1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 本系列报告将从产业链角度对可转债进行梳理，系列之六聚焦消费板块。在上篇我们介绍了消费板块、养殖业产业链的特征与发展情况，并对全产业链转债进行梳理、对养殖业相关转债进行分析，以供投资者参考。 ■宏观上的消费是指GDP支出法中的最终消费，包括居民消费和政府消费。一直以来，最终消费在我国GDP同比的拉动中占据重要地位，持续体现出经济“压舱石”作用。微观上消费按必要性划分，可分为必选消费、可选消费。随着我国人口规模、结构正在发生变化，当前国内消费的趋势正在向老龄化、健康化、便捷化等方向发展。 目前我国7月社零低于预期，商品增幅环比收窄。分行业看，金银珠宝、家电起到拉动作用，石油、汽车成拖累项。今年以来政策集中发力点在拓展县域乡村消费、大力发展绿色消费等方面上，伴随需求修复和上下游情况改善，可选消费迎来长期机会。市场表现上来看，指数反弹尚未修复至下跌前水平，消费风格处估值中低位。 ■细分产业链之养殖业 养殖业是农业的主要组成部分之一，主要包括生猪、禽类等家畜家禽饲养业和野生经济动物驯养业。养殖业的上游、下游具有共性，上游均包括饲料原料、疫苗兽药行业，下游均包含加工流通环节，最终到达消费者。养殖业中游则根据养殖品种不同而演化出不同的商业模式。 具体看生猪养殖行业，竞争格局上，行业集中度较低以散养为主，规模化养殖则主要包括“公司+农户”和“公司自繁自养”两种模式，行业集中度较低的特性和生猪固有生长周期决定了行业具有强周期性，宏观角度看，预计猪价后续温和上行。 ■转债方面，当前消费板块存续的转债有52只，其中次新券6只，另有待上市转债2只。截止8月24日，存量余额为592.29亿元，约占转债市场总余额的7.67%。发行角度看，转债发行主体均为民营企业或公众企业，存量转债发行规模多数在20亿元及以下，海澜转债、希望转债、希望转2、温氏转债、牧原转债发行规模较大，分别为30.00、40.00、81.50、92.97、95.50亿元。整体来看，消费板块存量转债绝对价格相对全市场转债偏低，以股-债性角度看，可选消费行业转债股债性价比较高，同时偏债性品种居多，必选消费品中股性品种居多。本文分析有代表性的 5只转债基本面情况如下： 养殖业转债：希望转2/希望转债、温氏、牧原、正邦、湘佳 （1）饲料行业希望转2，公司是饲料行业龙头企业，转债估值较低，Table_Tit le 2022年08月27日 消费板块转债梳理（上）—产业链看转债系列六 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 8月超储率在1.3%附近，9月资金面料继续维持宽松—9月流动性展望 2022-08-26 金融资源盘点与省内城投支持（4）：安徽篇 2022-08-25 城投债务透视（14）：四川篇 2022-08-24 解码煤炭行业（九）：煤企转型之新能源 2022-08-22 城投债务透视（13）：湖北篇 2022-08-21 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 债底保护一般，流动性一般，受累于生猪价格大幅下跌低位运行，猪产业板块维持亏损，其他主营业务产业板块盈利承压，公司2022Q1业绩下滑，但正股弹性较低，估值处于3 年历史中低位。（2）生猪养殖行业温氏、牧原、正邦转债，温氏转债估值较低，债底保护较好，流动性较好，公司是养殖行业的龙头企业之一，2022年6月猪肉养猪业务在经历一年多亏损后实现月度扭亏为盈，2022年整体盈利状况有望修复，正股弹性不低，估值处于 3 年历史低位；牧原转债估值较低，债底保护一般，流动性一般，受累于商品猪价格大幅下跌低位运行，养殖原材料价格上涨，公司2022Q1业绩下滑，正股弹性较低，估值处于 3 年历史低位；正邦转债估值较低，股性强债底保护一般，流动性高；受累于一季度国内疫情反复，生猪需求仍处低位，叠加饲料原料价格上涨，公司中报业绩预亏，但正股弹性高，估值处于3年历史中低位。（3）禽畜养殖行业湘佳转债，公司是黄羽肉鸡冰鲜产业龙头，转债估值不高，股性强债底保护一般，流动性一般；2022H1公司基本面向好，但正股弹性不低，估值处于3年历史高位。 ■风险提示：下游需求不及预期、消费复苏不及预期、宏观经济复苏不及预期、疫情发展超出预期 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 消费板块全景..................................................................................................................... 5 1.1. 行业概览 ................................................................................................................... 5 1.2. 市场表现 ................................................................................................................... 8 2. 养殖业产业链..................................................................................................................... 8 2.1. 概览 .......................................................................................................................... 8 2.2. 生猪养殖：盈利随生猪价格周期波动，猪价后续料温和上行...................................... 9 3. 相关转债标的....................................................................................................................11 3.1. 消费板块转债一览 ....................................................................................................11 3.2. 个券分析——养殖业转债 ........................................................................................ 13 3.2.1. 希望转2/希望转债.......................................................................................... 13 3.2.2. 温氏转债 ........................................................................................................ 15 3.2.3. 牧原转债 ........................................................................................................ 17 3.2.4. 正邦转债 ........................................................................................................ 19 3.2.5. 湘佳转债 ........................................................................................................ 21 图表目录 图1：2015-2022.6最终消费、净出口、 资本形成总额对GDP当季同比拉动水平变化情况 ... 5 图2：2018.07-2022.07社零变化 ........................................................................................... 6 图3：2022年7月社零变化 ................................................................................................... 6 图4：万得一级行业区间涨跌幅 .............................................................................................. 8 图5：中信风格指数表现......................................................................................................... 8 图6：养殖业产业链全景......................................................................................................... 9 图7：生猪价格波动周期循环轨迹......................................................................................... 10 图8：我国生猪市场价格走势图 ............................................................................................ 10 图9：我国大中城市猪粮比价走势图 ..................................................................................... 10 图10：不同生猪养殖模式的比较 .......................................................................................... 10 图11：CPI同比环比一览 ......................................................................................................11 图12：大消费行业存续转债（除医药、汽车）一览 .............................................................. 12 图13：大消费行业存续转债（除医药、汽车）股-债性价比比较 ........................................... 13 图14：20217-2022Q1 新希望营业收入及增速 .....