汽车（超重）：前进的道路

2016. 1. 13汽车（超重）前方的冰路 发生了什么？零件制造商可能表现良好：高度关注中国的零部件制造商可能会在第四季度跑赢汽车制造商，因为后者在全球范围内提高了产量，尤其是在中国。现代汽车（HMC）和起亚汽车（Kia Motors）国内销售强劲，保修拨备减少（韩元在第四季度末有所提高），工资增长同比放缓，但由于库存增加而提高了激励措施，新兴市场（EMs）遭受了损失。货币走弱，子公司表现不佳。库存问题：新兴市场的高库存和疲软的需求将导致利用率下降。HMC：截至2015年底，全球和美国的库存量分别同比增长0.2个月至2.3和3.4，因此我们预计第一季度的激励措施会增加。今年，韩元兑美元汇率走弱所带来的收益应被本国和新兴市场需求疲软所抵消。起亚：截至2015年底，全球和美国的库存分别为3.2和4.4个月，分别为0.8和0.7个月。随着新兴市场的盈余重新分配给美国，后者激增。由于该公司需要在5月墨西哥工厂开业之前降低美国库存，因此激励措施可能会增加，因为该工厂60％的生产指定用于美国。一季度策略：我们建议购买具有明确盈利势头的零件制造商股票。摩比斯：随着HMC /起亚增加在中国的产量并推出专用的绿色汽车模型，核心零件的销售将受益。后者的核心部件很可能每单位售价为400万韩元至500万韩元，到2020年，年总销售额将达到3t韩元。在美元走强的情况下，售后部件的利润率应保持在22％以上。万都到2016年底之前，中国将减少50％的小型车购置税以恢复中国汽车需求。中国子公司的利润率应保持在10％以上，这是因为本地公司吉利和长城汽车分别将2016年的销售目标定为18％和11％。科技动机：S＆T Motiv应该保持强劲增长，因为：1）简化了业务结构； 2）其产品结构正在改善； 3）合并后的子公司S＆TC应从美元走强中受益，因为其80％的销售额均以美元计价。行业更新●现代汽车和起亚汽车在2015年共交付了800万辆汽车，连续第二年达到这一水平。与2014年相似，由于新兴市场需求疲软，导致零售库存不足，导致库存增加。●我们认为，考虑到后者的全球产量同比增长7.9％和中国的6.2％显着水平，与中国高度接触的第四季度汽车零部件制造商的表现要好于汽车制造商。由于新兴市场货币疲软和金融子公司业绩不佳，汽车制造商强劲的国内销量可能会被（未实现的）库存增加和外汇损失所抵消。●我们喜欢零件制造商具有明显的盈利势头，因为汽车制造商应：1）在第一季度减少利用率以应对库存问题； 2）在30％的消费税减免到期后，国内需求减少。我们推荐现代摩比斯和万都做为相对于盈利前景的估值，S＆T Motiv的增长潜力为推荐。 汽车2016. 1. 132内容专注于动力强劲的零件制造商零件制造商可能跑赢汽车制造商在2015年第4季度，我们认为，高度关注中国的汽车零部件制造商的表现要好于汽车制造商，原因是：1）全球汽车产量同比增长7.9％，而中国的同比增长6.2％至528,000辆； 2）韩元在2015年第4季度同比下跌6.4％至1,157韩元/美元（原先为1,077韩元/美元）。韩国汽车制造商的国内销售强劲，保证金拨备下降（由于在第四季度末赢得了提振），并且工资增长放缓，但他们不得不加大激励力度以应对库存增加，新兴市场蒙受货币贬值带来的损失，经久不衰。金融及其他子公司业绩不佳。尽管韩元走弱，但汽车制造商未能显示出明显的增长势头，这会使投资者失望。汽车制造商和零件制造商：营业利润预测2015E营业利润（韩元）2015年第4季度营业利润三星共识差异*1Q16E营业利润三星共识差异*三星共识差异*HMC1,5381,794 降低1,5751,660降低6,3816,635 排队起亚564670 降低573658降低2,4042,502 排队摩比斯813786 排队747732排队2,8812,882 排队威亚124128 排队126127在线499502 排队哈农10192 更高9896在线340332 排队万都7167 更高6767在线259256 排队PHA1515 排队1214降低5252 排队科技动力3334 排队3129更高123123 排队韩泰轮胎223222 排队206220降低868863 排队尼克森轮胎4953 降低5455在线207214 排队锦湖轮胎6860 更高4656降低161154 排队注意：*线内=±5％资料来源：QuantiWise，三星证券估计HMC /起亚：工资谈判协议（韩元）2012201320142015HMC上年度净利润8,1059,0618,9947,649协议（基本工资增加/奖金）98,000韩元/97,000韩元/98,000韩元/85,000韩元/500％+ 960万韩元500％+ 870万韩元450％+ 890万韩元400％+ 700万韩元*起亚上年度净利润3,4163,8643,8172,994协议（基本工资增加/奖金）98,000韩元/97,000韩元/98,000韩元/85,000韩元/500％+ 960万韩元500％+ 870万韩元450％+ 890万韩元400％+ 700万韩元*注意：*包括库存资料来源：公司数据，三星证券 汽车2016. 1. 133对于一季度，我们建议积累有明确盈利势头的零件制造商。由于现代汽车（HMC）和起亚汽车推出了专用的绿色汽车模型，在美元走强的情况下，现代摩比斯应该能够使售后市场零件的利润率保持在22％以上，同时提高核心零件的销售。万都应受益于中国汽车需求的复苏，这应受到50％的小型汽车购置税减免的提振（至2016年底）。由于本地公司吉利和长城的持续增长，该公司中国子公司的利润率应保持在10％以上。该公司可能会看到其2016年的收入仅增长4-5％，但由于美元走强，中国销售份额的增长以及电子零件销售的增长，其盈利能力应会逐渐提高。S＆T Motiv应该简化其业务结构，保持强劲增长。该公司似乎准备向现代汽车集团提供新产品（电机和仪表盘），并吸引新的欧洲客户。合并后的子公司S＆TC应受益于美元走强，因为其80％的销售额均以美元计价。库存再次成为关注点HMC和起亚在2015年第4季度提高了利用率，全球出货量为800万辆，连续第二年达到这一水平。然而，与2014年底的情况一样，由于新兴市场需求疲软，库存激增。截至2015年底，HMC的全球和美国库存分别同比增长0.2个月至2.3和3.4个月。随着新伊兰特（Elantra）于2月上市，美国库存可能下降，但随着油价下跌削弱乘用车的需求，更大的诱因似乎是不可避免的。由于消费税减免和新车型推出，韩国汽车需求在2015年同比增长10.5％至182万辆，但在2016年可能会下降。HMC的国内市场份额达到39.2％，是自接管起亚以来的最低水平。该公司将在2016年继续下滑，因为该公司在2016年缺乏重新设计的大批量车型的发布，即使在大众汽车丑闻发生后，进口品牌仍在强劲增长。起亚在2015年底的全球和美国库存分别为3.2和4.4个月，同比增长0.8和0.7个月。随着新兴市场的过剩产出重新分配给美国，美国库存激增。起亚需要在5月墨西哥工厂开业之前降低美国库存，因为该工厂60％的产品应运往美国。更大的激励措施似乎不可避免地将美国库存降低至大约1小时3.5个月，略高于3小时3个月。起亚可能会看到其2015年第4季度的业绩不及预期，但其2016年的业绩应该会在较低的基数和较高的外汇（即KRW / USD）敏感性下继续回升。该汽车制造商很可能会在2015年第4季度推出新Sportage后看到其国内销售在1H保持强劲，并计划在第1季度推出重新设计的K7并掀起Mohave的面纱。 汽车2016. 1. 134HMC：全球库存，按地区起亚：全球库存，按地区（月）4.03.53.02.52.01.5一月137月13 一月147月14 一月157月15（月）4.54.03.53.02.52.01.5一月137月13 一月147月14 一月157月15资料来源：公司数据，三星证券资料来源：公司数据，三星证券HMC：美国的销量和激励措施起亚：美国的销量和激励措施（'000辆）（美元）（'000辆）（美元）8075706560555045403530一月13一月14一月152,8002,6002,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000706050403020一月13一月14一月153,2003,0002,8002,6002,4002,2002,0001,8001,600资料来源：Autodata，三星证券资料来源：Autodata，三星证券我们西欧全球我们欧洲全球销量（LHS）奖励（RHS）销量（LHS）奖励（RHS） 汽车2016. 1. 135新兴市场需求保持疲软今年新兴市场的需求将保持疲软。受油价下跌的打击，俄罗斯和巴西的汽车需求量分别同比下降了37％和25.5％，至2015年的157万辆和248万辆，而且这一数字今年可能还会进一步下降。这些国家的需求下降和货币疲软使HMC和起亚的当地工厂陷入亏损。两家汽车制造商去年通过提价和维持利用率来脱颖而出，但鉴于货币持续贬值，他们正在考虑在2016年减产。俄罗斯：韩元/卢布汇率和汽车需求巴西：韩元/巴西雷亚尔汇率和汽车需求（'000辆）280260240220200180160140120100一月13一月14一月15（韩元）40353025201510（'000辆）400350300250200150一月13一月14一月15（韩元）600550500450400350300250资料来源：彭博社，KARI，三星证券资料来源：彭博社，KARI，三星证券我们预计油价下跌将对2016年中东和北非地区的汽车需求造成压力。去年该地区的汽车年需求量达到350万辆，分别占HMC和起亚全球销量的9.8％和9.3％。具体而言，该国的销售额分别同比下滑3.9％和8.6％至47万和27万，由于需求下降和当地货币贬值，它们在2016年应进一步下降。石油价格：WTI价格（每桶）HMC /起亚：MENA销售份额（美元）150(%) 10.513011090705030102001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 201510.09.59.08.5资料来源：彭博社，三星证券资料来源：公司数据，三星证券需求量（LHS）韩元/卢布（RHS）需求量（LHS）韩元/ BRL（RHS）10.210.29.89.32014201520142015HMC起亚 汽车2016. 1. 136内容2015年第4季度预览：零件制造商可能表现良好汽车制造商发布业绩未达成共识HMC报告称，2015年第四季度其全球出货量环比增长27.2％（同比增长6.6％）至143万辆，而零售量环比增长10.4％（同比增长5.3％）至130万辆。我们的预测是，该公司本季度的销售额环比下降1.6％（同比下降2.2％）至23亿韩元，营业利润环比增长2.3％（同比下降18％）至1.5t韩元，利润率为6.7％。尽管国内销量创历史新高，达到22万辆（同比增长31.9％，比去年同期增长17.4％），由于韩元走弱，保证金准备金下降，加上同比工资增长放缓，但该公司很可能会录得业绩未达共识，原因是销量上升旨在清理库存的激励措施，与俄罗斯和巴西货币疲软相关的损失，其金融和其他子公司的业绩不佳以及奏鸣曲召回成本。起亚报告称，2015年第四季度，其全球出货量环比增长30.9％（同比增长10.3％）至863,000辆，其零售量环比增长14.7％（同比增长4.7％）至790,000辆。我们的预测是该公司本季度的销售额环比下降6.5％（同比增长4.8％）至12.3亿韩元，营业利润可能环比下降16.7％（同比增长12.7％）至564b韩元，利润率为4.6％。尽管国内销售量达到了创纪录的15万辆（同比增长11.6％，同比增长15.9％），并且对有利的外汇走势高度敏