2022年中报点评：办公及游戏业务显韧性，联营公司拖累业绩表现

证券研究报告·海外公司点评·软件服务(HS) 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 金山软件（03888.HK） 2022年中报点评：办公及游戏业务显韧性，联营公司拖累业绩表现 2022年08月24日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 24.10 一年最低/最高价 19.64/37.80 市净率(倍) 1.32 港股流通市值(百万港元) 32,936.05 基础数据 每股净资产(港元) 18.23 资产负债率(%) 21.02 总股本(百万股) 1,366.64 流通股本(百万股) 1,366.64 相关研究 《金山软件(03888.HK:)：2022年一季报点评：办公业务稳健增长，游戏业绩弹性逐步释放 》 2022-05-25 《 金 山 软 件(03888.HK:)：2021Q4及全年业绩报点评：办公业务稳健增长，看好游戏业务业绩弹性》 2022-03-25 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 6371 7964 9363 10914 同比 14% 25% 18% 17% 归属母公司净利润（百万元） 395 164 895 1445 同比 -96% -58% 444% 62% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.29 0.12 0.65 1.06 P/E（现价最新股本摊薄） 72.59 174.47 32.07 19.86 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2022Q2公司实现营业收入18.34亿元，yoy+23.97%，qoq-1.02%，净利润0.49亿元，yoy-67.82%，qoq-82.99%，归母净利润-1.39亿元，去年同期为0.49亿元，2022Q1为0.99亿元，业绩低于我们预期。 ◼ 办公业务持续稳健增长，看好其长期成长潜力。2022Q2公司办公业务实现营收9.25亿元（yoy+17.60%，qoq+6.14%），营收占比50.41%（yoy-2.73pct，qoq+3.40pct），营收同比及环比增长主要系1）云办公体验持续优化及增值功能不断丰富，驱动个人订阅业务增长；2）政企客户数字化转型需求增长，带动机构订阅业务增长，截至2022Q2，公司办公软件主要产品月活跃设备数为5.70亿（yoy+14%，qoq-0.35%）；累计付费用户数2856万，yoy+31%。2022Q2公司机构授权业务有所下滑，主要系信创新增订单减少，长期来看，我们认为中国信创行业发展仍处早期，政策依托下成长空间广阔，看好公司持续优化解决方案，深化落实“多屏、云、内容、AI和协作”产品战略，稳步提升产品渗透率。 ◼ 游戏核心IP长线运营，后续新游储备丰富。2022Q2公司游戏业务实现营收9.10亿元（yoy+31.19%，qoq-7.37%），营收占比49.59%（yoy+2.73%，qoq-3.40%），营收同比高增长主要系2021Q4上线的《剑侠世界3》《剑网1：归来》贡献增量，环比下滑主要系2022Q1基数较高。公司核心游戏IP生命力持续强劲，其中端游《剑网3》表现稳健，将于2022年8月28日举办13周年庆典；《剑侠世界3》自2021年末上线后热度不减，截至2022年8月23日其iOS游戏畅销榜平均排名56名，自8月10日推出新版本以来，排名稳步回升。新游方面，端游《剑网3缘起》已于2022年5月13日公测，当前仍处付费设置调优阶段，持续关注后续流水表现；休闲竞技手游《全民泡泡超人》已于2022年6月上线，上线当日登顶iOS游戏免费榜；此外公司还储备有《魔域2》（已有版号）、《尘白禁区》、《阿比斯幻境》等。 ◼ 联营公司分占亏损扩大，致归母净利润由盈转亏。2022Q2公司毛利率为 80.02%（yoy-1.62pct，qoq-1.06pct），销售费用率 15.43%（yoy-5.53pct，qoq+0.91pct），管理费用率8.35%（yoy-0.66pct，qoq+0.40pct），研发费用率35.02%（yoy-0.93pct，qoq+2.19pct），归母净利率-7.60%，去年同期为3.29%，归母净利润同比转亏，主要是受联营企业金山云及猎豹移动分占亏损扩大影响，2022Q2公司分占联营公司亏损为4.18亿元，2021Q2及2022Q1分别为2.11/2.75亿元。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到应占联营公司亏损扩大，我们下调2022年盈利预测，预计2022-2024年EPS分别为0.12/0.65/1.06元（2022年原为0.40元），对应当前股价PE分别为174/32/20X。看好公司持续研发投入构筑长期竞争力，办公业务高成长逻辑持续兑现，游戏业务稳步释放业绩弹性，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：游戏商业化不及预期，行业监管，办公业务不及预期风险 -50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2021/8/242021/12/232022/4/232022/8/22金山软件恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 2 / 3 金山软件三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 21651.51 23645.95 26013.15 28921.77 营业总收入 6380.42 7964.26 9362.95 10914.30 现金及现金等价物 4553.43 5653.83 7508.54 9396.49 营业成本 1157.12 1460.54 1704.10 1977.35 应收账款及票据 839.27 995.53 936.29 909.53 销售费用 1064.95 1234.46 1404.44 1582.57 存货 18.58 29.21 28.40 28.25 管理费用 570.02 637.14 749.04 873.14 其他流动资产 16240.24 16967.37 17539.91 18587.51 研发费用 2328.01 2588.38 2743.34 3181.52 非流动资产 14883.60 14399.44 14010.74 13636.52 其他费用 56.80 39.82 46.81 54.57 固定资产 1258.50 1208.65 1201.79 1233.61 经营利润 1203.53 2003.92 2715.21 3245.15 商誉及无形资产 483.08 719.77 647.79 583.01 利息收入 416.25 462.33 516.16 655.94 长期投资 12276.68 11899.84 11559.99 11188.73 利息支出 142.79 149.41 156.98 165.09 其他长期投资 381.40 411.40 441.40 471.40 其他收益 -333.86 -1349.27 -1124.92 -1120.35 其他非流动资产 483.94 159.77 159.77 159.77 利润总额 1143.13 967.57 1949.47 2615.64 资产总计 36535.11 38045.39 40023.89 42558.29 所得税 190.29 145.14 292.42 392.35 流动负债 4096.18 4747.72 4999.83 5258.11 净利润 952.84 822.43 1657.05 2223.30 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 557.51 657.95 762.24 778.15 应付账款及票据 423.40 486.85 486.89 564.96 归属母公司净利润 395.33 164.49 894.81 1445.14 其他 3672.78 4260.88 4512.94 4693.15 EBIT 1203.53 2003.92 2715.21 3245.15 非流动负债 3646.74 3746.74 3879.78 3996.30 EBITDA 1415.96 2197.07 2914.05 3438.11 长期借款 2248.59 2348.59 2481.63 2598.15 Non-GAAP 其他 1398.15 1398.15 1398.15 1398.15 负债合计 7742.92 8494.46 8879.61 9254.41 股本 5.31 5.31 5.31 5.31 主要财务比率 2021A 2022E 2023 2024 少数股东权益 4008.12 4666.07 5428.31 6206.46 每股收益(元) 0.29 0.12 0.65 1.06 归属母公司股东权益 24784.07 24884.86 25715.97 27097.42 每股净资产(元) 21.01 21.62 22.79 24.37 负债和股东权益 36535.11 38045.39 40023.89 42558.29 发行在外股份(百万股) 1366.64 1366.64 1366.64 1366.64 ROIC(%) 3.26 5.41 7.04 7.93 ROE(%) 1.60 0.66 3.48 5.33 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率(%) 81.84 81.66 81.80 81.88 经营活动现金流 2220.10 3102.79 3356.76 3816.03 销售净利率(%) 14.93 10.33 17.70 20.37 投资活动现金流 -1605.30 -1889.28 -1414.42 -1815.81 资产负债率(%) 21.19 22.33 22.19 21.75 筹资活动现金流 -479.61 -113.10 -87.63 -112.27 收入增长率(%) 13.89 25.00 17.56 16.57 现金净增加额 98.16 1100.40 1854.71 1887.95 净利润增长率(%) -96.06 -58.39 444.00 61.50 折旧和摊销 212.44 193.16 198.84 192.96 P/E 72.59 174.47 32.07 19.86 资本开支 -303.76 -380.00 -120.00 -160.00 P/B 1.00 0.97 0.92 0.86 营运资本变动 601.14 588.52 218.97 114.33 EV/EBITDA 18.69 11.56 9.58 7.60 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，港元汇率为2022年8月24日的87.13，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。