总量周观点：稳增长力度增强，经济小幅回暖
第1页 / 共7页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm 021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com 021-50586356 稳增长力度增强，经济小幅回暖 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点 发布日期：2022年09月13日 相关报告 《总量周观点：需求小幅改善，企业主动去库》 2022-09-06 《总量周观点：稳增长力度增强》 2022-08-29 《总量周观点：地产需求偏弱，央行降息对冲》 2022-08-22 联系人： 马嶔琦 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 投资要点： ⚫ 宏观：宏观回顾：上周，人民币汇率于中秋节前大幅回弹，基本回补了由联储加息预期带来的贬值行情，外汇准备金工具的效力得到体现。国内层面，通胀与金融数据悉数公布；CPI同比增长2.5%，PPI同比增长2.3%，其中CPI略微下行主要受食品价格同比增长放缓驱动，核心CPI同比增长0.8%，与前值保持一致；PPI受大宗商品价格不振驱动，PPI同比跌幅较大。金融数据上，8月M2同比增速上升至12.2%，新增社融24300亿，总量边际改善较为显著，但受前值较低影响，存量同比增速降至10.5%，M2与社融的剪刀差进一步扩大；结构上，人民币贷款结构改善明显，表现为票据融资占比不高，企业短贷与中长贷较去年同期均有较大增长，而居民中长贷依然偏弱，对应地产链的表现依然乏力。高频数据方面，综合来看高频指数边际有进一步改善，但幅度偏小，结构上上游开工有进一步修复，中游汽车开工依然不强，地产成交基本持平。政策层面，9月8日国常会进一步部署信贷、减税、专项债领域的稳增长政策。宏观展望：国际层面，欧美与我国货币与经济周期的错位依然存在，但考虑到我国外汇调整工具储备依然充足，人民币汇率料将稳定双向波动。国内方面，从公布的金融数据来看，当前地产链条的堵点依然存在，但逆周期稳增长政策明显加码，经济中枢将于四季度上扬。 ⚫ 债券：债市回顾：9月第二周，市场在没有明确利多推动的前高附近总体还是“恐高”，全周收益率小幅下行后明显回调。当周发布的数据有好（社融）有坏（出口、通胀）但综合高频（地产）来看整体还是趋弱，但数据变化总体被市场忽视，远不如地产政策预期的影响大。资金情绪月初总体平稳但日内有所波动，全市场维持在平衡附近小幅波动，隔夜加权稳定在1.1%-1.2%之间。杠杆规模上升到10.7万亿附近，两项超储周转率指标维持高位。疫情影响面高位震荡略有回落。大额消费分化，地产销售9月首周回落，乘用车销售景气度仍高。中秋假期短途出行修复较好，长途旅游受疫情影响表现一般。开工类高频多数回升。上旬发布的出口高频数据较少，但航运价格回落暗示今年“圣诞备货季”表现可能一般，出口高增阶段可能逐步过去。债市展望：我们预计市场短期维持震荡，基本面仍然偏向多头但当前位置缺乏突破的动力，大会前政策风险的担忧难以消除。我们建议投资者择机在震荡区间下沿小仓位做多，近期表现偏弱的国债期货性价比更高一些。下周关注周二晚美国通胀数据，周四人民银行MLF操作量和周五中国8月经济数据，下周三有2年和10年国债发行（各850亿），周五发行50年国债。 11900 第2页 / 共7页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 ⚫ 资产配置：股票25%、债券25%、商品25%、Reits25%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 第3页 / 共7页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 内容目录 1. 宏观：稳增长力度增强，经济小幅回暖 ........................................................... 4 2. 债券：债市“恐高”............................................................................................ 5 3. 资产配置：股票25%、债券25%、商品25%、Reits25% .............................. 6 4. 风险提示 .......................................................................................................... 6 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值 .................................................................. 4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 .............................................................................. 4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差 ................................................................................. 4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） ................................................................. 4 图5：国债收益率曲线调整 ....................................................................................................... 5 图6：国开债收益率曲线涨跌互现 ............................................................................................ 5 图7：短期同业存单收益率调整 ................................................................................................ 5 图8：大类资产配置模拟组合净值走势图 ................................................................................. 6 表1：本期大类资产配置比例 .................................................................................................... 6 第4页 / 共7页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 1. 宏观：稳增长力度增强，经济小幅回暖 宏观回顾：上周，人民币汇率于中秋节前大幅回弹，基本回补了由联储加息预期带来的贬值行情，外汇准备金工具的效力得到体现。国内层面，通胀与金融数据悉数公布；CPI同比增长2.5%，PPI同比增长2.3%，其中CPI略微下行主要受食品价格同比增长放缓驱动，核心CPI同比增长0.8%，与前值保持一致；PPI受大宗商品价格不振驱动，PPI同比跌幅较大。金融数据上，8月M2同比增速上升至12.2%，新增社融24300亿，总量边际改善较为显著，但受前值较低影响，存量同比增速降至10.5%，M2与社融的剪刀差进一步扩大；结构上，人民币贷款结构改善明显，表现为票据融资占比不高，企业短贷与中长贷较去年同期均有较大增长，而居民中长贷依然偏弱，对应地产链的表现依然乏力。高频数据方面，综合来看高频指数边际有进一步改善，但幅度偏小，结构上上游开工有进一步修复，中游汽车开工依然不强，地产成交基本持平。政策层面，9月8日国常会进一步部署信贷、减税、专项债领域的稳增长政策。 宏观展望：国际层面，欧美与我国货币与经济周期的错位依然存在，但考虑到我国外汇调整工具储备依然充足，人民币汇率料将稳定双向波动。国内方面，从公布的金融数据来看，当前地产链条的堵点依然存在，但逆周期稳增长政策明显加码，经济中枢将于四季度上扬。 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 246810121416182009-0110-0111-0112-0101-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-01宏观周频景气指数（同比）宏观周频景气指数（同比）-4WMA02040608010012014016019002300270031003500390043002020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd（美元/桶）（点）-90-3030901502102700.00.51.01.52.02.53.03.52019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07UST 10YR-NOTECN 10YR-GB中美利差(右)（%）（BP）5.86.06.26.46.66.87.02021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08中间价:美元兑人民币 第5页 / 共7页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 2. 债券：债市“恐高” 债市回顾：9月第二周，市场在没有明确利多推动的前高附近总体还是“恐高”，全周收益率小幅下行后明显回调。当周发布的数据有好（社融）有坏（出口、通胀）但综合高频（地产）来看整体还是趋弱，但数据变化总体被市场忽视，远不如地产政策预期的影响大。资金情绪月初总体平稳但日内有所波动，全市场维持在平衡附近小幅波动，隔夜加权稳定在1.1%-1.2%之间。杠杆规模上升到10.7万亿附近，两项超储周转率指标维持高位。疫情影响面高位震荡略有回落。大额消费分化，地产销售9月首周回落，乘用车销售景气度仍高。中秋假期短途出行修复较好，长途旅游受疫情影响表现一般。开工类高频多数回升。上旬发布的出口高频数据较少，但航运价格回落暗示今年“圣诞备货季”表现可能一般，出口高增阶段可能逐步过去。 图5：国债收益率曲线调整 图6：国开债收益率曲线涨跌互现 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图7：短期同业存单收益率调整 资料来源：Wind,中原证券 债市展望：我们预计市场短期维持震荡，基本面仍然偏向多头但当前位置缺乏突破的动力，大会前政策风险的担忧难以消除。我们建议投资者择机在震荡区间下沿小仓位做多，近期表现偏弱的国债期货性价比更高一些。下周关注周二晚美国通胀数据，周四人民银行MLF操作量和周五中国8月经济数据，下周三有2年和10
