7月超储率在1.5%附近,8月资金面料继续维持宽松—8月流动性展望

1 摘要 ■6月超储率升至1.5%附近，7月或维持在1.5%左右。6月末，根据准备金存款计算的超储规模约为3.6万亿，超储率回升至1.5%附近。截至7月24日，7月逆回购净回笼资金4420亿、国库定存投放资金400亿，国债和地方债净融资规模在2803亿附近。假设M0、库存现金和缴准基数环比与历史同期均值接近，一般性存款和财政两本账收支同比增速持平6月，再贷款投放延续6月的3300亿，则7月末超储率或维持在1.5%左右，处于历史同期偏高水平。资金价格方面，7月资金利率较6月有所回落，截至7月24日，DR001中枢下行17BP至1.25%，DR007中枢下行7BP至1.56%，大幅低于政策利率，资金面继续维持宽松。■8月政府债净融资规模有所增加，但财政发力料将继续投放流动性，资金面或继续维持宽松。政府存款方面，一方面，参考8月国债发行计划和近期单只国债发行规模，结合新增专项债已基本发行完成，剩余额度预计将在8月完成发行，新增一般债和再融资债按照历史同期发行节奏估计，预计8月国债发行约1万亿，地方债发行约7200亿，结合8月政府债到期量约为1.2万亿，预计政府债净融资在6100亿附近，较7月有所增加。另一方面，7月底留抵退税已基本结束，且经济继续修复，预计8月财政收入增速降幅有所收窄，而当前稳增长压力仍较大，结合“专项债8月底前基本使用到位”，短期内支出端仍将保持较快增速，参考5-6月财政两本账收支增速走势，则8月财政存款净投放规模预计在1.4万亿附近。银行缴准方面，参考历史同期情况，8月份扣除非银和境外存款的人民币存款环比通常增加1.3万亿，则法定存款准备金将增加约1100亿。参考往年同期，8月居民企业取现需求不高，M0和库存现金或小幅增加。人民币汇率持续维持在6.7以上，外汇占款或小幅流出。综合上述因素，预计8月资金面或继续维持宽松。■货币宽松仍会延续，存单利率预计维持较低水平。7月初存单利率先小幅反弹，自7月1日的2.30%震荡上行至7月14日的2.34%，后又持续回落至7月21日的2.13%，整体仍处于低位。月初存单利率的小幅反弹主要是由于跨月后央行逆回购缩量至30亿元使得市场加大了对资金面收紧的担忧，但实际上7月以来资金利率反而有所下行，市场担忧逐渐消退，存单利率持续下行。往后来看，7月初市场对于资金面的担忧已消退，且受“停贷”事件影响，当前房地产的不确定性较大，稳增长仍有待发力，预计货币宽松仍会延续，资金面偏松的格局短期内有望维持，存单利率预计维持在较低水平。■截至7月24日，最新债市杠杆率为108.9%，杠杆率位于历史同期偏高水平，隔夜成交占比也处于历史同期的相对高位。7月以来，债市杠杆率先自月初高点回落，后持续回升，基本维持在108%-109%左右，质押式回购日度成交量维持在6万亿以上，其中隔夜成交量持续上升，21日突破了6万亿大关，隔夜成交占比也有所上行，债市杠杆率和隔夜成交占比均处于历史同期偏高水平。当前资金面较为宽松，债市杠杆率和隔夜成交占比有所提升，但稳增长依旧是当前政策的核心与重点，流动性总量预计保持在合理充裕略高的水平，短期内偏高的杠杆率料不会对当前资金面造成太大影响。■7月政府债发行大幅回落，且财政发力投放流动性，超储率或维持在1.5%左右；8月政府债净融资规模有所增加，但财政投放料将继续发力，资金面或继续维持宽松。往后来看，虽然经济恢复和社融回升不利于债市，但在房地产的不确定性较大，以及当前社融难以V型强劲反弹、经济更多是“爬坑式恢复”而非类似2020年的“填坑式复苏”的背景下，央行仍需把资金维持低位，我们继续坚持利率债“震荡为主+择时交易”和债市“票息为主+交易增厚”的策略观点。■风险提示：央行公开市场投放超预期，财政投放力度不及预期等。 正文 7月流动性回顾：6月超储率升至1.5%附近，7月或维持在1.5%左右6月超储率升至1.5%附近，7月或维持在1.5%左右。6月末，根据准备金存款计算的超储规模约为3.6万亿，超储率回升至1.5%附近。截至7月24日，7月逆回购净回笼资金4420亿、国库定存投放资金400亿，国债和地方债净融资规模在2803亿附近。假设M0、库存现金和缴准基数环比与历史同期均值接近，一般性存款和财政两本账收支同比增速持平6月，再贷款投放延续6月的3300亿，则7月末超储率或维持在1.5%左右，处于历史同期偏高水平。资金价格方面，7月资金利率较6月有所回落，DR001中枢下行17BP至1.25%，DR007中枢下行7BP至1.56%。跨月后，DR001和DR007均持续回落，7月中旬受税期影响，资金利率波动上行，税期过后资金利率继续下行。整体来看，7月银行间流动性继续维持宽松，隔夜资金和DR007持续低于政策利率，DR001中枢下行17BP至1.25%，DR007中枢下行7BP至1.56%。 28月流动性展望：资金面或继续维持宽松2.1政府存款：政府债净融资规模有所增加，财政存款继续投放流动性展望8月政府债发行，国债方面，根据《2022 年第三季度国债发行计划》和近期发行的单只国债规模情况推算，预计8月国债发行量约为10575亿。考虑8月国债到期偿还量约为8967亿元，预计净融资规模约为1600亿元。地方债方面，今年地方债发行节奏前置，截至7月24日，今年新增专项债累计发行3.45万亿，占全年限额的95%，预计剩余额度将在8月完成发行，假设新增一般债和再融资债按照历史同期发行节奏估计，则8月地方债发行规模预计处在7200亿附近。考虑8月地方债到期规模2718亿元，净融资规模或为4500亿元。 综合国债和地方债，预计8月政府债发行规模约为1.78万亿，到期1.17亿元，净融资规模约为6100亿元。财政收支方面，8月财政存款或继续投放流动性。从公布的财政数据来看，6月留抵退税进入收尾阶段结合经济的继续修复，财政收入增速降幅明显收窄，而支出端继续发力。往后来看，7月底留抵退税已基本结束，且经济继续修复，预计8月财政收入增速降幅料进一步收窄，而当前稳增长压力仍较大，结合“专项债8月底前基本使用到位”，短期内支出端仍将保持较快增速，参考5-6月财政两本账收支增速走势，则8月财政存款净投放规模预计在1.4万亿附近。2.2银行缴准：8月缴准压力不大参考历史同期情况，8月份缴准基数（新增人民币存款扣除非银和境外存款）季节性增加趋势明显，参考历史同期均值，预计8月份扣除非银和境外存款的缴准基数环比通常增加1.3万亿，金融机构加权平均存款准备金率为8.1%，则8月缴准带来的资金回笼预计为1100亿元。 3此外，外汇占款方面，人民币汇率持续维持在6.7以上，外汇占款或小幅流出。货币发行方面，参考往年同期，8月居民和企业取现需求不高，M0和库存现金或小幅增加。综合上述因素，预计8月资金面或继续维持宽松。货币宽松仍会延续，存单利率预计维持较低水平7月初存单利率先小幅反弹，自7月1日的2.30%震荡上行至7月14日的2.34%，后又持续回落至7月21日的2.13%，整体仍处于低位。月初存单利率的小幅反弹主要是由于跨月后央行逆回购缩量至30亿元使得市场加大了对资金面收紧的担忧，但实际上7月以来资金利率反而有所下行，市场对资金面的担忧消退，存单利率持续下行。往后来看，7月初市场对于资金面的担忧已消退，且受“停贷”事件影响，当前房地产的不确定性较大，稳增长仍有待发力，预计货币宽松仍会延续，资金面偏松的格局短期内有望维持，存单利率预计维持在较低水平。 4债市杠杆率升至108.9%附近，隔夜成交占比处于历史同期偏高位置截至7月24日，最新债市杠杆率为108.9%，杠杆率位于历史同期偏高水平，隔夜成交占比也处于历史同期的相对高位。7月以来，债市杠杆率先自月初高点回落，后持续回升，基本维持在108%-109%左右，质押式回购日度成交量维持在6万亿以上，其中隔夜成交量持续上升，21日突破了6万亿大关，隔夜成交占比也有所上行，债市杠杆率和隔夜成交占比均处于历史同期偏高水平。当前资金面较为宽松，债市杠杆率和隔夜成交占比有所提升，但稳增长依旧是当前政策的核心与重点，流动性总量预计保持在合理充裕略高的水平，短期内偏高的杠杆率料不会对当前资金面造成太大影响。 相关报告7月政府债发行大幅回落，且财政发力补充流动性，超储率或维持在1.5%左右；8月政府债净融资规模有所增加，但财政投放料将继续发力，资金面或继续维持宽松。往后来看，虽然经济恢复和社融回升不利于债市，但在房地产的不确定性较大，以及当前社融难以V型强劲反弹、经济更多是“爬坑式恢复”而非类似2020年的“填坑式复苏”的背景下，央行仍需把资金维持低位，我们继续坚持利率债“震荡为主+择时交易”和债市“票息为主+交易增厚”的策略观点。6月超储率在1.5%附近，7月资金面料继续维持宽松—7月流动性展望（20220626）5月超储率在1.4%附近，6月资金面料继续维持宽松—6月流动性展望 （20220529） 4月超储率或在1.5%附近，5月资金面有望维持平稳—5月流动性展望（20220424）3月超储率或高于1.4%，4月资金面有望维持平稳—4月流动性展望（20220320）2月超储率或降至0.9%，3月资金面有望维持平稳—3月流动性展望（20220220）1月超储率或降至0.8%，2月资金面有望维持平稳——2月流动性展望 （20220207）12月超储率或升至1.3%，关注央行如何对冲1月资金缺口——1月流动性展望 （20211226）