请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 相关研究 [Table_OtherReport]  6月外贸数据点评：出口韧性或近尾声，全球贸易格局生变  2022年宏观中期策略：水涨船已高，随波续逐流  6月金融数据点评：总量结构均有好转，内生动力尚需观察 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 疫情冲击经济，一产展现韧性。二季度经济在疫情的冲击下探底，一、二、三产受疫情影响依次加深，从三年平均同比增速来看，二季度GDP增长3.8%，较前值下降1.1个百分点。一产增长5.2%，较前值增加1.6个百分点；二产增长4.3%，较前值下降1.6个百分点；三产增长3.2%，较前值下降1.2个百分点。二季度一产同比增速较前值不降反升，原因或是猪肉的均衡量较去年同期仍在增加，拉动了一产GDP的增速。 ⚫ 消费弱、投资稳、出口强，只有地产增速为负。6月消费继续修复，社零总额同比和三年平均同比增长3.1%和4.3%，较前值增加9.8和3.7个百分点。固定资产投资在基建和制造业投资的带动下表现不弱，同比和三年平均同比分为5.9%和5.6%，较前值增加1.2和0.9个百分点。出口得益于外需旺盛和国内供应链压力缓释，边际走强。房地产的下探则尚未有明显改观，近来再添断贷新忧。 ⚫ 生产好于需求，外需好于内需。6月工增与社零、工增与出口交货值三年平均同比增速反映的信息是，生产的修复要好于需求，外需要好于内需。从工增分项看，6月机械设备类等行业同比增速较高，并且大部分行业较5月同比增速有进一步的修复，其中汽车制造业的反弹幅度最大。 ⚫ 经济增速下行，微观个体承压。城镇居民收入和支出增速在二季度较前值均有较大幅度的下行，支出比收入下行的幅度更大，反映了居民预防性储蓄的心理。就业整体好转，但16—24岁青年失业率持续上升，6月份达到19.3%。青年就业情况的明显好转或许要等到小企业的经营预期有明显改善。 ⚫ 后市展望。经济在二季度探底并于5、6月份逐步修复，后续关键变量仍然是疫情，稳增长的力度也需要关注。不确定性主要是房地产的走势和海外通胀与加息，此两项也分别是过去一周影响国内外资本市场走势的主要因素。往后看，股市在经历了超跌反弹之后进入了平台期。经济基本面预计将保持低位平稳，流动性维持中性偏松的状态。海外资本市场走势有一定的不确定性，但冲击最大的时候或已过去。因此，以业绩为支撑的结构性及个股机会更大。同时，需留意未来能源板块的调整风险。 风险提示：疫情超预期、地缘政治风险超预期 [Table_Title] 经济探底后修复，疫情是关键变量 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2022.07.17 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 二季度经济在疫情的冲击下探底，一、二、三产受疫情影响依次加深，从三年平均同比增速来看，一、二、三产二季度同比增速依次递减。随着5、6月疫情好转和政策维稳，经济开始上行：生产好于需求，外需好于内需，除了地产都在修复。 从业态来看，消费及服务业的弱势无需赘言，生产及制造业因供应链压力缓释和外贸强劲展现出了韧性，房地产的下探则尚未有明显改观，而且近来再添断贷新忧。固定资产投资在基建和制造业投资的带动下表现不弱，房地产投资则是拖累。 经济增速下行的压力也映射到了微观个体，居民收入和支出增速随之下行，16-24岁人口失业率持续上升，6月达到19.3%。 站在当前时点看，经济基本面预计将保持低位平稳，流动性维持中性偏松的状态。后续影响经济上行最关键的变量仍然是疫情，稳增长的政策力度也需要关注。不确定性主要是房地产的走势和海外通胀与加息。 1 疫情冲击经济，一产展现韧性 在疫情的冲击下，2022年上半年经济总体和一、二、三产GDP同比增速分别为2.5%、5.0%、3.2%、1.8%，其中二季度增速分别为0.4%、4.4%、0.9%、-0.4%，较一季度分别下降4.4、1.6、4.9、4.4个百分点。 看三年平均同比增速，二季度GDP增长3.8%，较前值下降1.1个百分点。其中，一产增长5.2%，较前值增加1.6个百分点；二产增长4.3%，较前值下降1.6个百分点；三产增长3.2%，较前值下降1.2个百分点。 图1：GDP同比（%） 资料来源：Wind,首创证券 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002010-032013-032016-032019-032022-03GDP:不变价:当季同比GDP:不变价:三年平均同比 eW8YhYIZmNoP7NdN7NsQrRoMpNjMpPpQlOnMvNbRrQnRxNnPoOxNrQrP 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图2：三个产业GDP三年平均同比（%） 资料来源：Wind,首创证券 第一产业二季度的同比增速是亮点，特别是在三年平均同比的意义上，较一季度不降反升。背后原因可能是猪肉价格在二季度同比仍处于负区间，意味着猪肉的供需均衡量较去年同期在增加，从而推升了一产GDP的增速。 上述逻辑得到了数据印证：第一，猪肉CPI同比增速与猪肉屠宰同比增速、一产GDP同比增速负相关关系均很明显；第二，粮食产量同比增速比肉类产量增速波动小很多，尤其是2019年以来；第三，肉类产量中猪肉产量占比较高且贡献了主要波动。 图3：猪肉价格与生猪屠宰量负相关（%） 资料来源：Wind,首创证券 024681012142010-032013-032016-032019-032022-03GDP:不变价:第一产业:三年平均同比GDP:不变价:第二产业:三年平均同比GDP:不变价:第三产业:三年平均同比-150-100-50050100-60-40-200204060801001202012-032015-032018-032021-03生猪定点屠宰企业屠宰量:4月移动平均:同比CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比:×-1，右轴 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 图4：猪肉价格与一产GDP负相关（%） 资料来源：Wind,首创证券 图5：粮食产量比肉类产量波动小（%） 资料来源：Wind,首创证券 -150-100-50050100-4-202468102010-032013-032016-032019-032022-03GDP:不变价:第一产业:当季同比CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比:×-1,右轴-15-10-505101520201020112012201320142015201620172018201920202021产量:粮食:同比产量:肉类:同比 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图6：猪肉在肉类占比高，且贡献主要波动 资料来源：Wind,首创证券 具体看各行业的三年平均同比增速，有如下几个特征： 一是细分业态与三大产业指向一致，2022年二季度接触类服务业表现较差，住宿和餐饮业、租赁和商务服务业负增长，农林牧渔、制造业表现较好，信息传输、软件和信息技术服务业高增。 二是各业态2022年二季度同比增速普遍较2022年一季度和2021年四季度下行，一般而言，较2021年四季度下降幅度更大，但房地产业、工业和制造业相较于2022年一季度下滑幅度更大，说明上述行业在2022年一季度较2021年四季度增速有所回升。 三是建筑业和农林牧渔业是少有的2022年二季度同比增速比2022年一季度和2021年四季度均要高的行业，前者主要反映了基建对冲经济下行，后者在前文已有讨论。 图7：各行业三年平均同比增速（%） 资料来源：Wind,首创证券 2 消费弱、投资稳、出口强，只有地产增速为负 从需求端来看，6月消费弱、投资稳、出口强，只有地产增速为负。 6月消费修复，社会消费品零售总额同比和三年平均同比分别增长3.1%和4.3%，较前值分别增加9.8和3.7个百分点。其中，商品零售同比和三年平均同比分别增长3.9%3,9004,4004,9005,4005,9006,4006,0006,5007,0007,5008,0008,5009,0009,50020002002200420062008201020122014201620182020产量:肉类（万吨）产量:猪肉，右轴（万吨）-10-50510152022年2季度:三年平均同比2022年2季度-2021年4季度:三年平均同比2022年2季度-2022年1季度:三年平均同比 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 和4.9%，较前值分别增加8.9和3.4个百分点；餐饮收入同比和三年平均同比分别下降4.0%和0.7个百分点，较前值分别增加17.1和6.1个百分点。 图8：社零、商品、餐饮三年平均同比（%） 资料来源：Wind,首创证券 从社零分项来看，6月的三年平均同比增速较5月均有上行，并且可选消费的修复好于必选消费，其中文化办公、通讯器材、化妆品类、家用电器、服装鞋帽、金银珠宝和汽车等分项修复幅度居前。 图9：社零分项，必选复苏（%） 资料来源：Wind,首创证券 6月固定资产投资在基建和制造业投资的带动下表现不弱，房地产投资是拖累。 固定资产投资完成额同比和三年平均同比分别为5.9%和5.6%，较前值分别增加1.2和0.9个百分点。制造业投资同比和三年平均同比分别为9.9%和7.3%，较前值分别增加2.9和2.5个百分点。基础设施建设投资同比和三年平均同比分别为12.0%和6.6%，较前值分别增加4.1和1.7个百分点。房地产开发投资完成额同比和三年平均同比分别为-9.4%和1.4%，较前值分别下降1.6和1.7个百分点。 -15-10-50510152016-122017-122018-122019-122020-122021-12社会消费品零售总额:商品零售:三年平均同比社会消费品零售总额:餐饮收入:三年平均同比社会消费品零售总额:三年复合同比0.002.004.006.008.0010.0012.00(5.00)0.005.0010.0015.0020.002022年6月同比：三年平均2022年5月同比：三年平均2022年6月社零三年平均同比6月同比-5月同比 宏观经济周报  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图10：固定资产投资表现稳健 资料来源：Wind,首创证券 6月出口边际走强。剔除价格因素后，出口表现强劲，连续2个月大幅上升，显示出较强的韧性。外贸走强，一方面得益于外需的旺盛，一方面也得益于国内疫情好转之后供应链压力的缓释。 图11：出口边际走强（剔除价格因素，取2013年基期为100） 资料来源：Wind,首创证券 房地产的下探则尚未有明显改观，而且近来再添断贷新忧。 6月份商品房销售面积同比和三年平均同比分别为-18.3%和-3.6%，较前值分别增加13.5和5个百分点，降幅有所收窄。房屋竣工面积同比和三年平均同比分别为-40.7%和-2.7%，较前值下降9.5和上升4.3个百分点。房屋新开工