轴承业务稳健向好，六面顶压机及CVD金刚石扩产持续推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年09月14日买入国机精工（002046.SZ）轴承业务稳健向好，六面顶压机及CVD金刚石扩产持续推进核心观点公司研究·财报点评机械设备·通用设备证券分析师：吴双证券分析师：李雨轩0755-819813620755-81981140wushuang2@guosen.com.cnliyuxuan@guosen.com.cnS0980519120001S0980521100001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价14.24元总市值/流通市值7533/7462百万元52周最高价/最低价19.79/8.39元近3个月日均成交额214.55百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告22H1归母净利润1.36亿元，同比增长8%。公司2022H1营收19.81亿元，同比增长18.75%；归母净利润1.36亿元，同比增长8.06%。单季度看，22Q1/Q2营收为9.56/10.25亿元，同比变动+38.71%/+4.71%，归母净利润0.53/0.84亿元，同比变动+14.06%/+4.59%，单季度业绩创新高。盈利能力看，22H1毛利率/净利率分别为22.40%/6.94%，同比变动-0.43/-0.68个pct，盈利水平基本稳定；期间费用看，22H1销售/管理/财务/研发费用率分别为1.38%/6.05%/0.54%/5.14%，同比变动-0.67/-0.59/-0.20/+1.99个pct。轴承业务稳健增长，磨具磨料业务充分受益下游高景气。公司主要业务为轴承、磨料磨具、贸易及工程承包，22H1营收分别为5.20/5.47/8.89亿元，同比变动+9.73%/+26.95%/+19.44%；毛利率分别为37.17%/33.07%/5.49%，同比变动+1.57/-3.52/+0.18个pct。1）轴承业务：公司服务于国防军工行业的特种轴承为利润的主要来源，随着我国国防军工事业的发展，公司特种轴承业务增长明显。2）磨料磨具：公司为我国人造金刚石生产设备六面顶压机主要厂商，2021年起，受益于下游金刚石生产商扩产需求强烈，公司仪器销售收入由2019年的1.09亿元增至2021年的3.31亿元，CAGR达74%。行业高景气下，公司计划将压机年产能由2021年的200-300台的扩充至2022年底达400-450台。此外，公司MPCVD法金刚石生产技术水平和生产能力位于国内行业前列，2.22亿元投资的新型高功率MPCVD法大单晶金刚石项目已于21年建成投产；2022年9月5日，公司公告拟追加投资2.63亿元用于MPCVD大单晶金刚石二期项目，产能完全释放后有望为公司带来较大业绩弹性。股权激励彰显公司发展信心。2022年5月，公司发布《关于向激励对象授予限制性股票的公告》，拟向213名激励对象授予不超过713.39万股限制性股票，约占公司总股本的1.36%。2022-24年业绩考核目标净利润对应同比增长11.30%/25.58%/26.66%，2021-24年净利润CAGR达20.97%，较高业绩目标充分彰显公司对于业绩提升和发展前景的信心。风险提示：宏观经济下行；市场竞争加剧；主要产品价格下滑。投资建议：公司受益于国防军工+人造金刚石下游高景气，主业轴承业务稳健向好、MPCVD法培育钻石有望打开新成长空间，股权激励计划彰显公司发展信心。我们预计2022-2024年归母净利润为2.35/3.26/4.34亿元，对应PE32/23/17倍，公司合理估值为15.54-17.77元（对应22年PE为35-40倍），给予“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)2,3553,3283,9544,5845,194(+/-%)12.9%41.3%18.8%15.9%13.3%净利润(百万元)62127235326434(+/-%)126.4%104.6%84.5%38.5%33.3%每股收益（元）0.120.240.440.620.82EBITMargin7.2%6.1%5.6%7.7%9.5%净资产收益率（ROE）2.2%4.4%8.5%11.8%15.8%市盈率（PE）119.958.632.023.117.4EV/EBITDA33.028.427.820.516.6市净率（PB）2.692.592.712.732.74资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22Q2归母净利润0.84亿元，单季创新高。公司2022H1营收19.81亿元，同比增长18.75%；归母净利润1.36亿元，同比增长8.06%。单季度看，22Q1/Q2营收为9.56/10.25亿元，同比变动+38.71%/+4.71%，归母净利润0.53/0.84亿元，同比变动+14.06%/+4.59%，22Q2环比增长58.21%，单季度业绩创新高。图1：国机精工2022年上半年营收同比增长18.75%图2：国机精工2022年上半年归母净利润同比增长8.06%资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力提升，期间费用率整体稳健。22H1毛利率/净利率分别为22.40%/6.94%，同比变动-0.43/-0.68个pct，盈利水平基本稳定。22H1销售/管理/财务/研发费用率分别为1.38%/6.05%/0.54%/5.14%，同比变动-0.67/-0.59/-0.20/+1.99个pct，除研发费用同比大幅增长93.61%，期间费用率整体维持稳定。图3：国机精工盈利能力显著提升图4：国机精工期间费用率稳中有降资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理两大研发机构“轴研所+三磨所”助力轴承及磨料磨具业务快速发展。公司主要业务为轴承制造业、磨料磨具、贸易及工程承包三大板块，22H1营收分别为5.20/5.47/8.89亿元，同比变动+9.73%/+26.95%/+19.44%；毛利率分别为37.17%/33.07%/5.49%，同比变动+1.57/-3.52/+0.18个pct。1）轴承制造业：经营主体轴研所是我国轴承行业唯一的综合性研究开发机构，轴承基础理论、设计分析、材料应用与失效分析等均为国内领先。主要产品为特种轴承、精密机床轴承、重型机械用大型轴承等。其中，服务于国防军工行业的特种轴承为利润的主要来源，随着我国国防军工事业的发展，公司特种轴承业务增长明显。2）磨料磨具：经营主体三磨所是我国磨料磨具行业唯一的综合性研究机构，针对芯片、汽 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告车、LED、油气勘探等领域研发出一系列高速、高效、精密超硬材料制品，促进了行业技术水平提升的同时为公司打开新的成长空间。2021年起，受益于培育钻石行业进入发展快车道、工业用金刚石受益于供应格局改变量价齐升，下游高景气下公司压机设备订单饱满、收入显著增长，设备仪器销售收入由2019年的1.09亿元增至2021年的3.31亿元，CAGR达74%。在此背景下，公司积极把握行业发展机遇，计划将压机年产能由2021年的200-300台的扩充至2022年底达400-450台，有望增厚公司收入业绩。此外，公司的MPCVD法金刚石生产技术水平和生产能力也位于国内行业前列，2.22亿元投资的新型高功率MPCVD法大单晶金刚石项目已于21年建成投产；2022年9月5日，公司公告拟追加投资2.63亿元用于MPCVD大单晶金刚石项目（二期），产能完全释放后有望为公司带来较大业绩弹性。3）贸易及工程服务：运营主体为中机合作，主要经营磨料磨具、工程陶瓷、冶金耐材、建筑材料、石油化工、机床工具等产品的进出口贸易和技术服务，业务遍及全球80多个国家和地区。在磨料磨具进出口领域，中机合作积累了广泛的客户和供应商资源，享有较高声誉。图5：22H1磨料磨具业务收入5.47亿元，同比+26.95%图6：磨具磨料及轴承制造业务毛利率较高资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理股权激励落地提振士气，业绩有望加速提升。2022年5月，公司发布《关于向激励对象授予限制性股票的公告》，拟授予不超过713.39万股限制性股票，约占公司总股本的1.36%。激励对象共213名，涵盖公司董事、全部高管、公司中层管理人员、控股子公司高管及核心技术人员和管理骨干，覆盖范围广泛。2022-24年业绩考核目标净利润复合增长率分别不低于51%/42%/38%，对应各年同比增长11.30%/25.58%/26.66%，2021-2024年CAGR达20.97%。公司股权激励落地有利于充分调动授予对象积极性、实现核心人员的深度绑定、促进公司长期发展。表1：公司股票激励计划业绩考核目标解除限售期业绩考核目标净利润同比目标增速第一个解除限售期2022年较2020年净利润复合增长率不低于51%2022年同比增长不低于11.30%第二个解除限售期2023年较2020年净利润复合增长率不低于42%2023年同比增长不低于25.58%第三个解除限售期2024年较2020年净利润复合增长率不低于38%2024年同比增长不低于26.66%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测与投资建议盈利预测假设基础及结果我们对盈利预测模型做出如下假设：贸易及工程承包：经营主体中机合作是我国具有较大影响力的磨料磨具进出口公司，近几年，公司基于原油贸易业务资源切入工程服务业务，有望实现稳健增长。我们预计公司2022-24年贸易及工程承包收入分别为19.08/20.99/23.09亿元，同比增长18%/10%/10%。磨料磨具：经营主体三磨所深耕磨料磨具行业多年。一方面公司压机设备订单饱满、收入显著增长，年产能由2021年的200-300台的扩充至2022年底达400-450台后将贡献较大收入增量。另一方面，公司MPCVD法大单晶金刚石项目一期已建成投产、二期开始投建，产能完全释放后有望为公司带来较大业绩弹性。我们预计公司2022-2024年磨料磨具收入分别为11.69/15.19/18.23亿元，同比增长28%/30%/20%。毛利率受益于MPCVD金刚石大单晶投产预计逐步提升。轴承制造：公司轴承基础理论、设计分析、材料应用与失效分析等均为国内领先，随着我国国防军工事业的发展，公司特种轴承业务增长明显。我们预计公司2022-2024年轴承制造收入分别为8.27/9.10/10.01亿元，同比增长10%/10%/10%。表2：国机精工业务拆分202020212022E2023E2024E贸易及工程承包收入10.5816.1719.0820.9923.09增速8.51%52.84%18%10%10%成本9.9515.2918.0319.7921.73毛利0.640.881.051.201.36毛利率(%)6.00%5.42%5.50%5.70%5.90%磨料磨具收入6.399.1311.6915.1918.23增速11.71%42.88%28%30%20%成本3.996.057.639.4610.80毛利2.403.084.065.737.43毛利率(%)37.63%33.74%34.74%37.74%40.74%轴承制造收入6.127.528.279.1010.01增速22.65%22.88%10%10%10%成本3.934.875.215.716.27毛利2.192.653.063.383.74毛利率(%)35.72%35.22%37.00%37.20%37.40%其他业务收入0.460.460.550.660.79增速15.00%0.00%20%20%20%成本0.080.460.550.660.79毛利0.380.000.000.000.00