板块中报业绩靓丽，持续关注优质赛道成长

西南证券研究发展中心 2022年9月 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn CXO板块2022年中报总结 板块中报业绩靓丽，持续关注优质赛道成长 2022年上半年CXO收入、利润稳定高速增长。CXO板块共选取16家公司，2022年H1收入426亿元（+73.2%），扣除新冠大订单贡献后收入325.6亿元（+32.4%），归母净利润约118.4亿元（+86.6%），扣非归母净利润约95.9亿元（+104.5%）；分季度看，板块2022Q1/Q2收入分别为231.6/194.5亿元（+73.4%/+73%），剔除新冠大订单贡献后预计收入分别为159.9/165.7亿元（+42.2%/+24.1%），归母净利润分别为39.4/79亿元（+36.6%/+128.3%），扣非归母净利润约38.8/57.1亿元（+103.3%/+105.7%），收入端和利润端实现高速增长主要由于博腾股份、凯莱英、药明康德签订的新冠大订单陆续交付带来高收入和高利润。从盈利水平看，CXO整体盈利能力稳定，高附加值订单以及企业业务能力提升使毛利率水平（41%）略有上升；期间费率维持稳定，销售费率（2.1%）、管理费率（8.7%）明显下降，主要由于CXO企业规模效应凸显、持续获得高利润订单；财务费率降（0.7%）小幅上升，主要由汇兑损益所致；研发费率（4.9%）持续提升，企业持续加大研发投入和产能建设。 固定资产、在建工程和人员数量高速增长，验证行业高景气度持续。整体来看，我国CXO行业固定资产和在建工程仍保持高速增长，从侧面体现行业高景气度周期持续，企业订单充足，业绩有望持续高增。从在建工程增速看，2022H1皓元医药、博济医药、博腾股份等几家企业增速较快，主要由于在建实验室面积、实验动物房面积、生产基地产能高速扩张所致；诺泰生物、昭衍新药、泰格医药、和元生物也都保持180%以上的增速；从固定资产增速来看，2022H1百诚医药、皓元医药等几家企业高速增长；药石科技、阳光诺和、药明康德、凯莱英、康龙化成也都保持在45%以上的增速；从员工数量增速来看，2022H1百诚医药、皓元医药、凯莱英、博腾股份、药石科技员工数量增速较快，其中百诚医药增速接近100%，皓元医药、凯莱英、博腾股份、药石科技增速均超过50%，较快的人数增长表明企业订单充足，对未来发展充满信心。 ROE整体呈上升趋势，现金流有望向好。从ROE水平来看，2022年H1睿智医药、博腾股份、药明康德和九州药业等几家企业提升显著，ROE提升主要与企业净利润率提升有关，阳光诺和、皓元医药、药石科技、百诚医药等几家企业ROE水平小幅下降，主要因扩产速度较快，周转率下降有关；另外，上半年部分CXO公司公允价值变动损益以及投资收益波动较大，对ROE造成一定波动。从现金流情况来看，近几年我国CXO企业经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益率持续下降，2020年大幅好转，2021年为109.8%，同比小幅下降，预计2022Q1随着收入逐步确认，现金流有望继续向好。 2021年二线CXO表现较好，板块估值进入适配区间。2021年初至今，CXO板块公司涨幅：博腾股份>九洲药业>康龙化成>昭衍新药>凯莱英>药明康德>睿智医药>药石科技>泰格医药。博腾股份、九洲药业新业务快速成长，利润端增速较快，驱动股价表现亮眼。2021年1月底CXO公司估值水平达到高位，随后快速回调，经过前期市场反弹，估值水平再次有所上升；2021年10月后受国际关系和短期投融资影响，CXO板块估值大幅回调，目前主要CXO公司的PE-TTM值已回落至70×以下的历史低位，进入适配区间。 投资建议：推荐平台型CXO公司以及业绩高增长的标的 成本优势推动下，海外CXO产能持续向我国转移，同时国内创新药崛起进一步为CXO行业带来增量空间，预计CXO板块业绩有望保持高速增长，且确定性较高，建议关注产业链布局一体化的平台型CXO企业。推荐实现CRO+CDMO一体化的龙头企业药明康德、小分子CDMO凯莱英、博腾股份和九洲药业和皓元医药，建议关注康龙化成、泰格医药等。 风险提示：CXO行业产能转移不及预期风险；CXO企业订单不及预期风险；CXO企业订单波动风险；汇率波动风险；其他医药行业政策风险等。 CXO板块2022年中报总结 1 新冠口服药大订单陆续交付，收入、利润均实现高增长 CXO板块共选取16家公司，2022年H1收入426亿元（+73.2%），归母净利润约118.4亿元（+86.6%），扣非归母净利润约95.9亿元（+104.5%）。分季度看，板块2022Q1/Q2收入分别为231.6/194.5亿元（+73.4%/+73%），剔除新冠收入贡献后预计收入分别为159.9/165.7亿元（+42.2%/+24.1%），归母净利润分别为39.4/79亿元（+36.6%/+128.3%），扣非归母净利润约38.8/57.1亿元（+103.3%/+105.7%）。收入端和利润端实现高速增长主要由于博腾股份、凯莱英、药明康德签订的大订单陆续交付带来高收入和高利润。2022H1药明康德、凯莱英、博腾股份的新冠大订单分别确认收入41.9亿元、30.3亿元、28.3亿元，扣除新冠大订单收入贡献后板块实现收入325.6亿元（+32.4%）。 从盈利水平看，CXO整体盈利能力稳定，高附加值订单以及企业业务能力提升使毛利率水平（41%）略有上升；期间费率维持稳定，销售费率（2.1%）、管理费率（8.7%）明显下降，主要由于CXO企业规模效应凸显、持续获得高利润订单；财务费率降（0.7%）小幅上升，主要由汇兑损益所致；研发费率（4.9%）持续提升，企业持续加大研发投入和产能建设。经营效率提升、费率下降、规模效应拉动盈利能力提升。 CXO板块21-22Q2业绩速览 CXO板块21-22Q2盈利能力指标概览 数据来源：Wind，西南证券整理 （亿元） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 单季度收入 112.4 133.5 144.7 169.3 194.5 231.6 同比增速 59.1% 37.8% 37.1% 42.8% 73.0% 73.4% 归母净利润 28.83 34.59 28.85 41.72 39.38 78.97 同比增速 210.3% 5.4% 48.1% 74.6% 36.6% 128.3% 扣非归母净利润 18.95 27.46 25.93 25.28 38.80 57.13 同比增速 128.9% 50.7% 65.9% 31.2% 103.3% 105.7% 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 毛利率 39.0% 40.4% 40.1% 37.9% 39.2% 41.4% 净利率 25.6% 25.9% 19.9% 24.6% 20.3% 34.1% 销售费用率 3.0% 3.0% 2.4% 2.6% 2.3% 2.1% 管理费用率 11.4% 9.8% 10.4% 10.9% 9.1% 8.7% 财务费用率 -0.9% 1.2% -0.6% 0.2% 0.3% 0.7% 研发费用率 5.4% 4.8% 5.2% 5.0% 4.6% 4.9% CXO板块2022年中报总结 2 板块2022H1业绩速览 龙头CXO企业为业绩主要贡献者 2022年H1 CXO板块实现收入426亿元，剔除新冠贡献收入后实现收入325.6亿元，16家样本公司收入实现正增长，13家公司收入增速超过30%增长，2家公司净利润增速超过50%增长。 从收入贡献看，药明康德、凯莱英、康龙化成、博腾股份、泰格医药贡献比例为42%、12%、11%、9%、8%，扣除新冠订单贡献后，5家CXO企业收入贡献比例调整为42%、6%、14%、3%、11%；从净利润贡献看，药明康德、凯莱英、博腾股份、泰格医药、睿智医药贡献比例为39%、15%、10%、10%、8%。 2022H1板块收入占比 数据来源：Wind，西南证券整理 2022H1板块归母净利润占比 收入增速 子板块 超过50% 超过30% 为正数 下滑 家数 73.21% 7 13 14 2 占比 44% 81% 88% 13% 归母净利润 增速 子板块 超过50% 超过30% 为正数 下滑 家数 86.60% 7 9 13 3 占比 44% 56% 81% 19% 药明康德 42% 凯莱英 12% 康龙化成 11% 博腾股份 9% 泰格医药 8% 其他 18% 药明康德 39% 凯莱英 15% 博腾股份 10% 泰格医药 10% 睿智医药 8% 其他 18% CXO板块2022年中报总结 3 2010年~22H1收入及增速 累计季度表现 2022H1业绩延续高速增长，强劲盈利能力带动利润高增。选取16家CXO代表企业2022H1收入总额426.1亿元（+73.2%）；归母净利润总额为118.4亿元（+86.6%），收入端、利润端维持高速增长一方面由于博腾股份、凯莱英、药明康德于去年底和今年年初签订的新冠口服小分子药物大订单交付并确认收入带来高额利润，另一方面受益于CXO企业新签订单数量持续高增，在手订单充裕，剔除新冠收入贡献后实现收入325.6亿元（+32.4%），内生业务收入同样实现快速增长；扣非净利润总额为95.9亿元（+104.5%），主要由于企业签订高利润订单，盈利能力强劲提升所致。 2010年~22H1扣非归母净利润收入及增速 2010年~22H1归母净利润及增速 2010年~ 22H1毛利率与四费率变化趋势 2010年~ 22H1期间费用率变化趋势 2010年~ 22H1净利率变化趋势 数据来源：Wind，西南证券整理 0%10%20%30%40%50%10A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21A22H1毛利率 四费率 -5%0%5%10%15%20%25%10A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21A22H1销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率 0%5%10%15%20%25%30%10A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21A22H1净利率 扣非归母净利率 0%50%100%0200400600营收（亿元，左轴） 同比增速（右轴） 0%50%100%050100150归母净利润（亿元，左轴） 同比增速（右轴） 0%50%100%150%050100150扣非归母净利润（亿元，左轴） 同比增速（右轴） CXO板块2022年中报总结 4 18Q1~22Q2收入及增速（单季度） 单季度表现 克服疫情影响，2022Q2业绩维持增长趋势。16家CXO企业2022Q2收入总额增速为73%，剔除新冠收入贡献后预计收入总额增速为24.1%，归母净利润总额增速为128.3%，扣非归母净利润总额增速为104.6%。受益于强劲的管理能力以及高附加值订单陆续交付，CXO板块业绩未明显受到疫情负面影响，10家扣非净利润同比实现40%以上增长，未来随着疫情得到有效控制、在手订单持续交付、产能建设逐步释放，CXO行业高速发展趋势仍将持续。 18Q1~22Q2扣非归母净利润及增速（单季度） 18Q1~22Q2归母净利润及增速（单季度） 18Q1~22Q2毛利率与四费率变化趋势 18Q1~22Q2期间费用率变化趋势 18Q1~22Q2净利率变化趋势 数据来源：Wind，西南证券整理 0%10%20%30%40%50%毛利率 四费率 -5%0%5%10%15%20%管理费用率 财务费用率 0%10%20%30%40%扣非归母净利率 净利率 0%20%40%60%80%050100150200250单季度收入（亿元，左轴） 同比增速（右轴） -50%0%50%100%150%200%250%020406080100归母净利润（亿元，左轴） 同比增速（右轴） -50%0%5