行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 家用电器 证券研究报告 2022年08月08日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 孙谦 分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 宗艳 分析师 SAC执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《家用电器-行业研究周报:高增的空气源热泵行业——22W31周度研究》 2022-08-02 2 《家用电器-行业研究周报:22Q2基金重仓家电板块情况——22W30周度研究》 2022-07-25 3 《家用电器-行业专题研究:家电消费刺激政策2.0下的行业发展机遇》 2022-07-23 行业走势图 空气源热泵产业链拆解——22W32周度研究 本周研究聚焦：空气源热泵产业链拆解 在《高增的空气源热泵行业——22W31周度研究》中，我们探讨了空气源热泵产品的原理、下游应用场景，以及内外销市场规模情况。从产业链角度来看，热泵涉及空气源、水源和地源三大板块，其中空气源热泵可应用于热水、采暖、烘干三大赛道，为热泵产业链的重要组成部分，特别是煤改电等政策实施以来，空气源热泵在我国的市场渗透率不断提升；从产业格局看，我国后来居上，已占据全球热泵产业链主导地位。本文我们进一步挖掘热泵行业产业链，探讨国内企业在热泵产业的布局情况。 ➢ 上游零部件 压缩机：国内空气源热泵用压缩机中转子式、涡旋式为主流， 21年二者销量规模分别实现15%、11%增长。代表企业为谷轮、三洋、美芝、大金、三菱、海立、汉钟等。 阀件及换热器：空气源热泵用阀件结构中，截止阀、四通换向阀、电子膨胀阀三大类阀件分别占比41.9%、27.1%、27.0%，三者合计占比96.0%；空气源热泵用换热器结构中，翅片换热器占比超六成，对应国内空气源居热泵行业主导的现状。国内代表企业有三花智控、盾安环境（对应截止阀、四通阀、电子膨胀阀、电磁阀、微通道换热器等产品），海外代表企业有不二工机（对应截止阀、电子膨胀阀、电磁阀等产品）。 当前国内热泵行业已实现供应链国产化，核心零部件均可在国内采购。同时，热泵压缩机、控制器、阀件等上游市场呈现向头部企业集中趋势。 ➢ 整机制造企业 国内代表企业：1）空调企业（海尔、美的、格力等），20 年中国空气源热泵行业销额排名中，海尔、美的、格力凭借品牌和渠道优势分别位列前三。2）热泵企业（芬尼科技、同益科技、派沃股份等），出口龙头企业芬尼21年占国内热泵出口份额26%左右，同时公司在内销市场也同步发力，20年中国空气源热泵行业销额排名第四。3）热水器企业（中广欧特斯等），中广电器以热泵技术为核心，集空气源热泵、热泵空调、净水、新风、智能等产品研发、生产、销售、服务于一体。4）太阳能企业（力诺瑞特、四季沐歌等）；5）北方采暖企业（莱恩中央空调、阿尔普尔、清华同方等）。7月以来亦有多家上市公司回复涉及热泵相关业务。 海外代表企业：如NIBE INDUSTRIER AB（欧洲最大的独立热泵厂家）、博世（欧洲采暖市场上最大的供应商，产品含热泵）等。 21年芯片短缺、原材料涨价、限产限电等多重因素夹击之下，空气源热泵中小企业发展举步维艰，尤其在煤改电政策东风下催生的一批企业面临退市高潮。头部企业凭借渠道、供应链层面多年积累，在产业链拥有优先权和议价权，市场增量+小企业退出的空缺为头部企业带来进一步扩张空间。 投资建议：周末我们看到针对地产的措施正在明确（郑州地产纾困基金设立+华融纾困阳光城），叠加高温天气延续，成本改善等因素，看好大家电在三季度的投资窗口，推荐【海尔智家】、【美的集团】、【格力电器】、【海信家电】、【老板电器】等。2B家电方面，推荐关注家电新曲线标的，推荐【盾安环境】、【三花智控】、【德昌股份】，建议关注【佛山照明】等。 风险提示：三方数据偏差风险；疫情扩大，房地产、汇率、原材料价格波动风险等。 -29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%2021-082021-122022-04家用电器沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 本周研究聚焦：空气源热泵产业链拆解 在《高增的空气源热泵行业——22W31周度研究》中，我们探讨了空气源热泵产品的原理、下游应用场景，以及内外销市场规模情况。从产业链角度来看，热泵涉及空气源、水源和地源三大板块，其中空气源热泵可应用于热水、采暖、烘干三大赛道，为热泵产业链的重要组成部分，特别是煤改电等政策实施以来，空气源热泵在我国的市场渗透率不断提升；从产业格局看，我国后来居上，已占据全球热泵产业链主导地位。本文我们进一步挖掘热泵行业产业链，探讨国内企业在热泵产业的布局情况。 表1：热泵产业全景图 资料来源：产业在线，《2021年中国热泵供暖产业发展年鉴》，中国节能协会热泵专业委员会，天风证券研究所 热泵产业链上中下游涉及多个领域，市场需求的猛增为各个细分子行业带来新机遇： ➢ 上游零部件 1） 压缩机 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 功能：压缩机是空气源热泵中最核心的部件，为将低压气体提升为高压气体的机械装置，从吸气管吸入低温低压的制冷剂气体，通过电机运转带动活塞对其进行压缩后，向排气管排出高温高压的制冷剂气体，为制冷或采暖循环提供动力。 种类：容积式压缩机可细分为往复式（活塞式）、旋转式（转子式）、涡旋式、螺杆式四种，家用机组一般采用转子式，商用机组一般采用涡旋式和螺杆式，其中国内空气源热泵用压缩机中转子式、涡旋式为主流，且21年二者销量规模分别实现15%、11%增长。 代表企业：谷轮、三洋、美芝、大金、三菱、海立、汉钟等。 图1：2019-2021年空气源热泵用压缩机规模（万台） 资料来源：产业在线，《2021年中国热泵供暖产业发展年鉴》，天风证券研究所 2） 阀件及换热器 阀件：主要起三大功能，分别为1）节流降压，将来自冷凝器的中温高压液态制冷剂进行节流，以降低其温度和压力，使进入蒸发器的制冷剂成为饱和温度较低的湿蒸气，确保制冷剂在低温下沸腾；2）调节流量，根据制冷负荷和发动机转速的变化情况自动调节制冷剂流量，使制冷系统始终保持最适宜的制冷量；3）防止掖击和过热，根据蒸发器出口处的温度控制制冷剂流量，确保制冷剂在蒸发器完全汽化，防止压缩机产生液击现象，并防止制冷剂蒸气发生异常过热现象。 换热器（蒸发器+冷凝器）：蒸发器将低温的冷凝液体与外界空气进行热交换，汽化吸热达到制冷效果，其中，空气源机组采用翅片蒸发器，水地源机组采用板式换热器；冷凝器以很快的方式带动管子中的热量，把气体或蒸气转变为液体，其中壳管式换热器对应常规热水机组，钛管式换热器对应泳池机组，套管换热器对应风冷模块机组。 结构：空气源热泵用阀件结构中，截止阀、四通换向阀、电子膨胀阀三大类阀件分别占比41.9%、27.1%、27.0%，三者合计占比96.0%；空气源热泵用换热器结构中，翅片换热器占比超六成，对应国内空气源居热泵行业主导的现状。 代表企业：国内代表企业有三花智控、盾安环境（对应截止阀、四通阀、电子膨胀阀、电磁阀、微通道换热器等产品），海外代表企业有不二工机（对应截止阀、电子膨胀阀、电磁阀等产品）。 91.3581.193.123.8422.6325.230.0230.0370.04-11%15%-5%11%61%8%-80%-30%20%70%020406080100201920202021转子涡旋螺杆转子YoY涡旋YoY螺杆YoY 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图2： 2021年中国空气源热泵用阀件产品结构 图3：2021年中国空气源热泵用换热器产品结构 资料来源：产业在线，《2021年中国热泵供暖产业发展年鉴》，天风证券研究所 资料来源：产业在线，《2021年中国热泵供暖产业发展年鉴》，天风证券研究所 当前国内热泵行业已实现供应链国产化，核心零部件均可在国内采购。同时，热泵压缩机、控制器、阀件等上游市场有向头部企业集中趋势。例如控制器领域，麦格米特21年实现全线增长，其中热泵控制器出货增速超50%，市场份额明显提升，并通过与多家国内外芯片供应商达成战略合作应对缺芯问题。 ➢ 整机制造企业 国内代表企业：1）空调企业（海尔、美的、格力等），据产业在线《中国空气源热泵行业年度研究报告（2020 年）》数据， 2020 年中国空气源热泵行业销额排名中，海尔、美的、格力凭借品牌和渠道优势分别位列前三名。2）热泵企业（芬尼科技、同益科技、派沃股份等），据芬尼科技招股书，出口龙头企业芬尼21年占国内热泵出口份额26%左右，同时公司在内销市场也同步发力，20年中国空气源热泵行业销额排名中仅次于暖通三巨头排名第四。同益科技是专业从事热泵技术研发和热泵产品制造的高新技术企业，是国内最早从事空气能热泵热水器研发生产的企业之一。派沃股份主营业务为空气能热泵制冷、制热设备的研发、生产以及销售。3）热水器企业（中广欧特斯等），中广电器以热泵技术为核心，集空气源热泵、热泵空调、净水、新风、智能等产品研发、生产、销售、服务于一体。4）太阳能企业（力诺瑞特、四季沐歌等）；5）北方采暖企业（莱恩中央空调、阿尔普尔、清华同方等）。同时，据财联社不完全统计，7月以来亦有多家上市公司在互动易回复涉及热泵相关业务。 表2：7月以来在互动易上回复涉及热泵相关业务的上市公司 资料来源：财联社，新浪财经，天风证券研究所 41.9%27.1%27.0%3.3%0.4%0.2%截止阀四通换向阀电子膨胀阀热力膨胀阀电磁阀球阀60.5%9.0%4.9%22.4%3.2%翅片换热器壳管换热器钎焊板式换热器同轴套管换热器微通道换热器 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 海外代表企业：如NIBE INDUSTRIER AB（旗下NIBE Energy Systems 专注于私人住所或公共场所提供热泵和电热水器，是欧洲最大的独立热泵厂家）、博世（欧洲采暖市场上最大的供应商，为欧洲采暖市场的各个领域提供热源，产品含热泵）等。 集中度：2021年在芯片短缺和原材料涨价、限产限电等多重因素夹击之下，空气源热泵中小企业发展举步维艰，尤其在“煤改电”政策东风下催生的一批企业，面临着退市高潮。而头部企业凭借在渠道、供应链等层面的多年积累，在上下游市场都拥有优先权和议价权。市场增量和小企业退出后的市场空缺，为头部企业带来了进一步扩张空间。2019-2021年中国空气源行业主流品牌实力逐渐增强，推动行业集中度逐步提升。 图4：2019-2021年中国空气源行业品牌集中度变化 资料来源：产业在线，《2021年中国热泵供暖产业发展年鉴》，天风证券研究所 2. 本周家电板块走势 本周沪深300指数-0.32%，创业板指数+0.49%，中小板指数+0.51%，家电板块-4.15%。从细分板块看白电、黑电、小家电涨跌幅分别为-3.48%、-0.46%、-2.59%。个股中，本周涨幅前五名是和而泰、日出东方、英唐智控、飞科电器、佛山照明；本周跌幅前五名是ST禾盛、汉宇集团、长虹华意、三花智控、盾安环境。 图5：本周家电板块走势 资料来源：Wind，天风证券研究所 39.2%39.5%39.2%53.2%55.1%57.3%71.4%74.4%77.7%30%40%50%60%70%80%90%201920202021CR3CR5CR10-0.3%0.5%0.5%-4.2%-3.5%-0.5%-2.6%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%1小家电黑电白电家电创业