2022中报点评：降本控费态度明确，期待海口新海港免税城开业

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中国中免（601888.SH）2022中报点评： 降本控费态度明确，期待海口新海港免税城开业 2022年08月31日 ➢ 中国中免发布2022年中报，2022H1实现归母净利润39.38亿元。2022H1公司实现营业收入276.51亿元/yoy-22.17%，归母净利润39.38亿元/yoy-26.49%；2022Q2公司实现营业收入108.68亿元/yoy-37.51%，归母净利润13.74亿元/yoy-45.22%；2022H1公司收到白云机场租金返还，增厚部分利润。上半年公司持续降本控费，在Q2疫情散发背景下毛利率较为稳定，2022Q2公司毛利率/净利率分别33.95%/14.70%，毛利率环比Q1数据仅微幅变化。2022年H1财务费用率为1.95%/yoy+1.91pct，主要源于汇兑净损失同比增长。 ➢ 疫情影响旅游整体环境，离岛免税韧性明显。疫情对海南旅游产生了一定影响，据海南省文旅厅统计，2022年1-5月海南接待游客2979万人次/yoy-20.1%；实现旅游总收入558亿元/yoy-21.9%。但随着6月国内多地疫情有所好转，叠加海南省商务厅印发《促进 2022 年离岛免税销售行动方案》等因素催化，海南离岛免税迅速反弹，中国中免6月营收同比+13%。我们认为公司6月份的数据直接体现海南离岛免税消费的韧性，海南岛作为旅游景区资源优势明显，旅游暂时性的停滞对旅游零售的影响只是延迟而不是消除，海南游客数量或将稳步恢复，那么中国中免的业绩也将随之回升 ➢ 海南离岛免税业务发展稳定，期待Q3客流回暖行业复苏。2022年H1公司海南离岛免税业务发展稳定，其中三亚市内免税店实现营收153.54亿元，实现归母净利润24.58亿元；海免公司实现营收34.59亿元，实现归母净利润1.82亿元。上海日上实现营收54.54亿元，实现归母净利润2.46亿元。CDF会员购及其他业务实现营收33.83亿元。考虑到2022年Q2国内多地疫情反复，因此海南离岛免税潜力尚未被完全激发，随着Q3疫情消散、客流回暖，中秋节及国庆节等旅游传统旺季来临，离岛免税业务有望进一步复苏。 ➢ 2022H1重点工作稳步推进，H2新海港开业值得期待。2022年H1中免海南渠道新引入戴比尔斯、御银座等20余个高端特色品牌，公司层面新增20余个高端特色品牌，并联合多个重点品牌推出中免专供及限量款产品；公司H1打造自有媒体传播矩阵，形成了多元直播体系；面对疫情冲击，公司着力提升线上业务，丰富线上品类品牌并增强畅销商品供应。截至2022年6月底，线上主力平台CDF会员购海南日均销售额较年初增长近2倍，中免大会员系统会员总数已超过2200万。目前公司海口新海港免税城建设正在稳步推进，H2新海港的开业或将解决公司旺季供需错配问题，成为公司新的发展推动力。 ➢ 投资建议：当前中国中免无论是竞争优势，供应链优势还是经营模式都没有改变，所在赛道竞争格局未被破坏。疫情并未对盈利逻辑产生较大影响，客流回升将会对公司业绩形成有效推动。2022年H2随着疫情影响逐渐消退，中免长期价值不减。我们预计2022-2024年归母净利润分别为88.47/137.54/179.29亿元，分别同比-8.4%/+55.5%/+30.4%，对应PE分别为44/28/22X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：宏观经济波动风险；疫情反复影响线下客流。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 67676 72223 102524 128155 增长率（%） 28.7 6.7 42.0 25.0 归属母公司股东净利润（百万元） 9654 8847 13754 17929 增长率（%） 57.2 -8.4 55.5 30.4 每股收益（元） 4.70 4.30 6.69 8.72 PE 41 44 28 22 PB 13.2 11.1 8.5 6.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月30日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 190.40元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 辛泽熙 执业证书： S0100521100001 电话： 15000036033 邮箱： xinzexi@mszq.com 研究助理 饶临风 执业证书： S0100121100024 电话： 15951933859 邮箱： raolinfeng@mszq.com 相关研究 1.中国中免（601888.SH）2021年年报及2022年一季报点评——业绩稳健增长，持续全面布局，2022共待复苏-2022/04/23 2.【民生商社】中国中免（601888）点评报告：业绩背后仍有闪光点，2022再迎发展良机-2022/01/22 3.【民生商社】中国中免（601888）点评报告：2021业绩预增54%-66%，期待新年高速增长-2022/01/15 4.【民生商社】中国中免（601888）点评报告：海南客流或持续回升，配置价值逐步凸显-2021/12/31 5.【民生商社】中国中免（601888）动态点评报告：拆解中免实际净利率，短因无碍旺季修复-2021/11/02 中国中免(601888)/社服零售 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 中国中免业务数据拆分 ............................................................................................................................................. 3 1.1 疫情下业绩承压，降本控费确保毛利率稳定 ................................................................................................................................ 3 1.2 各业务稳定发展，期待未来客流回暖 ............................................................................................................................................ 4 2 投资建议 ................................................................................................................................................................. 6 3 风险提示 ................................................................................................................................................................. 7 插图目录 ..................................................................................................................................................................... 9 表格目录 ..................................................................................................................................................................... 9 中国中免(601888)/社服零售 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 中国中免业务数据拆分 1.1 疫情下业绩承压，降本控费确保毛利率稳定 中国中免发布2022年中报。2022H1公司实现营业收入276.51亿元/yoy-22.17%，归母净利润39.38亿元/yoy-26.49%；2022Q2公司实现营业收入108.68亿元/yoy-37.51%，实现归母净利润13.74亿元/yoy-45.22%；2022H1公司收到白云机场租金返还，增厚部分利润。 降本控费确保毛利率稳定。上半年公司持续降本控费，在Q2疫情散发背景下毛利率较为稳定，2022Q2公司毛利率/净利率分别为33.95%/14.70%，毛利率环比Q1数据仅微幅变化。2022年H1财务费用率为1.95%/yoy+1.91pct，主要源于汇兑净损失同比增长。 图1：中国中免分季度营业收入及增速（单位：亿元） 图2：中国中免分季度归母净利润情况（单位：亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 图3：中国中免分季度毛利率基本情况 图4：中国中免分季度归母净利率基本情况 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 -60%-40%-20%0%20%40%60%0501001502002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2中免分季度营业收入同比增速-5051015202530352020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2归母净利润20%40%60%2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1毛利率-20%0%20%40%2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1归母净利率 中国中免(601888)/社服零售 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 表1：中国中免分季度营收利润情况（单位：亿元） 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 营业收入 79.72 113.38 158.29 174.58 181.34 173.92 139.73 181.77 167.82 108.68 yoy - - - - - 53.40% -11.73% 4.11% -7.45% -37.51% 归母净利 -0.22 9.52 22.34 29.76 28.49 25.10 31.32 11.63 25.63 13.74 yoy - - - - - - 40.22% -60.93% -10.03% -45.26% 资料来源：Wind，民生证券研究院 1.2 各业务稳定发展，期待未来客流回暖 海南离岛免税业务发展稳定。2022年H1公司海南离岛免税业务发展稳定，其中三亚市内免税店实现营收153.54亿元，实现归母净利润24.58亿元；海免公司实现营收34.59亿元，实现归母净利润1.82亿元。上海日上实现营收54.54亿元，实现归母净利润2.46亿元。CDF会员购及其他业务实现营收33.83亿元。 期待Q3客流回暖行业复苏。考虑到2022年