请务必阅读正文之后的免责声明部分 消退的通胀和增长：美国经济指标传递的信号是什么？报告论文： 美国的通胀似乎正在缓和，但这也意味着此前旺盛的需求也可能正在降温，美联储的鹰派政策立场正在增加经济衰退的风险。在经济活动指标方面，美国经济似乎正在经历进一步放缓，其中房地产市场的下行趋势最为明显。在消费方面，商品支出向服务支出的轮动可能会缓解需求下滑，但我们仍推测需求放缓将对企业盈利产生负面影响。劳动力市场指数发出的信息较为复杂，就业前景表明美国劳动力市场仍然非常强劲，而实际工资数据则呈现出较为明显的下降趋势。我们建议更多关注潜在的就业恶化趋势，以及美联储能否在控制通胀的前提下继续收紧政策，而不会使经济陷入全面衰退。报告摘要： 消费正在从商品转向服务。PCE 组成部分显示，由于刺激计划增加了人们的可支配收入，消费者在耐用品和非耐用品上的支出在 COVID 爆发期间飙升，并在 2021 年 3 月达到顶峰。在经历了一段相对缓慢的增长之后，消费者在服务上的支出一直在稳步攀升，目前的增长比商品支出更为乐观。我们预计消费支出将进一步从商品转向服务。因此，需求放缓可能没有市场预期那么严重，但总体形势依然严峻。随着消费者对商品的需求和库存的高位下降，企业可能会主动主动去库存，对利润造成显着的负面影响。因此，我们认为未来一个月盈利预测进一步下调的风险值得更多关注。 劳动力市场出现降温迹象。失业率和每个职位空缺的失业率仍然很低，但黄金年龄失业率和首次申请失业救济人数开始上升。名义工资的增长速度低于 2021 年 5 月至 2022 年 3 月期间的飙升速度，而实际工资增长实际上正在下降，因为名义工资增长远远落后于通货膨胀的步伐。因此，尽管某些市场观点认为，大流行期间积累的家庭储蓄可以缓冲食品和能源价格的急剧上涨，但这种缓冲现在基本上不存在。总体而言，就业数据表明美国劳动力市场仍然相对强劲，但工资趋势并不乐观。我们建议密切关注就业指标的转变趋势。 房屋市场继续恶化。随着美联储进入加息周期，抵押贷款利率正在攀升。 2022 年 5 月新屋销售同比下降略有放缓，但自 3 月以来建筑许可数量一直在下滑。自 2021 年 8 月以来，抵押贷款申请急剧下降，现房销售同比下降。虽然现房销售价格中位数在上涨，但如果我们按价格水平查看销售增长的分布，似乎部分房价上涨的原因是价格较低的房屋由于需求下降而退出市场。 风险：美联储加息可能导致市场进一步波动；地缘政治风险可能使能源价格居高不下；消费急剧下降，从而对企业收益产生负面影响；劳动力市场也有降温的风险。2022 年 7 月 20 日研究分析师欧阳世睿(852)相关报道1、《拥抱风险和机遇》2022-04-112、《美国股市尚未完全反映通胀数据和利率上调》2022-06-29东吴证券国际经纪有限公司感谢东吴研究院，特别是其员工的贡献和支持涵若冯(冯涵若).1 / 15东吴证券（香港）每月展望 202207股票研究·策略研究·月度展望 每月展望2 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分目录1.消费正在从商品转向服务........................................................................................................................42.劳动力市场出现降温迹象........................................................................................................................73.楼市继续恶化 .........................................................................................................................................94.风险亮点 ..............................................................................................................................................12 每月展望3 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分图表图 1：PCE 的趋势表明美国的通胀似乎正在放缓 4图 2：密歇根情绪指数在 2022 年 6 月创下 50 的历史新低 5图 3：2022 年 5 月美国预售零售额环比下降 0.4% 5图 4：消费者在服务上的支出比在商品上的支出增长更为乐观 5图 5：美国 2022 年 6 月综合采购经理人指数为 51.2，为五个月低点 6图 6：库存从 2021 年初到年中下降，直到 10 月 6 日之后才到图 7：自 20227 年 2 月以来，美国就业增长的 3 个月追踪平均值一直在下降 图 8：黄金年龄失业率（25-54 岁的人）开始上升 7图 9：美国首次申请失业救济人数开始上升 8图 10：个人小时工资的中位数同比变化百分比增长放缓 8图 11：名义工资增长远远落后于通货膨胀的步伐 8图 12：美国的实际工资增长实际上正在下降 8图 13：美国个人储蓄可能已降至疫情前水平，消费信贷增长加速 9图 14：随着美联储进入加息周期，抵押贷款利率正在攀升 10图 15：房地产市场需求减弱 10图 16：2022 年 5 月新屋销售同比降幅略有放缓 10图 17：建筑许可数量自 2022 年 3 月以来一直在下滑 10图 18：自 2021 年 8 月以来，现房销售同比下降 11图 19：现房销售价格中位数正在上涨 11图 20：豪宅销量增长，而低价住宅销量下降 11 每月展望4 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分2022 年 5 月美国核心 PCE 同比下降至 4.7%，创下去年 11 月以来的最低增幅，略低于市场此前预期的 4.8%，也低于 4 月份的 4.9%。 5 月份包括食品和能源在内的 PCE 同比增长 6.35%，与上月持平。美国的通胀似乎正在缓和，但这也意味着此前旺盛的需求也可能正在降温，美联储的鹰派政策立场正在增加经济衰退的风险。在本报告中，我们着眼于美国经济活动的一些关键指标，包括零售、住房和劳动力市场的趋势，以分析经济放缓的步伐。图 1：PCE 的趋势表明美国的通胀似乎正在放缓7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：FRED、东吴证券（香港）1. 消费正在从商品转向服务密歇根州情绪指数在 2022 年 6 月创下 50 的历史新低，表明消费者支出的下行风险正在继续加剧。 2022 年 5 月，不包括食品服务在内的预先零售额环比下降 0.4%，但 7% 的同比增长看起来仍然没有那么糟糕。 PCE 组成部分显示，由于刺激计划增加了人们的可支配收入，消费者在耐用品和非耐用品上的支出在 COVID 爆发期间飙升，并在 2021 年 3 月达到顶峰。在经历了一段相对缓慢的增长之后，消费者在服务上的支出一直在稳步攀升，目前的增长比商品支出更为乐观。随着夏季旅游旺季的到来、限制的解除和囤积行为的结束，我们预计消费支出将进一步从商品转向服务。因此，需求放缓可能没有市场预期那么严重，但总体形势依然严峻。美国核心 PCE 价格指数同比美国 PCE 价格指数同比18/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/04 每月展望5 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分图 2：密歇根情绪指数在 2022 年 6 月创下 50 的历史新低图 3：2022 年 5 月美国预售零售额环比下降 0.4%105大学。密歇根情绪指数60%50% 预支零售销售：零售贸易（同比） 预支零售销售：零售贸易（较上月变化百分比）9540%8530%7520%6510%0%55-10%45-20%资料来源：彭博、东吴证券（香港） 资料来源：FRED、东吴证券（香港）图 4：消费者在服务上的支出比在商品上的支出增长更为乐观实际 PCE：耐用品，指数 2021 年 1 月=100 实际 PCE：非耐用品，指数 2021 年 1 月=100 实际 PCE：服务，指数 2021 年 1 月=10011311110910710510310199979593资料来源：FRED、东吴证券（香港）由于需求下降，自 2022 年 3 月以来，商业活动开始显着放缓。 Markit 的 6 月份制造业 PMI 初值为 52.4 的 23 个月低点，0/0121/0121/0221/0321/0421/0521/0621/07521/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/05 每月展望6 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分远低于预期的 56 和 5 月份的 57。服务业和制造业的初步综合采购经理人指数为 51.2，为五个月低点。从美国零售库存来看，随着2021年初家庭商品支出的快速上升，库存从2021年初到年中呈下降趋势，而本应在2021年下半年补充的库存由于受困于10月后才到货。供应链中断。目前，随着消费者对商品的需求和库存的高位下降，企业可能会主动主动去库存，对利润造成较大的负面影响。在我们之前的报告《美国股市尚未完全反映通胀数据和利率上涨的价格》中，我们指出，尽管市场在一定程度上修正了 2022 年第二季度的盈利预测，但对下半年的预期一致2022年不变。因此，我们建议投资者提防盈利进一步下调可能引发市场波动。根据 FactSet 自下而上的估计，从 2022 年 6 月 14 日至 7 月 1 日，市场分析师将 2022 年每股收益预期仅下调了 0.4%，将 2023 年每股收益预期仅下调了 0.5%。因此，我们认为未来一个月盈利预测进一步下调的风险值得更多关注。图 5：美国 2022 年 6 月综合采购经理人指数为 51.2，为五个月低点666462605856545250图 6：库存从 2021 年初到年中下降，10 月后才到720 零售商库存（十亿美元）700680660640620600580资料来源：Markit Economics、东吴证券（香港） 资料来源：FRED、东吴证券（香港）美国综合采购经理人指数21/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0604 每月展望资料来源：FRED、东吴证券（香港）资料来源：FRED、东吴证券（香港）7 /15东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分2. 劳动力市场出现降温迹象在经历了艰难的一年之后，美国劳动力市场出现了一些放缓的迹象。失业率和每个职位空缺的失业率仍然很低，但黄金年龄失业率（25-54 岁的人）和初次申请失业救济人数开始上升。名义工资虽然仍在增长，但增速低于 2021 年 5 月至 2022 年 3 月期间的飙升速度，而实际工资增长实际上正在下降，因为名义工资增长远远落后于通胀步伐。与此同时，美国个人储蓄可能已降至大流行前的水平，消费者信贷增长加速，这意味着刺激计划中的多余现金已被快速上涨的食品等必需品成本所消耗，导致消费者最大限度地利用信用卡限额。因此，尽管某些市场观点认为，大流行期间积累的家庭储蓄可以缓冲食品和能源价格的急剧上涨，但这种缓冲现在基本上不存在。总体而言，就业数据表明美国劳动力市场仍然相对强劲，但工资趋势并不乐观。我们建议密切关注就业指标的转变趋势。图 7：自 2022 年 2 月以来，美国就业增长的 3 个月追踪平均值一直在下降图 8：黄金年龄失业率（25-54 岁人