明。请参阅本报告第 12 至 17 页的分析师认证、重要披露信息和有关非美国分析师状态的信息。* 杰富瑞香港有限公司 股票研究美国 |股票策略2022 年 9 月 13 日请参阅本报告第 12-17 页的重要披露信息。2工业团队指出，在第二季度财报和杰富瑞最近的工业会议期间，大多数管理团队并未预测明年的活动会显着放缓。我们会同意的。纵观发布后的业绩修正，工业股相对毫发无损（见图表 25）。应该指出的是，迄今为止的利润周期结构堪称典范，在净利润率扩大的推动下，净资产收益率从 2020 年第 4 季度到 22 年第 2 季度上升了约 75%（参见背面的图表 30）。年初至今，工业 HY 利差相对得到较好控制，表明资产负债表仍具有高偿付能力。标准普尔 500 指数工业板块跨越经济周期的三个不同部分。运输 -反映库存和新订单变化的早期周期，资本货物展示了周期中期的利用率和资本支出意向，而商业和专业服务更多地处于周期后期，显示了劳动力主导的服务部门的转变。具有讽刺意味的是，后者将反映美联储为冷却美国经济所做的努力（见美国：伸出的钉子被敲下来).我们对工业板块保持适度看涨。与之前的市场底部相比，该行业的相对估值接近。 股票研究美国 |股票策略2022 年 9 月 13 日请参阅本报告第 12-17 页的重要披露信息。3过程自动化60JEF US 拥有离散和一定程度流程自动化的公司 S&P 500资料来源：FactSet，杰富瑞JEF 美国美国制造篮标普 500资料来源：FactSet，杰富瑞图表 3 - 美国公司拥有离散和一定程度的流程自动化篮子公司名称1 财年每股收益3M 6MPE (x, PB (x, DY (%, ROE)(%,成长回报返回 12M) 12M) 12M) 12M) (%) (%) (%)JEF 研究评级15.94.4 26.816.10.3(8.0) 20.56.934.010.74.15.4EMR US EMERSON ELEC CO霍尼韦尔国际韩国美国 ROCKWELL AUTOMAT23.69.42.52.21.842.3 1.227.50.0NC 保持数控当地货币平均值20.06.92.234.49.410.7(0.9)资料来源：彭博、杰富瑞图表 4 - 美国制造的篮子股票代码公司名称PE（X，PB（X，12M) 12M)DY (%, 12M)ROE (%, 12M)1 财年每股收益生长 （％）3M返回 （％）6M返回 （％）JEF 研究评级CGNX 美国康耐视公司32.85.00.615.72.65.7(31.0)数控美国ETN伊顿公司18.43.32.3 17.417.711.10.5买美国电子病历艾默生电气公司15.94.42.526.816.10.3(8.0)数控FTV美国富迪公司20.52.40.4 11.722.9 17.219.0数控通用电气美国通用电气18.02.60.511.34,314.911.2(18.4)抓住尊敬的我们霍尼韦尔国际20.56.92.234.010.74.15.4抓住美国 ITW伊利诺伊州工具WO21.918.32.485.06.310.11.8抓住美国派克汉尼汾15.03.11.8 23.034.411.64.3买韩国 美国罗克韦尔自动化23.6 9.41.842.31.227.50.0数控当地货币平均值20.76.11.629.7491.911.0(2.9)资料来源：彭博、杰富瑞主题篮图表 1 - JEF 美国公司在一定程度上具有离散性和图表 2 - JEF US Made in America 篮子20020018018016016014014012012010080100608040 股票研究美国 |股票策略2022 年 9 月 13 日请参阅本报告第 12-17 页的重要披露信息。4图表 5 - Jefferies 青睐的标准普尔 500 指数工业股股票代码公司名称体育 (x, 12M)PB (x, 12M)DY (%, 12M)ROE (%, 12M)1 财年每股收益生长 （％）3M返回 （％）6M返回 （％）JEF 研究评级美国RTX雷神科技16.51.82.611.0365.7(4.5)(9.4)买德国迪尔公司14.55.51.240.517.415.1(4.0)买猫我们卡特彼勒公司14.2 6.42.649.39.8(7.0)(10.4)买英美波音公司56.5不适用1.1(21.5)630.737.0(9.9)买美国ETN伊顿公司18.43.32.317.417.711.10.5买美国RSG共和国 SVCS28.64.61.3 16.415.2 19.317.0买LHX 美国L3HARRIS 技术16.72.32.113.114.60.6(6.1)买美国CTAS信达公司34.112.21.037.77.619.916.1买JCI 美国约翰逊控制16.62.22.5 13.630.117.2(2.7)买美国派克汉尼汾15.03.11.823.034.411.64.3买卡尔美国运营商全球17.1 4.71.5 29.028.315.9 (2.2) 买TDG 美国传世集团28.9不适用0.1 (70.1) 37.818.53.6买CMI美国康明斯公司11.53.02.828.5 15.611.912.5买VRSK美国VERISK 分析31.412.10.738.924.419.35.9买环球网美国WW Grainger 公司19.5 9.81.3 54.824.218.820.3买CPRT 美国科帕特公司24.8不适用不适用21.15.011.61.3买EFX 美国EQUIFAX公司23.75.70.825.09.710.6(11.3)买达尔美国达美航空7.32.40.550.2272.02.93.4买美国税务局英格索兰 I20.72.20.2 10.326.216.78.3买TXT 美国德事隆公司15.0 2.00.113.519.011.9(2.9)买NDSN美国诺信公司23.85.21.123.113.216.39.4买美国 LDOS雷多斯控股14.2 3.11.619.25.3(3.2)(5.6)买当地货币平均值21.34.81.420.273.812.31.7资料来源：彭博、杰富瑞 股票研究美国 |股票策略2022 年 9 月 13 日请参阅本报告第 12-17 页的重要披露信息。5宏观指标图表 6 - 美国工业资本支出同比与产能利用率图表 7 - 全球市场过去 12 个月每股收益同比百分比0-20-40-6094 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 220-5-10-15-20151050-5-10工业 CAPEX Order % YoY (LHS) 美国产能利用率 % YoY (RHS)资料来源：彭博、杰富瑞图表 8 - JEF 美国资本支出指标与标准普尔 500 指数每股收益07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22资料来源：彭博、杰富瑞图表 9 - JEF 美国资本支出指标同比与标准普尔 500 指数每股收益同比3026030602524025502022020401520015301051801601052010JEF 美国资本支出指标 YoY Forward EPS Trailing EPS资料来源：彭博、杰富瑞图表 10 - 美国制造业远期订单预测指数706050403020100-10JEF 美国资本支出指标 YoY Forward EPS YoY Trailing EPS YoY资料来源：彭博、杰富瑞04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22资料来源：彭博、杰富瑞602540203540153020102552000-5140-50-10120-10-10-15100-15-20-2080-20-3012131415161718192021221213141516171819202122 股票研究美国 |股票策略2022 年 9 月 13 日请参阅本报告第 12-17 页的重要披露信息。6宏观指标图表 11 - 德州服务业展望资本支出预测 - 增加减去减少 (%)图表 12 - 堪萨斯城联储 6 个月制造业调查资本支出506040403020201000-10-20-20-30-40-4008 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22-6095 97 99 01 03