SiP持续成长 汽车电子加速放量

域控制与Powertrain产品是核心增长点 增持评级，目标价22.23元。我们预计公司2022-2024年EPS为1.28/1.64/2.01元，同比增长53%/28%/22%。参考可比公司估值水平，给予目标价22.23元，首次覆盖给予增持评级。 域控制与Powertrain产品有望加速放量，汽车业务高速发展期已至。 公司汽车电子产品包括车身控制、域控制、Powertrain、ADAS四大类，其中域控制与Powertrain是核心增长点。（1）Powertrain:业务涵盖逆变器、车载充电器、电源管理系统、高压配电盒等，其积极布局功率模块组装与测试环节，2022年将量产车用IGBT模块，合作客户均为全球一线车厂，未来订单有望逐步上量。（2）域控制：业务涵盖智能驾驶舱相关显示控制PCBA等。下游客户哈曼订单规模增长迅速，将进一步带动公司域控制产品持续放量。 SiP模组打开增长空间，公司份额领先享行业发展红利。公司背靠日月光且深度绑定A客户，技术先发优势显著；同时凭借深厚积累持续拓展非A业务。（1）通讯类：其是A客户手机WiFi模组、AiP、UWB模组等的核心供应商，未来将深度受益于系统化趋势下SiP模组需求量增长及毫米波AiP渗透率提升大趋势。（2）消费电子类：公司配套A客户Watch和TWS耳机SiP产品多年，伴随着Watch产品需求爆发及A客户后续新品类的推出，业绩有望持续增长。 催化剂。单月营收超预期；汽车功率模块新产品进一步放量风险提示。疫情恶化的风险;中美贸易摩擦的不确定性 财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(+/-)% 47,696 28%1,978 58%1,739 38%0.79 0.50 55,300 16%2,177 10%1,858 7%0.84 0.26 71,682 30%3,147 45%2,840 53%1.28 0.26 86,651 21%3,977 26%3,628 28%1.64 0.26 104,166 20%4,885 23%4,437 22%2.01 0.26 经营利润（EBIT）(+/-)% 净利润（归母）(+/-)% 每股净收益（元）每股股利（元） 利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率(%)净资产收益率(%)投入资本回报率(%)EV/EBITDA市盈率 4.1%14.4%10.3%15.54 19.46 3.3% 3.9%14.2%9.0%11.52 18.22 1.7% 4.4%18.3%11.7%8.12 11.92 1.7% 4.6%18.9%12.8%6.66 9.33 1.7% 4.7%18.8%13.5%4.90 7.63 1.7% 股息率(%) 1.SiP领先优势显著，EMS/ODM产品持续升级 公司是SiP微小化技术领导者 ，EMS/ODM领先企业。公司以ODM/EMS以及SiP模组为核心产品，下游应用于无线通讯、消费电子、工业电子、医疗、电脑与存储以及汽车电子等多个领域。其作为SiP技术全球龙头，产品目前主要涉及WiFi模组、UWB模组、毫米波天线模组、指纹辨识模组、智能穿戴用手表和耳机模组等。除了为穿戴及通讯产品提供SiP微小化技术外，公司也为存储、工业及车用电子产品提供电子封装制程 、 高密度SMT制程和 “EMS+”(Electronics Manufacturing Service Plus)的多元制程服务。 图1：公司产品覆盖多个应用领域 公司背靠封测龙头日月光集团，协同效应显著持续巩固技术优势。公司的控股股东为日月光集团，间接持有公司77%的股份。依靠着日月光集团，公司进一步建立并巩固其在SiP模组等领域的技术优势，同时ODM/EMS业务也在不断扩张中。其于2020年12月完成对欧洲第二大EMS公司FAFG的收购，进一步加强了公司在全球的布局以及在汽车、能源、工业等领域的优势。 图2：公司背靠日月光集团 公司持续完善全球化布局，巩固在地化服务优势。目前公司在中国大陆、台湾地区、美国、法国、德国、英国、捷克、墨西哥、波兰、突尼斯、越南等10个国家（含地区）拥有27个生产据点，服务全球知名品牌厂商。 图3：公司持续加深全球化布局 通信类与消费电子类SiP产品是公司当前主要收入来源 ，同时EMS/ODM业务增速加快尤其是汽车电子业务发展迅猛。2021年公司通讯类及消费电子类产品营收占比分别达到38.36%、33.57%；2021年公司EMS/ODM业务增速加快，尤其是工业类和汽车电子业务（工业类产品营收同比增长达67.26%；汽车电子类产品营收同比增长54.05%）汽车业务占比由2020年的3.55%提升至2021年的4.71%，伴随着汽车新产品和订单持续落地，预计汽车业务占比将进一步提升。 图4：公司各项业务收入持续增长（单位：亿元） 图5：消费电子与通讯类业务是主要营收来源 不惧疫情扰动，得益于WiFi模块持续放量以及公司车电、存储领域业务拉动，公司22Q1与22Q2（预告中值）归母净利润增长显著。营收端来看，据公司单月收入数据公告，2022年上半年公司实现营收289.4亿元，同比增加29.9%；根据中报业绩预告，22H1公司预计实现归母净利润10.47-11.02亿元，同比大幅增加90%-100%，扣非后归母净利润10.65-11.11亿元，同比增加130%-140%。从单季度情况看，其22Q1归母净利润达到4.39亿元，创往年历史新高，同比增长接近80%；按照预告中值，预计22Q2归母净利润达6.35亿元，同比增长108%。这主要得益于WiFi模块持续放量以及公司在车电、存储等领域订单快速增长拉动。 图6：公司22Q1与22Q2单季度归母净利润增长显著 2.ODM/EMS业务：产品结构持续升级，汽车电子业 务高速发展期已至 2.1.ODM/EMS市场空间广阔，20-25年CAGR达7.1% ODM/EMS市场空间广阔，20-25年CAGR达7.1%。据NewVenture Research，2021年全球ODM+EMS的市场规模超过了6400亿美元，2025年市场规模将达到8300亿美元以上，其中ODM、EMS规模分别约为1600、6700亿美元，2020年到2025年合计市场规模CAGR约为7.1%。 图7:全球ODM与EMS市场规模不断增加 2.2.汽车电子：域控制与Powertrain持续放量，公司业务迎来高速增长期 汽车智能化、电动化加速发展，汽车电子市场增长迅速。汽车电动化以及智能化推动汽车电子市场规模的不断增加，参考公司年报中整理的数据，2021年汽车电子市场规模为1344.18亿美元，2025年将达到1738.34亿美元，2020-2025年CAGR达到7.1%。 表1:汽车电子市场规模价格持续增长（单位：百万美元） 图8：公司汽车电子产品成长空间广阔 公司的汽车电子产品主要分为四大类，包括车身控制、域控制、Power train、ADAS等。（1）车身控制主要包括LED车灯和车身相关PCBA等；（2）域控制产品主要为智能驾驶舱相关显示控制PCBA，客户包括哈曼等。（3）Powertrain包括电驱逆变器、车载充电器、直流逆变器、电源管理系统、高压配电盒、电子泵等；（4）ADAS领域则为相关的PCBA产品。在汽车领域，公司的产品线布局完善，技术能力出色，将深度受益于汽车智能化、电动化的发展。 公司汽车电子业务进展迅速，域控制与Powertrain产品是主要增长点。 其车电业务取得ISO26262认证，陆续正式量产电动车动力系统、电池管理系统及散热系统的应用产品，布局功率半导体国际大厂的功率模块的组装生产与测试，2022年将正式量产车用IGBT模块；同时公司通过投资氮化镓公司加码功率电子板块，探索第三代半导体在汽车电子的应用，目前公司车用SiC功率模块相关产品已经实现量产。公司预计2022年Powertrain产品占汽车业务的营收比例将达到27%，其中超过60%的增长来自新客户以及新产品，Power module产品2022年量产，后续将持续提升增长动能。同时域控制产品自21 H2 以来逐步放量，规模增长迅速，为又一大增长点。 图9:公司汽车电子产品包括车身控制、域控制、Powertrain、ADAS 2.3.电脑及存储/工业/医疗产品：产品线布局完善，公司进入收获阶段 公司在电脑及存储、工业、医疗领域产品线布局完善，在各领域内均有领先的技术能力和产品，考虑到以上市场需求不断增加，公司进一步进入收获阶段。 （1）医疗：根据公司公告，医疗产品组装领域，2021年市场规模约为500.75亿美元，2025年市场规模将达到629.4亿美元，2020-2025年CAGR为5.9%；医疗方面，公司产品主要是家庭护理和医院用分析设备，主要包括维生素K拮抗剂治疗仪、心血管设备和葡萄糖计量装置等； 图10：医疗产品组装市场规模广阔 （2）电脑与存储： 电脑类产品服务器主机板、交换机的市场需求仍将保持稳定的成长。公司电脑主板产品主要包括服务器主板、工作站主板、笔记本和平板电脑的SipSet模块等；电脑周边产品主要包括笔记本电脑的扩展坞(Docking Station)、外接适配器(Dongle)产品，拓展笔记本电脑外接其他设备的功能的产品。 公司通过加强与主要客户的合作，争取更多市场份额和订单。 存储类产品方面，SSD应用在笔记本电脑和数据中心中需求明显上升，2021年市场年成长率为15%。2020-2025年SSD市场的复合增长率约为9.3%。公司存储和互联产品主要包括消费型产品固态硬盘(SSD)和企业高阶交换机、网络适配卡。其积极维系既有客户关系的同时，也在努力开发新客户，重点发展企业级产品。公司拥有领先的新技术开发能力，例如：光纤信道、SAS、SATA、10G以太网络、Rapid IO及无限宽带等，成功地开发出多样化产品。公司是领先的固态硬盘设计与制造合作伙伴，为客户提供制造服务及硬件设计、产品验证以及定制开发的生产测试平台的服务；公司代工生产的高阶交换机(Switch)与网络适配卡(HCA card)，是需要高速数据交换及处理的企事业单位、计算及数据中心的核心网络不可或缺的设备。 图11：SSD应用在笔记本电脑和数据中心中需求明显上升 （3）工业领域：智能手持设备和POS的市场，因物流仓储需求成长和零售业复苏，整体POS市场2020-2025年复合增速约为8.5%。公司工业类产品主要包括销售点终端机(POS机)和智能手持终端机(SHD)，客户包括NCR、Zebra、Honeywell、DensoWave等行业龙头企业。 图12：POS整体市场持续增长 图13：公司工业电子产品布局情况 3.SiP模组：增长空间逐步打开，公司份额领先享行 业发展红利 3.1.需求端：小型化+系统化趋势推动应用拓展，增量空间逐步打开 SiP模组是将若干功能的IC和配套电路集成一个模块，达到缩小功能模块面积、提高电路系统效率及屏蔽电磁干扰等效果，更加复杂的硬件和更小的主板面积使得相关功能模组微小化、系统化成为趋势。随着消费电子产品趋于微小化、个性化、功能多元化，所应用的模组也将朝着微型化、多功能集成化的方向快速发展，成为同类模组产品的主流。 SiP技术应用领域广泛，在智能手机、可穿戴设备产品中的多个重要模块皆有重要应用，包括Wifi模块、低功耗无线模块、 M2M 模块等等。 3.1.1.可穿戴：Watch等产品需求放量+技术升级，打开增长空间 当智能穿戴产品不断趋向“轻、薄、短、小”，系统级封装（SiP）技术成为提供高度集成化和微小化设计的关键技术。SiP技术是AirPods的核心，AirPods Pro以及最新的Airpods 3均采用该技术。SiP封装技术使得AirPods在单一封装体内实现更多