公司简评报告：自有品牌业务表现靓丽，盈利能力持续优化

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 100.31 一年内最高/最低价（元） 107.97/23.03 市盈率（当前） 48.35 市净率（当前） 12.82 总股本（亿股） 0.67 总市值（亿元） 66.90 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  22Q1经营表现靓丽，自主品牌加速成长  行业景气度提升，自主品牌前景可期  核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2022年半年报，22H1公司实现营业收入8.67亿元，同比增长61.34%；实现归母净利润1.13亿元，同比增长111.8%；实现扣非归母净利润1.1亿元，同比增长138.02%。 点评： ⚫ 国内外露营行业景气度持续，自有品牌业务增长强劲。分业务看，22H1公司外销/品牌运营业务分别实现营收5.18/3.46亿元，分别同比增长24.8%/182.3%，占主营业务比重分别为60%/40%（2021H1为79%/ 21%）。疫后外销业务稳健增长；国内露营人群与频次增加带动行业扩容，公司作为国内龙头充分受益。内销业务分渠道看，小牧直营/小牧加盟/大牧线上/大牧线下渠道分别实现营收0.12/ 0.19/ 1.47/1.67亿元，同比分别-3.3%/-36.2%/ +248.8%/ +341%。单季度看，22Q2公司实现收入5.4亿元，同增64.7%；实现归母净利润0.76亿元，同增137.1%。其中，外销收入2.83亿元，+12.4%；品牌业务收入2.53亿元，同增234.4%。外销业务增速放缓预计由于Q2国内疫情对原材料船运周期产生影响。 ⚫ 毛利率提升&费控良好推动盈利能力提升。22H1公司主营业务毛利率同比+3.2pcts至24.1%，其中品牌业务毛利率同比+1.5pcts至36%，外销业务毛利率预计小幅提升。我们认为主要由于公司品牌力提升使得产品溢价能力提升，销售规模高增产生规模效益。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18/+0.4/-0.3/-0.7pct至4%/4.7%/1.8%/-0.3%，费用管控良好。综合影响下，净利率同比+3.1pcts至13.1%，盈利能力显著提升。 ⚫ 加快产品研发创新，跨界合作强化业内影响力。公司持续加快产品研发创新，围绕精致露营开发多场景产品矩阵，增加跨界合作，今年以来与Line Friends、摇曳露营、丽克特等推出联名产品，与中青旅遨游网达成战略合作。公司设立了产品研发中心，联合国际资深户外用品设计研发团队，听取业内KOL产品设计研发意见，及时响应终端市场需求变化。 ⚫ 投资建议：露营逐步成为国内热门的度假休闲方式，公司作为国内行业龙头，积极推动产品研发创新，加强渠道建设及营销推广，市占率有望继续提升。考虑到秋季为露营旺季，我们上调公司盈利预测，预计公司22-24年归母净利润为1.74/2.40/3.23亿元（前值为1.2/1.6/2.1亿元），对应当前市值PE分别为39/28/21倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：行业竞争加剧，海外需求放缓，原材料及海运价格上涨。 盈利预测 [Table_Profit] 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 9.23 15.43 20.84 26.87 同比增速（%） 43.6% 67.2% 35.0% 28.9% 归母净利润（亿元） 0.79 1.74 2.40 3.23 同比增速（%） 71.0% 120.7% 38.1% 34.7% EPS(元/股) 1.18 2.60 3.59 4.84 PE（倍） 85 39 28 21 资料来源：Wind，首创证券 -202410-Aug21-Oct1-Jan14-Mar25-May5-Aug牧高笛沪深300 [Table_Title] 自有品牌业务表现靓丽，盈利能力持续优化 [Table_ReportDate] 牧 高 笛(603908)公司简评报告 | 2022.08.10 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,077 1,460 1,928 2,389 经营活动现金流 -55 -101 145 100 现金 171 129 321 387 净利润 79 174 240 323 应收账款 85 129 183 247 折旧摊销 8 8 8 8 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 13 3 3 4 预付账款 21 28 37 49 投资损失 -17 -16 -16 -16 存货 531 748 1,039 1,308 营运资金变动 -136 -286 -100 -231 其他 269 426 348 398 其它 -1 16 10 11 非流动资产 109 113 115 118 投资活动现金流 25 -11 -11 -11 长期投资 10 10 10 10 资本支出 -12 -11 -11 -11 固定资产 39 43 46 50 长期投资 -10 0 0 0 无形资产 11 10 9 8 其他 47 0 0 0 其他 49 49 48 48 筹资活动现金流 -37 70 58 -23 资产总计 1,186 1,573 2,043 2,507 短期借款 43 89 89 89 流动负债 689 963 1,260 1,550 长期借款 8 0 0 0 短期借款 324 413 502 592 其他 -20 51 122 55 应付账款 194 298 434 536 现金净增加额 -68 -42 192 66 其他 5 5 5 5 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 28 28 28 28 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 43.6% 67.2% 35.0% 28.9% 其他 28 28 28 28 营业利润 58.6% 120.8% 38.1% 34.7% 负债合计 717 991 1,288 1,578 归属母公司净利润 71.0% 120.7% 38.1% 34.7% 少数股东权益 0 0 0 0 获利能力 归属母公司股东权益 469 582 755 929 毛利率 24.8% 28.3% 29.2% 29.8% 负债和股东权益 1,186 1,573 2,043 2,507 净利率 8.5% 11.2% 11.5% 12.0% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 16.8% 29.8% 31.7% 34.7% 营业收入 923 1,543 2,084 2,687 ROIC 17.8% 26.1% 26.4% 28.2% 营业成本 694 1,107 1,476 1,887 偿债能力 营业税金及附加 3 5 8 10 资产负债率 60.5% 63.0% 63.1% 62.9% 营业费用 53 90 127 164 净负债比率 76.7% 77.1% 71.3% 67.5% 研发费用 25 43 63 81 流动比率 1.6 1.5 1.5 1.5 管理费用 56 96 129 164 速动比率 0.8 0.7 0.7 0.7 财务费用 8 3 3 4 营运能力 资产减值损失 -12 -12 -12 -12 总资产周转率 0.8 1.0 1.0 1.1 公允价值变动收益 2 2 2 2 应收账款周转率 12.1 14.4 13.4 12.5 投资净收益 17 14 14 14 应付账款周转率 4.2 4.5 4.0 3.9 营业利润 93 206 285 383 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 1.18 2.60 3.59 4.84 营业外支出 1 1 1 1 每股经营现金 -0.82 -1.51 2.17 1.50 利润总额 93 206 285 383 每股净资产 7.03 8.73 11.32 13.93 所得税 14 32 45 60 估值比率 净利润 79 174 240 323 P/E 85 39 28 21 少数股东损益 0 0 0 0 P/B 14 11 9 7 归属母公司净利润 79 174 240 323 EBITDA 109 217 295 396 EPS（元） 1.18 2.60 3.59 4.84 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相