疫情影响Q2业绩承压，深化品牌建设加速运营提效

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 森马服饰（002563） 证券研究报告 2022年09月02日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.14元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,694.09 流通A股股本(百万股) 1,882.98 A股总市值(百万元) 13,847.62 流通A股市值(百万元) 9,678.52 每股净资产(元) 3.87 资产负债率(%) 38.86 一年内最高/最低(元) 9.40/5.09 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《森马服饰-年报点评报告:21年业绩恢复盈利优化，童装品牌焕新巩固龙头优势》 2022-05-05 2 《森马服饰-公司点评:强化童装龙头优势，产品渠道升级品牌向上》 2022-03-10 3 《森马服饰-公司点评:电商全渠道快速增长，童装龙头优势持续扩大》 2022-02-07 股价走势 疫情影响Q2业绩承压，深化品牌建设加速运营提效 22Q2收入23.32亿（-27.28%），归母净利-1.05亿（-133.43%） 公司22H1收入56.41亿元，同比减少13.43%，主要系受疫情影响线下业务营收同比减少所致；其中22Q1为33.09亿元，同减0.03%，22Q2为23.32亿元，同减27.28%。 22H1归母净利润1.04亿元，同比减少84.31%；其中22Q1为2.09亿元，同减40.74%，22Q2为-1.05亿元，同减133.43%。 分产品看，22H1休闲服饰收入19.83亿（占总35.16%），同比减少15.54%；儿童服饰收入35.97亿（占总63.76%），同比减少12.45%。 22Q2毛利率38.99%（-5.4pct），归母净利率-4.48%（-14.23pct） 公司22H1毛利率41.14%，同比减少3.04pct，其中22Q1为42.65%，同减1.32pct，22Q2为38.99%，同减5.4pct。 分产品看，22H1休闲服饰毛利率39.11%，同比减少4.44pct；儿童服饰毛利率42.11%，同比减少2.37pct。 22H1归母净利率1.85%，同比减少8.36pct，其中22Q1为6.31%，同减4.34pct，22Q2为-4.48%，同减14.23pct。 聚焦打造品牌心智，数字化建设提升运营效率 公司森马和巴拉巴拉两个主要品牌均已成为休闲服饰及童装行业领先品牌。森马品牌继续强化全域消费者洞察能力，拳头品类效率提升；全域形象升级，聚焦打造品牌心智；聚焦投入，提升运营效率，建设全域数字化能力。巴拉巴拉则聚焦心智品类发展，持续升级品牌定位；强化渠道建设，赋能终端零售；加强数字化建设，提升运营效率。 调整盈利预测，维持买入评级。随着消费市场进一步扩大以及资源向优势企业集中，森马品牌和巴拉巴拉品牌在现有竞争优势基础上，将迎来进一步发展机遇。短期疫情反复影响线下门店客流导致收入减少，我们预计公司2022-24年收入分别为146、165、191亿（170、191、213亿），归母净利分别为9.2、14.3、17.2亿元（16.5、19.0、21.7亿），EPS分别为0.34、0.53、0.64元/股（0.61.、071、0.81元/股），PE分别为15.2、9.8、8.1x。 风险提示：国内终端消费需求增速放缓；疫情反复，线下渠道店效提升不及预期，线上渠道增速放缓；童装市场竞争加剧等风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 15,204.91 15,419.79 14,602.54 16,500.87 19,108.01 增长率(%) (21.37) 1.41 (5.30) 13.00 15.80 EBITDA(百万元) 2,662.84 3,078.00 1,799.13 2,481.73 2,918.66 归属母公司净利润(百万元) 805.68 1,486.47 922.13 1,431.65 1,722.43 增长率(%) (48.00) 84.50 (37.96) 55.25 20.31 EPS(元/股) 0.30 0.55 0.34 0.53 0.64 市盈率(P/E) 17.35 9.41 15.16 9.77 8.12 市净率(P/B) 1.22 1.20 1.20 1.21 1.23 市销率(P/S) 0.92 0.91 0.96 0.85 0.73 EV/EBITDA 6.49 3.37 3.07 1.00 2.13 资料来源：wind，天风证券研究所 -43%-36%-29%-22%-15%-8%-1%2021-092022-012022-052022-09森马服饰沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 5,047.43 4,973.06 3,233.85 6,192.07 2,487.77 营业收入 15,204.91 15,419.79 14,602.54 16,500.87 19,108.01 应收票据及应收账款 1,391.81 1,451.63 1,510.59 1,684.46 2,103.57 营业成本 9,071.34 8,853.47 9,002.47 9,694.26 11,178.19 预付账款 176.18 200.57 201.01 221.48 271.42 营业税金及附加 135.64 121.99 102.22 115.51 133.76 存货 2,501.07 4,023.68 2,573.46 4,550.78 3,652.37 销售费用 3,349.45 3,381.26 3,201.32 3,609.73 4,127.14 其他 3,634.48 4,438.03 4,299.74 4,328.94 4,405.17 管理费用 824.01 620.74 693.62 763.99 859.86 流动资产合计 12,750.97 15,086.98 11,818.65 16,977.74 12,920.29 研发费用 291.71 317.09 316.88 346.52 401.27 长期股权投资 0.14 0.14 0.14 0.14 0.14 财务费用 (76.67) (103.29) (123.10) (141.39) (130.20) 固定资产 2,141.51 1,947.52 1,782.54 1,617.56 1,452.58 资产/信用减值损失 (616.76) (464.68) (294.94) (299.12) (302.19) 在建工程 7.13 25.46 25.46 25.46 25.46 公允价值变动收益 (19.59) 15.32 0.00 0.00 0.00 无形资产 462.30 431.10 392.25 353.39 314.53 投资净收益 68.37 73.74 94.25 109.03 109.03 其他 1,807.94 2,286.36 1,974.65 2,090.99 2,027.54 其他 1,072.20 674.84 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 4,419.01 4,690.59 4,175.04 4,087.54 3,820.26 营业利润 1,105.19 1,929.31 1,208.46 1,922.16 2,344.83 资产总计 17,169.98 19,777.56 15,993.68 21,065.28 16,740.55 营业外收入 5.33 6.44 10.00 10.00 10.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 22.54 13.54 7.00 6.00 6.00 应付票据及应付账款 3,998.51 5,953.89 2,415.61 7,539.49 3,396.11 利润总额 1,087.98 1,922.21 1,211.46 1,926.16 2,348.83 其他 819.83 1,655.70 1,351.98 1,494.13 1,501.73 所得税 293.59 437.63 284.69 487.32 617.74 流动负债合计 4,818.34 7,609.59 3,767.59 9,033.62 4,897.84 净利润 794.39 1,484.58 926.77 1,438.84 1,731.09 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (11.29) (1.89) 4.63 7.19 8.66 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 805.68 1,486.47 922.13 1,431.65 1,722.43 其他 711.26 345.22 528.24 436.73 482.49 每股收益（元） 0.30 0.55 0.34 0.53 0.64 非流动负债合计 711.26 345.22 528.24 436.73 482.49 负债合计 5,669.38 8,093.82 4,295.83 9,470.35 5,380.32 少数股东权益 27.63 20.44 20.47 20.01 18.81 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 2,697.59 2,694.09 2,694.09 2,694.09 2,694.09 成长能力 资本公积 2,781.14 2,812.95 2,812.95 2,812.95 2,812.95 营业收入 -21.37% 1.41% -5.30% 13.00% 15.80% 留存收益 6,152.47 6,294.66 6,300.77 6,210.23 5,971.43 营业利润 -48.65% 74.57% -37.36% 59.06% 21.99% 其他 (158.23) (138.40) (130.43) (142.35) (137.06) 归属于母公司净利润 -48.00% 84.50% -37.96% 55.25% 20.31% 股东权益合计 11,500.60 11,683.74 11,697.86 11,594.93 11,360.23 获利能力 负债和股东权益总计 17,169.98 19,777.56 15,993.68 21,065.28 16,740.55 毛利率 40.34% 42.58% 38.35% 41.25% 41.50% 净利率 5.30% 9.64% 6.31% 8.68% 9.01% ROE 7.02% 12.74% 7.90% 12.37% 15.19% ROIC 14.60% 81.84% 68.49% 41.32% 2309.34% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 794.39 1,484.58 922.13 1,431.65 1,722.43 资产负债率 33.02% 40.92% 26.86% 44.96% 32.14% 折旧摊销 348.98 269.22 203.84