政策面预期趋稳，静待业绩复苏

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 政策面预期趋稳，静待业绩复苏 [Table_Title2] 腾讯控股(0700.HK) [Table_Summary] 核心观点： 22H1宏观环境影响下公司业绩承压、费控有力，我们依然看好公司社交流量底盘支撑下的各业务前景。平台经济监管常态化持续推进，公司陆续减持前期投资、投资主线转向前沿科技，政策面不确定性降低，预计视频号商业化加速、进口版号发放、新游上线等催化事件将有力驱动业绩。 ►监管常态化推进，政策趋向积极 平台经济阶段性整改逐步进入尾声，“打击资本无序扩张”口径转变为“集中推出一批平台经济绿灯投资案例”；游戏版号重启后更加强调精品原创化导向，利好研发能力深厚的头部企业。我们认为随着常态化监管平稳推进，公司积极配合反垄断、防沉迷等整改举措，此前扰动股价的不确定性已逐渐减弱。 ►投资战略积极配合监管指向，预计减持将持续 1）公司主动收缩自身投资布局，接连减持京东、Sea Limited、新东方等多家上市公司，我们梳理腾讯现有43家上市公司持有情况，预计减持将持续，一旦解绑，除资本利得之外，腾讯生态内流量合作将带来更大商业价值；2）战投打法转向保守，2022开年以来对外投资相比去年同期规模明显收窄，投资方向集中于企业服务及以先进制造为代表的硬科技领域。 ►视频号变现加速，打开增量空间 视频号已成为微信生态下原生内容组件，相比抖快等短视频头部平台，具备社交流量、差异化内容及变现内循环优势。近期视频号信息流广告上线，加载率更高、碎片化属性天然契合短视频平台，商业化前景可期；视频号小店上线，预示直播业务进入深耕内循环阶段，电商领域将持续发力。参考抖快相关数据做出假设，我们预估中期信息流原生广告及直播电商有望贡献带来可观业绩增量。 ►降本增效有力，业绩修复可期 2022Q2，受海内外宏观环境影响，公司营收同比下滑3.14%，成本控制有效，毛利率环比增长0.52pct，销售费用率同比变动-1.32pct，随着人员团队优化节奏加快、FBS业务打法转变，预计降本增效进程将持续推进。 我们重点关注以下业绩改善驱动：1）游戏：目前管线中取得版号的产品逾十款，重磅储备《黎明觉醒》爆款潜力突出，发行子公司Level Infinite亦将进一步加深海外布局，看好新游流水进入兑现期后的业绩表现；2）广告：微信生态下的新生变量视频号带来增量，预计H2广告投放需求亦将随实体经济回暖，该分部收入有望回升；3）FBS：预计移动支付业务收入将随线下支付需求回暖而升高，云业务转型战略提升业务增长质量。 投资建议：目标价450.7港元，维持“买入”评级 我们长期看好公司社交流量加持下多赛道发展前景，静待具 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格(港元)： 450.7 最新收盘价(港元)： 311.6 [Table_Basedata] 股票代码： 0700 52 周最高价/最低价(港元)： 529.0/288.0 总市值(亿港元) 29,970.41 自由流通市值(亿港元) 29,970.41 自由流通股数(百万) 9,618.23 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：赵琳 邮箱：zhaolin@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040003 [Table_Report] 相关研究 1.【华西传媒】腾讯控股（0700.HK）点评报告：宏观影响下业绩承压，增长动能逐步转换 2022.05.28 2.【华西传媒】腾讯控股（0700.HK) 深度报告：社交+内容生态壁垒已成，技术服务驱动新增长 2022.04.20 -41%-32%-24%-15%-7%2%2021/092021/122022/032022/062022/09相对股价%腾讯控股恒生指数[Table_Date] 2022年09月08日 证券研究报告|港股公司深度研究报告 2 备爆款潜质的新游《黎明觉醒》上线，关注视频号后续商业化表现、投资业务布局，长期追踪XR、云游戏等元宇宙细分赛道动向。 我们调整此前的盈利预测，调整2022-2024 年营收预测6252.66/6730.16/7232.41亿元至5878.28/6797.34/7593.41亿元，调整归母净利润预测1472.95/1622.86/1679.72亿元至1334.45/1655.76/1957.31亿元, 对应EPS由15.32/16.88/17.47元调整至13.87/17.21/20.35元，参考2022年9月7日311.6港元/股收盘价，人民币港元汇率为1.13，PE 分别为25.82/20.81/17.60倍，预计稳健基本盘下腾讯业绩表现具有确定性，采用DCF法进行重新估值，目标价每股450.7港元，维持“买入”评级。 风险提示 监管风险、增长不及预期风险、投资亏损风险。 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 482064.00 561347.00 587828.20 679734.27 759340.93 YoY（%） 27.77% 16.45% 4.72% 15.63% 11.71% 归母净利润(百万元) 122742.00 224822.00 133445.40 165576.32 195731.46 YoY（%） 30.09% 83.17% -40.64% 24.08% 18.21% 毛利率（%） 45.95% 43.91% 44.57% 45.13% 46.54% 每股收益（元） 12.79 23.40 13.87 17.21 20.35 ROE（%） 17.44% 27.88% 15.24% 16.00% 15.56% 市盈率 50.26 22.26 25.82 20.81 17.60 3 正文目录 1. 监管环境：平台监管常态化推进，政策面负面扰动减弱..............................................................................................................6 2. 投资转向：前期投资进入收获季，主线转向前沿科技 ..................................................................................................................8 2.1. 现有投资情况梳理：持股上市公司43家 ......................................................................................................................................8 2.2. 陆续减持，流量合作商业化价值凸显.......................................................................................................................................... 12 2.3. 监管指明方向，投资主线转向AI、芯片及机器人等硬科技赛道........................................................................................ 14 3. 微信生态：信息流广告及小店上线，视频号商业化加速........................................................................................................... 17 3.1. 视频号已成微信生态内基础内容组件.......................................................................................................................................... 17 3.2. 广告收入：信息流广告有望实现规模化 ..................................................................................................................................... 25 3.3. 直播收入：电商带货内循环链路渐完善 ..................................................................................................................................... 29 4. 业绩追踪：降本增效有力，静待H2复苏........................................................................................................................................ 33 4.1. 财务状况：收入微降，成本费用显著改善 ................................................................................................................................. 33 4.2. 游戏业务：基本盘仍在，重磅储备有望接棒 ............................................................................................................................ 36 4.3. 社交及内容：微信及付费用户双料增长，底盘依然稳固 ...................................................................................................... 40 4.4. 广告业务：受宏观环境影响较大，看好视频号广告表现 ...................................................................................................... 42 4.5. FBS业务：移动支付收入受宏观影响，云服务转型期收入微降 .......................................................................................... 43 5. 盈利预测及估值 ......................................................................................................................................................................................