医美扩张稳步推进，区域龙头地位初显

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 朗姿股份(002612.SZ) 2022年09月12日 增持（首次） 所属行业：纺织服装/服装家纺 当前价格(元)：25.24 证券分析师 郑澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 研究助理 易丁依 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -18.76 -4.18 -2.77 相对涨幅(%) -16.39 1.81 0.65 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 朗姿股份（002612.SZ）：医美扩张稳步推进，区域龙头地位初显 1 投资要点 导语：耕深细作以服饰为基发力医美，“体内自建+体外收购”模式持续跑马圈地，深耕西南6年运营成就区域性医美龙头，拓展全国看好门店新设爬坡加速扩张。 从衣美到颜美，打造泛时尚产业互联生态圈。公司以女装业务起家，2014、2016年透过投资韩国知名婴童公司阿卡邦、收购“米兰柏羽”“晶肤医美”品牌及其旗下六家机构，实现业务领域拓展，现形成以时尚女装、医疗美容、绿色婴童三大业务为主的泛时尚业务生态圈。22H1实现收入18.1亿/yoy+1.1%，归母净利润0.1亿/yoy-90.1%，并以三期持股计划接力绑定员工利益，公司架构成熟稳定。 跨界医美，内生+并购持续跑马圈地。作为国内率先切入医美下游的境内上市公司，经6年经营，现已形成成熟“集团管控模式+三级管理体系”、成熟医生管理机制及成熟渠道管理能力，截止22H1，共拥有“米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”三大品牌及旗下29家医美机构，实现营业收入6.3亿元/yoy+18.5%，营收体量及扩张进展后来居上，并凭借“1+N”战略在成都、西安初步达成区域头部医美品牌的阶段目标。未来①短期医美需求回暖：公司主要布局成都、西安等城市，上半年疫情爆发短期扰动影响经营及晶肤开店节奏，但受益于21年新增门店持续爬坡保障营收增长，短期内看好疫后需求回暖经营恢复，拟并表昆明韩辰医美机构拓张版图；②中期看好机构爬坡：晶肤及米兰柏羽多家新门店仍处于爬坡阶段，短期扰动利润端，但米兰总院及晶肤总院已展现较强的盈利能力，看好在朗姿精细化运营下新门店爬坡情况；③长期终端格局优化+体外机构并表：疫情反复倒逼市场出清，叠加行业合规监管利好龙头企业发展，公司通过“体内自建+体外收购”模式持续跑马圈地，体外通过医美基金储备大量优质机构，未来将深耕西南+拓展全国，有望持续做大市场。 衣美为基，静待疫后有序恢复。①女装业务：始终围绕研发设计、终端营销两个产业链附加值最高的经营环节开展业务，以多品牌矩阵主攻中高端女装市场，线下为主的经营模式使其受疫情冲击较大。未来随门店有序扩张、自营及线上占比持续提升，有望恢复稳健增长。②婴童业务：韩国市场增长乏力反观国内潜力可观，把握高端市场发展契机调整Ettoi为主推品牌+以女装运营经验赋能销售渠道铺设，未来随海外业务逐步恢复，国内市场将成为重点战略发展方向，逐步抢占国内时尚婴童市场。 投资建议：医美业务短期疫后需求回暖+中期看好机构爬坡+长期终端格局优化+体外医美机构并表；女装业务门店有序扩张+自营及线上占比提升；绿色婴童业务初步回暖+战略重心倾向国内高端市场，有望共同做大营收业绩体量。我们预计公司22-24年营业收入38.0、43.9/49.3亿元，对应增速3.6%/15.5%/12.4%，归母净利润0.38/2.15/2.79亿元，22年业绩受到成都疫情扰动，截止9月9日收盘价，对应23-24年PE 52X/40X，参照可比公司估值水平，首次覆盖给予“增持”评级 风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、开店节奏及门店爬坡不及预期风险、经济下行压力 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 442.45 流通A股(百万股)： 251.94 52周内股价区间(元)： 20.75-39.97 总市值(百万元)： 11,167.32 总资产(百万元)： 6,695.81 每股净资产(元)： 6.64 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,876 3,665 3,796 4,385 4,928 (+/-)YOY(%) -4.4% 27.4% 3.6% 15.5% 12.4% 净利润(百万元) 142 187 38 215 279 (+/-)YOY(%) 141.6% 32.0% -80.0% 472.9% 29.8% 全面摊薄EPS(元) 0.32 0.42 0.08 0.49 0.63 毛利率(%) 54.2% 57.0% 53.7% 56.6% 56.9% 净资产收益率(%) 4.8% 6.3% 1.3% 7.0% 8.6% 资料来源：公司公告（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2021-092022-012022-05朗姿股份沪深300 公司首次覆盖 朗姿股份（002612.SZ） 2 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 公司概况：耕深细作，从“衣美”走向“医美” ................................................................... 5 1.1. 发展沿革：服饰为基、发力医美，双轮驱动谱新篇 ............................................. 5 1.2. 财务表现：营收稳步增长，盈利能力稳中有升 .................................................... 5 1.3. 公司架构：股权集中稳定，三期持股计划接力绑定员工利益 ............................... 7 2. 医美业务：外延拓展+内涵增长，构筑成长第二曲线 ................................................... 8 2.1. 三品牌加持“1+N”战略已经区域化验证具备可复制性 ........................................... 9 2.1.1. 米兰柏羽：深耕成都、走向全国，综合化高端医美区域龙头 .................... 10 2.1.2. 晶肤：定位于轻医美，打造标准化模式加速扩张 ...................................... 13 2.1.3. 高一生：定位高端，专业技术行业领先 ..................................................... 15 2.2. 管理模式：成熟管理体系全面高效 .................................................................... 15 2.3. 同业对比：内生+并购跑马圈地，规模体量后来居上 ......................................... 17 3. 服饰业务：高端女装发力线上，绿色婴童初步回暖 .................................................... 22 3.1. 时尚女装：双经营模式+多品牌矩阵，中高端定位行业领先 .............................. 22 3.2. 婴童业务：海外业务初步回暖，战略重心向国内倾斜........................................ 24 4. 盈利预测与投资建议 ................................................................................................... 27 5. 风险提示 ..................................................................................................................... 28 公司首次覆盖 朗姿股份（002612.SZ） 3 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：2021年营收36.7亿元，2016-2021 CAGR 21.8% ................................................ 6 图2：2021年归母净利润1.9亿元，2016-2021 CAGR 2.7% ......................................... 6 图3：2016-2021年公司整体毛利率55%左右稳中有升 ................................................... 6 图4：销售费用率逐年提升，期间费用率50%+ ............................................................... 6 图5：2016-2021年医美业务营收占比由6.3%提升至30.6% .......................................... 6 图6：2021年公司三大业务毛利水平相当均50%+ .......................................................... 6 图7：公司股权集中稳定，一致行动人合计持股56.58% .................................................. 7 图8：朗姿医美发展历程：外延+内生，双管齐下迅速布局 .............................................. 8 图9：朗姿医美收入按照品牌/类型/成立时间拆分（万元） .............................................. 9 图10：“一城两院”地处商圈位置优越 .............................................................................. 11 图11：米兰柏羽院内外环境 ......................................................................................