全球经济注释：衰退概率上升

2022 年 7 月 26 日投资解决方案与可持续发展全球 瑞士信贷经济学全球经济笔记：衰退概率上升我们的模型估计，美国在未来 6 个月和 12 个月内陷入衰退的概率约为 25%。自 4 月以来，概率从 5% 上升到 10%。这些都很高，但还没有达到之前经济衰退之前的水平。相比之下，我们的欧元区模型估计，未来 6 个月和 12 个月经济衰退的可能性已上升至大约 50%。我们预计欧元区将从今年第三季度开始陷入衰退。收益率曲线倒挂、通胀上升、住房数据疲软和调查下滑都推动了美国的增长。如果政策加息导致曲线进一步反转并且周期性数据继续恶化，未来几个月衰退的可能性可能会进一步上升。十年期债券收益率通常会在经济衰退概率升至特定阈值以上后下降。美国经济衰退的 6 个月概率已升至 20% 以上，这在历史上早于安全资产表现强劲而风险资产表现不佳。图 1：我们的概率模型显示美国和欧元区经济衰退风险急剧上升衰退期被遮盖美国衰退 欧元区衰退美国 600 万衰退概率 欧元区 600 万衰退概率贡献者彼得·弗利212 325 7946赵文哲212 325 1798100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%60 64 68 72 76 80 84 88 92 96 00 04 08 12 16 20资料来源：瑞士信贷、Haver Analytics®、NBER、EABCN重要信息这不是研究。请参阅重要披露并联系您的瑞士信贷代表了解更多详情。本报告代表瑞士信贷投资策略部的观点，并非按照旨在促进投资研究独立性的法律要求编制。它不是瑞信研究部的产品，投资策略部的观点可能与瑞信研究部和瑞信其他部门的观点存在重大差异，即使它引用了已发表的研究建议。瑞士信贷制定了多项政策，以促进瑞士信贷研究部门独立于瑞士信贷投资战略和其他部门，并管理利益冲突，包括与传播投资研究之前的交易相关的政策。这些政策不适用于本报告中包含的投资策略师的观点。 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升2我们的概率模型表明，美国和欧元区的衰退概率正在急剧上升。我们使用一系列解释变量来计算概率模型，这些变量在过去衰退之前具有预测能力，以估计未来衰退的概率。我们在附录中解释了完整的方法。我们的模型估计，未来 12 个月美国经济衰退的可能性已从 4 月份的 11% 上升至 25%。这些模型表明，未来 6 个月经济衰退的可能性现在为 24%，高于 4 月份的 5%。图 2：美国经济衰退概率衰退期被遮盖100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%60 64 68 72 76 80 84 88 92 96 00 04 08 12 16 20资料来源：瑞士信贷、Haver Analytics®、NBER在欧元区，我们的模型估计未来 12 个月和 6 个月出现衰退的可能性分别为 49% 和 52%。我们预计欧元区将从今年第三季度开始陷入衰退。图 3：欧元区衰退概率衰退期被遮盖100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%7074788286909498020610141822资料来源：瑞士信贷、Haver Analytics®、EABCN衰退概率提前 6m 衰退概率提前 12m衰退概率提前 6m衰退概率提前 12m 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升3收益率曲线倒挂、油价上涨、通胀上升、住房数据疲软以及调查下滑都推动了这一增长。由于美国和欧元区经济衰退概率上升的许多驱动因素是全球性的，因此其他发达经济体的类似模型也可能显示出衰退的可能性增加。图 4 中的表格显示了单变量概率模型隐含的美国衰退概率，我们用它来为我们的多变量模型中的变量选择提供信息。我们展示了在预测未来 6 个月和 12 个月的经济衰退方面表现最好的变量。目前，10 年减 1 年（或 2 年）收益率曲线之间存在对比，该曲线倒置并表明衰退概率相当高，而 10 年减联邦基金曲线仍然相对陡峭并表明低衰退概率。我们在图 2 所示的多元模型中使用了 10 年减去联邦基金曲线，因此如果美联储加息跟上当前的市场预期，我们的模型所暗示的衰退概率在未来几个月可能会进一步上升。图 4：单变量概率估计的美国衰退概率楷模我们展示了用于估计未来 6m 和 12m 衰退的 9 个最佳单一变量。变量按其预测能力的降序排列（用“AIC”误差项表示）。美国和欧元区单变量模型的完整表格见附录。美国经济衰退提前 6m美国经济衰退提前 12mAIC估计AIC估计YC 10 年减去联邦基金4315%YC 10 年减去联邦基金4104%房屋开始 12m 变化45311%YC 10 年减去 1 年42928%经合组织领先指标 6m 变化45916%YC 10 年减去 2 年44929%实际零售额 12m%46514%真正的联邦基金4851%YC 10 年减去 1 年48628%通货膨胀50831%标普 500 6m%50237%房屋开始 12m 变化51112%YC 10 年减去 2 年50527%实际零售额 6m%52216%通货膨胀51933%经合组织领先指标5459%消费者信心 12m 变化53059%实际油价55919%资料来源：瑞士信贷、Haver Analytics®、彭博在美国，6 个月衰退概率上升通常先于收益率下降和风险资产表现减弱我们的 6 个月前衰退概率模型历来是资产回报率的有用领先指标。图 5 显示了在经济衰退概率超过各种阈值后美国股票和债券的走势。在衰退概率超过 20% 和更高阈值后的 3 个月和 6 个月，实际股票回报率历来低于平均水平。同样，随着衰退可能性的上升，10 年期债券收益率在历史上一直下降。股票与债券的比率通常会下降。 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升4图 5：美国提前 6 个月的衰退概率超过各种阈值后的资产回报率1960 年至今。衰退概率高于每个阈值的事件，前提是在前 6 个月内未超过该阈值。EB40%950资料来源：瑞士信贷、Haver Analytics®、彭博自 1990 年以来，每当美国提前 6 个月的衰退概率上升到 20% 以上时，10 年期国债收益率就会在随后的 6 个月中下降。然而，在 1990 年之前，有四个时期，集中在 70 年代和 80 年代，尽管衰退风险上升，但债券收益率却有所上升。这些发生在通货膨胀率更高、波动性更大的情况下，由于预期没有很好地锚定，通货膨胀趋势更加持久。在这些事件中，中央银行无法有意义地降息，因为通货膨胀（在大多数情况下，通货膨胀预期）很高并且还在上升。尽管近期通胀居高不下，但中期通胀预期的调查和市场指标表现良好。如果情况仍然如此，不断上升的衰退风险应该会对 10 年期国债收益率产生与过去 25 年通常相同的下行压力。一个明显的风险是，通胀的上行意外使通胀预期脱锚，并导致类似于 70 年代和 80 年代的收益率动态。尽管我们不能排除此类意外，例如来自新能源冲击或与新冠病毒相关的供应中断，但美联储最近的言论表明它将以逐步收紧的政策作为回应。如果正确，这可能会抑制通胀预期，并在中期内以牺牲经济增长和风险资产价格为代价使政府债券收益率受益。平均提前 300 万回报 实物股票 实物债券EB比率10年产量平均 6m ahe 真实股票广告返回真实债券全样本均值1.9%0.9%0.9%-1.13.9%1超过数数10%224.9%0.7%3.20%13-0.4%030%10-1. 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升5图 6：美国 10 年期收益率基点 (bp) 在 600 万次衰退概率上升后的 6 个月内变化20%血压变化。衰退概率超过 20% 的事件，前提是在前 6 个月内没有超过 20%。100500-50-10060657075808590950005101520资料来源 瑞士信贷、Haver Analytics®、彭博图 7：美国在 600 万次衰退概率超过 20% 后的 6 个月内实际股票回报率 (%)％ 改变。衰退概率超过 20% 的事件，前提是在前 6 个月内没有超过 20%。20151050-5-10-15-20-256资料来源 瑞士信贷、Haver Analytics®、彭博 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升6附录概率模型是一种逻辑回归，其中因变量可以分为两类——在这种情况下是“衰退”或“非衰退”——并且自变量的值用于表示每个类别的概率。我们使用市场、调查和经济变量及其月度值的广泛选择和各种转换来指定估计未来 6 个月和 12 个月经济衰退概率的模型。对经济变量的最新观察是 2022 年 6 月（如果尚未发布，则该值从最新的可用月份结转）。市场变量从 7 月 25 日起更新为它们的值。首先，我们估计单变量模型。图 8 和图 9 中的表格按预测能力（用“AIC”误差项表示）的降序列出了变量，以及它们对衰退概率的估计。接下来，我们估计多元模型。我们使用以下过程选择自变量：（1）使用所有自变量运行回归，使用单变量模型中具有最低 AIC 的转换（或增长率），（2）一一删除不显着的变量，从p 值最高的变量。该方法去除了在单变量模型中表现良好的某些变量，因为它们与其他自变量具有共线性。我们针对美国和欧元区的多元概率模型背后的回归如图 10 和图 11 所示。 2022 年 7 月 26 日全球经济笔记：衰退概率上升7图 8：来自自变量完整样本的单变量模型的美国衰退概率估计变量按其预测能力的降序排列（用“AIC”误差项表示）。美国经济衰退提前 6m美国经济衰退提前 12mAIC 估计5%11%16%14%17%28%18%37%27%2%33%24%59%42%49%12%17%21%16%15%22%12%20%16%9%YC 10 年减去联邦基金 431 房屋开工 1200 万变化 453 经合组织领先指标 600 万改变459 实际零售额 12m% 465实际零售额6m%472 YC 10 年减去 1 年 486经合组织领先指标 12m改变490标准普尔 5006m%502YC 10 年减去 2 年 505 实际联邦基金518通货膨胀519SPX12m%528消费者信心 12m 变化 530 消费者信心 6m 变化 538 消费者信心 545主义制造业561真油12m改变573真油价格573实际油价 600 万% 578 经合组织领先指标 579 通货膨胀 1200 万变化 582失业率 6m 变化 585 失业率 586 通货膨胀 6m 变化 589失业率 12m改变589房屋开工 591 实际信贷增长 1200 万% 593 实际联邦基金 1200 万变化 594 实际联邦基金 600 万变化 59712%14%13%13%AIC 估计YC 10 年减去美联储资金410 4% YC 10 年减1年429YC 10 年减去 2 年 449 实数联邦基金485通货膨胀508 房屋开工 1200 万变化 511 实际零售额 600 万% 522实际零售额 1200 万% 531 实际联邦基金 1200 万变化 542 失业速度544经合组织牵头指标545 OECD 领先指标 6m改变559真油价格559 通货膨胀 12m改变560消费者信心 6m 变化 562 消费者信心 12m 变化 562充气 6m改变564真油12m改变564 消费者信心 566 实际油价 6m% 567标准普尔 5006m%56818%住房开始568 14% 经合组织领先指标 12m改变569 14% 实际联邦基金 6m改变57013%主义制造业57313%实际信贷增长12m%57413%SPX12m%57413%失业率 6m改变57412%失业率 12m改变57413%资料来源：瑞士信