2022年8月19日利率债观察：浅论资产荒

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月19日 总量研究 浅论资产荒 ——2022年8月19日利率债观察 1、浅论资产荒 二季度以来债券市场收益率下行较多，昨日（8月18日）10Y和30Y国债收益率分别下行至2.58%和3.14%，3Y AA级中票收益率更是较一季度末下行了70bp左右。资产荒是驱动这段时间收益率下行的直接原因，也是较多投资者认为未来收益率还将继续下行或是低位运行的主要逻辑。 资产荒与资金多是一个硬币的两面，其都是在描述资产相对于资金较少、资金相对于资产较多这个事实。也是就是说，资产荒、待配资金多、机构欠配等说法基本上是一回事。在投资分析实践中，上述说法可以很好地解释过去，但对未来的预测能力并不强。 这是因为待配资金只是投资者可以使用的潜在额度，而不是其必须马上投资于债券市场的资金，何时投资、如何投资等问题取决于投资者对于市场走势的判断。比如说，如果投资者确信债券市场很快要下跌，那么便可能不会立刻投资。而且，所谓的待配资金规模也会出现变化。微观上，资金有可能被客户赎回、额度被更高层决策者缩减；宏观上，整个金融体系的流动性（即待配资金）也可能被央行所回收。 简言之，资产荒、机构欠配等说法并不是决定债券市场走势的主逻辑。一旦市场走熊了，那么即使前期有大量待配资金也无济于事。比如说，2016年前三季度、2020年上半年我们都曾经历过资产荒，也正是资产荒的说法支持着收益率下行，但是此后收益率依然随资金利率反转了，且从反转那刻起便无人再言资产荒了。 我们常说，债券收益率主要由货币政策决定，而货币政策受到经济运行状况的影响。因此，与其笃信资产荒这个似是而非的逻辑，不如关注货币政策以及其所影响的资金利率。事实上，2016年央行在OMO中“缩短放长”（注：即减少7D OMO逆回购的供给，采用14D和28D品种代替）后，10Y国债收益率便很快上行了；从2020年的经验看，10Y国债收益率上行的时间也基本是与资金利率一致的。 今年8月的降息以及前期的一系列政策会激发出不少融资需求，我们预计8月份的信贷增量较有可能达到1.5万亿元，随着货币信贷的平稳适度增长，DR007较有可能在三季度内回升，且最终会回到OMO利率附近，继续以后者为中枢波动。在上述资金利率回升的过程中，可能又鲜有人再言及资产荒了。鉴于此，我们建议投资者早做规划。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 分析师：危玮肖 执业证书编号：S0930519070001 010-58452070 weiwx@ebscn.com 重要指数走势图 2.52.72.93.13.3Jan-19Oct-19Jul-20Apr-21Jan-2210Y国债收益率 资料来源：Wind 相关研报 美国通胀的起因与控制——2022年7月13日利率债观察（2022-7-13） 信贷增长是否可持续？——2022年7月11日利率债观察（2022-7-11） 关于“30亿”和资金利率的讨论——2022年7月10日利率债观察（2022-7-10） 5月LPR下行效果明显且持续，预计6月信贷多增——2022年6月20日利率债观察（2022-6-20） 紧盯我国央行的货币政策——2022年6月15日利率债观察（2022-6-15） 政策用完了怎么办？——2022年6月12日利率债观察（2022-6-12） 信贷稳了——2022年6月10日利率债观察（2022-6-10） 10Y国债有足够的安全边际——2022年6月6日利率债观察（2022-6-5） 不必对资金利率过于紧张——2022年6月1日利率债观察（2022-6-1） 要点 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 光大证券研究所 上海 北京 深圳 静安区南京西路1266号 恒隆广场1期办公楼48层 西城区武定侯街2号 泰康国际大厦7层 福田区深南大道6011号 NEO绿景纪元大厦A座17楼 光大证券股份有限公司关联机构 香港 英国 中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼 Everbright Securities(UK) Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE