7月CPI和PPI数据点评：物价温和上涨，货币政策宽松存空间

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：宏观研究 2022年8月11日 研究所 7月CPI和PPI数据点评 分析师：黄付生 SAC 登记编号： S1340522060002 Email： huangfusheng@cnpsec.com 研究助理：崔超 SAC 登记编号： S1340121120032 Email： cuichao@cnpsec.com 物价温和上涨，货币政策宽松存空间  核心观点 7月CPI同比上涨2.7%，低于wind一致预期的2.86%，环比由上月持平转为上涨0.5%；PPI同比上涨4.2%，涨幅较上月下降1.9个百分点，环比由上月持平转为下降1.3%。 我们认为，近期猪肉价格涨幅较大，短期将维持高位震荡走势，受低基数影响，下半年至明年上半年对通胀的贡献度仍然较高；能源价格对通胀的贡献边际减弱，但仍是CPI上涨的重要支撑因素。下半年物价将延续温和上涨趋势，难以成为掣肘货币政策的影响因素，美联储加息预期降温为国内货币宽松带来增量空间。当前欧美通胀仍处较高水平，加息步伐放缓但并未转向，经济衰退是大概率事件，能源及原料价格持续承压，叠加去年同期高基数影响，预计下半年PPI有望继续下行，PPI-CPI剪刀差将进一步收窄并转负。  CPI温和上涨，食品贡献增大 7月CPI保持温和上涨，主要为食品、能源贡献。不含食品能源的核心CPI同比由上月的1%下降至0.8%，显示内需仍然偏弱。 物价短期难以掣肘货币政策，未来存在进一步宽松空间。8月10日，央行在二季度货币政策执行报告中明确，未来货币政策重在“搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞‘大水漫灌’，不超发货币”。当前物价温和上涨且可控，通胀短期难以成为货币政策收紧的考虑因素，下半年流动性将维持合理充裕，企业信贷与基建将成为货币政策着重发力点，货币政策存在进一步宽松空间。 美国CPI超预期回落，加息预期降温，为国内货币政策带来增量空间。7月美国CPI超预期回落至8.5%，预期8.7%，前值9.1%。影响美联储加息的主要指标为通胀和就业，但作为货币政策的滞后指标，CPI涨幅回落初步确认了前期加息效果，未来加息预期降温，中美利差倒挂现象有望缓解，为国内货币宽松带来增量空间。但目前能源与原料价格仍处高位，供需紧平衡短期难以缓解，下半年小幅加息的概率仍然较大，美联储货币政策转向有望在明年二季度后 近期研究报告 《猪肉进入新上涨周期，下半年物价压力较大 - 6月CPI和PPI数据点评》- 黄付生 -20220710 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 来临。能源与原料价格对国内输入性通胀压力仍然较大。 鲜菜价格反季节大幅上涨，8月有望回落。CPI鲜菜价格同比大幅上涨12.9%，6月为3.7%。7月为鲜菜上市高峰期，持续高温和偏少降水对产量和物流产生不利影响，推高鲜菜价格。7月下旬以来，鲜菜价格已呈逐步回落趋势。农业部28种重点监测蔬菜平均批发价格已由7月21日的4.81元/公斤的近期高点回落至8月10日的4.57元/公斤，降幅约5%，鲜菜对物价的影响逐步减弱。 猪肉价格近期涨幅较大，短期将维持高位震荡，未来一年对通胀贡献较高。2006年以来国内共经历四轮猪周期，5月以来猪肉价格涨幅较大，价格超越2008年、接近2011和2016年高点。近期生猪、能繁母猪存栏量均有所提升，投放储备肉、加强市场监管等措施逐步实施，供给端稳步恢复，短期猪肉价格继续大幅上涨的动力并不强劲，预期下半年将维持在高位震荡。受低基数影响，下半年至明年上半年猪肉价格对CPI的贡献度仍然较高。 能源价格回落，预期下半年对物价上涨贡献度降低。本月同比涨幅最大的子项仍为交通通信，同比上涨6.1%，但涨幅较6月回落2.4个百分点。8月1-9日布油均价102.66美元/桶，较7月日均价108.57美元/桶下降5.4%，叠加去年下半年油价高基数影响，预期能源价格对物价的影响延续下行趋势。  PPI加速回落，下半年维持下行趋势 能源、原材料价格传导边际趋缓。7月份PPI同比上涨4.2%，较上月回落1.9个百分点，降幅略有加速。生产资料价格环比-1.7%，降幅扩大1.6个百分点，下游企业生产成本加速下降。生活资料价格同比上涨1.7%，与上月持平，短期增速有望下行，缓和CPI上涨趋势。预计下半年，中下游制造业受益于成本下行及产成品价格上行，利润逐步回升。 三因素推动PPI下行。一是全球各国央行普遍加息，资产价格下降。7月美联储加息75个基点，虽然7月CPI涨幅回落，但物价仍处高位，下半年加息幅度预期放缓，但加息节奏并未止步。欧元区、英国央行紧跟美联储步伐，分别各加息50个基点，欧元区告别负利率时代，而英国创1995年以来最大加息幅度。大宗商品价格预期持续承压。二是衰退预期增强，大宗商品需求降低。7月美国、英国、欧元区各国PMI下行至短期低位，经济衰退预期增强，大宗商品需求降低带动价格下行。三是7月国内经济季节性淡季叠加6月高增速后调整，供给下降需求回落。保供稳价叠加需求不足，黑色金属价格下行明显。能源价格有所回落，但仍处高位，供给改善有限，短期价格大幅下降的概率不大。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3  PPI-CPI剪刀差持续收窄，下半年有望转负 7月PPI和CPI剪刀差收窄至1.5个百分点，连续第9个月下降。我们预计，下半年CPI将延续温和上涨趋势，PPI继续下行是大概率事件，预计PPI-CPI剪刀差将进一步收窄并转负。  风险提示 政策施行效果不及预期、疫情恶化、大宗商品价格剧烈波动。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 目录 1 CPI温和上涨，食品贡献增大 ................................................................................................................................ 6 2 PPI加速回落，下半年维持下行趋势 ................................................................................................................... 10 3 PPI-CPI剪刀差持续收窄，下半年有望转负 ......................................................................................................... 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表索引 图表 1 CPI同比与环比、核心CPI（%） ...................................................... 6 图表 2 CPI：翘尾及新涨价因素（%） ........................................................ 6 图表 3 CPI：食品当月同比及环比变化（%） .................................................. 7 图表 4 CPI：非食品当月同比及环比变化（%） ................................................ 7 图表 5 CPI分类别同比涨跌幅（%） ......................................................... 7 图表 6 CPI分类别环比涨跌幅（%） ......................................................... 7 图表 7 CPI：鲜菜价格当月同比与环比（%） .................................................. 8 图表 8 CPI：猪肉价格当月同比与环比（%） .................................................. 8 图表 9 2006年以来历经四轮猪周期 ......................................................... 8 图表 10 生猪及能繁母猪存栏量（万头） ..................................................... 9 图表 11 22省市猪粮比价 .................................................................. 9 图表 12 CPI：交通工具用燃料当月同比与环比（%） ........................................... 9 图表 13 布油现货价格走势................................................................. 9 图表 14 PPI当月同比与环比（%） ......................................................... 10 图表 15 PPI：生产资料当月同比与环比（%） ................................................ 10 图表 16 PPI：生活资料当月同比与环比（%） ................................................ 11 图表 17 主要生产资料市场价格环比（%） ................................................... 11 图表 18 PPI-CPI剪刀差（%） ............................................................. 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 1 CPI温和上涨，食品贡献增大 7月CPI保持温和上涨，主要为食品、能源贡献。7月CPI同比上涨2.7%，低于wind一致预期2.86%，较6月份上涨0.2个百分点；环比上涨0.5个百分点。非食品价格上涨1.9%不含食品能源的核心CPI同比由上月的1%下降至0.8%，显示内需仍然偏弱。食品贡献增大，7月食品CPI同比由6月的2.9%大幅上行至6.3%，影响CPI上涨1.12个百分点，主要为猪肉、鲜菜价格上涨所致。 物价短期难以掣肘货币政策，未来存在进一步宽松空间。货币政策对通胀的关注有所提升，央行在二季度货币政策执行报告中指出，下半年通胀中枢上行，结构性通胀压力加大，输入性通胀压力依然存在。结构性通胀压力主要来源于前期PPI上涨向CPI传导加快、新一轮猪肉价格上行；输入性通胀则源于对国际能源和原材料的高依赖度、价格的高位运行。货币政策对超预期通胀上行存在应对预案，但当前物价温和上涨且可控，通胀并未对货币政策产生倒逼。未来货币政策重在“搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞‘大水漫灌’，不超发货币”。下半年流动性将维持合理充裕，企业信贷与基建将成为货币政策着重发力点，货币政策尚存进一步宽松空间。 美国CPI超预期回落，加息预期降温。7月美国CPI超预期回落至8.5%，预期8.7%，前值9.1%。影响美联储加息的主要指标为通胀和就业，但作为货币政策的滞后指标，CPI涨幅回落初步确认了前期加息效果，未来加