锂电转型正当时，中国企业有可为

千亿级大市场，割草机为核心。2020年全球OPE市场规模为250亿美元，预计到2025年增至324亿美元，CAGR为5.3%。分产品看，割草机为核心品类，占比37%；分动力源看，燃油动力类仍为主流，占比66%。 我们认为锂电渗透率提升速度有望超市场预期： 定性分析：锂电OPE的价格、续航、动力短板将陆续补足，渗透率提升有望加速。1）价格高，可分为心理价格和实际价格：对于心理价格，从全生命周期的角度看，锂电OPE更加具备成本优势，高油价情形下性价比更为突出；对于实际价格，随着锂电技术进步，电芯成本有望逐步降低，带动锂电OPE产品平均价格下降，锂电与燃油OPE价格差将逐步收窄。2）续航短、动力低：当前锂电OPE产品足以满足多数人使用需求，随着电池能量密度提升，电机、电控技术发展，现存续航焦虑和动力痛点或将得到彻底解决。 定量测算：我们以高压锂电OPE的引领品牌EGO作为测算锂电渗透率的重要抓手，预计2020-25年锂电OPE市场规模CAGR为12.7%，2025年锂电渗透率可达19.7%，较20年提升5.3pct。 锂电化带动OPE产业链重构，中国企业有望弯道超车： 上游国产电芯加速替代。我国电芯厂商凭性价比优势获取市场份额，锂电OPE电池组成本占比20-30%，国产电芯助力行业降本增效。 中游国内OPE品牌商弯道超车。不同于市场整体由欧美把控的格局，中国企业占据电动OPE 50%左右市场份额。得益于中国锂电供应链完备&制造成本优势明显、品牌商通过全品类覆盖&打造电池平台构造品牌生态提高用户粘性，国内品牌商竞争优势有望持续强化。 下游零售商占据流量入口。家得宝、劳氏在美国OPE市场份额超过50%，与零售商深度绑定是OPE厂商稳定增长的重要基础。 投资建议：看好OPE行业需求的结构性变化，我们认为“新能源+”下，优质的中国企业将快速崛起，关注泉峰控股（2285.HK）、大叶股份（300879.SZ）、创科实业（0669.HK）。 风险提示：成本端超预期上涨；新品市场接受度不及预期；锂电渗透率提升速度不及预期；跨界玩家挤压传统OPE厂商生存空间。 核心问题一：锂电化转型驱动力及锂电渗透率测算 图1.锂电化转型驱动力 表1.我们预计2025年锂电OPE渗透率可达19.7% 核心问题二：锂电VS燃油年使用成本对比测算 表2.汽油类割草机和锂电类割草机年使用成本对比 核心问题三：锂电VS燃油全生命周期使用成本对比测算 表3.锂电与燃油割草机全生命周期使用成本差额：高使用频次、高油价下锂电割草机更具成本优势（单位：次、美元/加仑、美元） 1.户外动力设备行业：千亿级大市场，锂电化正当时 1.1.应用场景广泛，向锂电化转型 户外动力设备（Outdoor Power Equipment，OPE）指的是主要用于草坪、花园或庭院维护的工具或设备。OPE根据不同的使用场景分化出不同的产品形态，常见的产品类型包括割草机、打草机、吹吸叶机、扫雪机等，被广泛地应用于草坪割草、庭院清理、花园修缮等场景。根据不同的动力源，可将OPE划分为燃油动力类、交流电动力类、无绳类（绝大多数为直流锂电动力）。按照工作方式，可将OPE划分为步进式（包括手推式和自走式）、手持式、骑乘式和智能式。 表4.OPE按动力来源分类 表5.OPE产品主要品类及应用场景 从发展历程看，OPE行业历经手工工具、燃油和交流电动力阶段，目前正向锂电化和智能化方向发展。1）第一阶段：以手工作业为主，该阶段使用无动力系统的园林绿化机械产品，对人力的依赖程度较高；2）第二阶段：燃油动力产品出现，提高了园林作业的效率。为了提升OPE的环保性，以交流电作为动力源的OPE开始出现，但该类产品受限于电线，作业半径有限，燃油类OPE仍是主流。3）第三阶段：随着锂电池技术进步以及环保观念的增强，以锂电池为动力系统的OPE出现，并且呈现高速发展的趋势。4）未来趋势：在传感器和算法技术的发展带动下，以割草机器人为代表的智能化OPE将陆续出现。 图2.OPE发展历程：手工具-燃油动力-交流电动力-锂电池-智能化 1.2.千亿级规模市场，锂电渗透率提升速度有望超市场预期1.2.1.OPE市场空间广阔，割草机品类为核心 全球OPE市场规模稳步增长，燃油动力设备仍为主流。根据弗若斯特沙利文报告的数据，2020年全球OPE市场规模为250亿美元，2016-2020年CAGR为5.6%，预计到2025年可增长至324亿美元，2020-2025年CAGR为5.3%。燃油动力OPE由于应用时间较早，具备动力充足、使用方便等优势，目前仍是主流的OPE类型，2020年市场规模占比为66%。 图3.OPE市场规模稳步增长 图4.分动力市场规模占比：燃油OPE仍是主流 割草机为核心品类，骑乘式割草机价值量及市场规模最高。根据史丹利百得的公告，割草机（骑乘式+步进式）市场规模占OPE整体市场规模的37%，是规模最大的单一品类。其中骑乘式割草机2020年市场规模55亿美元，占比22%，假设单价3,000美元/台，年出货量为183万台；步进式割草机2020年市场规模38亿美元，假设单价350美元/台，年出货量为1,071万台。 图5.割草机（骑乘式+步进式）品类为核心，骑乘式割草机价值量和市场规模最高 1.2.2.“供给+需求+政策”三重驱动，锂电渗透率提升有望超预期 “供给+需求+政策”三重驱动，锂电OPE迎来发展黄金时期。从供给端来看，锂电技术持续升级将逐渐补齐现有功率和续航时间短板，使得锂电OPE具备和燃油OPE相媲美的性能，改善用户使用体验；品牌商通过打造电池平台，兼容多款产品，提高用户对同一系列产品的忠诚度，有效增加复购。从需求端来看，用户消费逐步升级、环保意识不断增强，愿意为安静环保、使用体验更佳的锂电OPE付费。从政策端来看，2021年美国加州签署法案，规定2024年1月起禁止销售燃油OPE，在碳中和的大背景下，预计类似政策会在欧美更加普及。 图6.“供给+需求+政策”共同驱动锂电化转型 锂电OPE渗透率持续提升，渗透率提升速度或超市场预期。对于锂电渗透率，目前被广泛引用的为弗若斯特沙利文报告的数据，根据该报告，2020年锂电OPE市场规模为36亿美元，锂电渗透率（锂电市场规模/总市场规模）为14.4%，预计到2025年锂电OPE市场规模可达56亿美元，2020-25年CAGR为9.2%，对应锂电渗透率为17.3%。我们认为该预测数据偏保守，从锂电OPE头部品牌的预期增速情况来看，锂电渗透率提升速度或超市场预期。 我们预计2020-25年锂电OPE市场规模CAGR为12.7%，2025年锂电渗透率可达19.6%。类比于特斯拉对于新能源车渗透率提升的引领作用，我们以高压锂电OPE的开创者和引领者EGO作为测算锂电OPE渗透率的重要抓手。 核心假设：1）得益于持续推出新品及骑乘式割草机放量，2021-25年EGO增长率分别为50%/30%/25%/25%/20%；2）参考弗若斯特沙利文报告的数据，假设EGO以外的锂电OPE市场规模增速为9.2%；3）非锂电OPE收入采用弗若斯特沙利文的预测值。 测算结果：预计到2025年锂电OPE市场规模为66亿美元，2020-25年CAGR为12.7%，锂电OPE渗透率将提升至19.7%，较20年提升5.3pct。 图7.市场普遍预期：25年锂电渗透率为17.3% 图8.我们预计25年锂电渗透率可达19.7% 表6.我们预计2025年锂电OPE渗透率可达19.7% 2.产业链：锂电化带动产业链重构，中国企业弯道超车 从产业链视角来看，行业锂电化转型带动产业链重构，为中国企业提供弯道超车的机会： 上游：国产电芯更具性价比优势，我国电芯厂商正加速替代日韩厂商市场份额。电池组占锂电OPE总成本20-30%，使用国产电芯可巩固成本优势。 中游：不同于OPE市场整体由欧美厂商把控的格局，中国企业占据电动OPE约50%的市场份额。国内OPE品牌商竞争优势有望持续强化，这主要得益于中国锂电供应链完备&制造成本优势明显（β），品牌商通过全品类覆盖&打造电池平台构造品牌生态，持续提高用户粘性（α）。 下游：零售商把控流量入口，家得宝、劳氏在美国OPE市场份额超过50%，OPE厂商通过与零售商深度绑定构筑护城河。 总结来看，我们认为OPE厂商的核心竞争力在于渠道和品牌。渠道端，行业下游渠道高度集中，处于产业链核心地位，OPE厂商与零售商深度绑定有助于稳固自身发展基本盘；品牌端，品牌力是破解渠道依赖症结的重要保障，有助于提升终端消费者的信任度和粘性，进而提高对渠道商的话语权和议价能力。 图9.OPE上下游产业链 2.1.上游：电芯为锂电OPE厂商核心外采，中国企业加速替代 动力装置为OPE核心部件。根据大叶股份招股书，公司2016-2019年发动机及组件采购金额占原材料采购金额（去除锂电池、电器件）比重平均为52.0%，我们预计发动机占燃油OPE总成本为50-60%。根据格力博招股书，公司2018-2020年锂电池电芯占其原材料采购金额比重平均为22.1%，考虑到尚需将电芯组装为电池组，我们预计电池组占锂电OPE总成本约20-30%。 图10.发动机采购金额占比52.0% 图11.锂电池电芯采购金额占比22.1% 核心零部件自产保障产品质量稳定性。行业内头部OPE厂商大多选择自研、自产电机等核心零部件，以控制成本和保持产品质量的一致性与稳定性。 锂电OPE厂商外采电芯，日韩厂商主导电动工具用锂电池市场。由于不具备相关技术和成本优势，锂电OPE厂商大多选择外采电芯。全球电动工具用锂电池市场长期由日韩厂商主导，根据真锂研究的数据，2017年三星SDI、LG、Murata三者市场份额达到75.0%，到2020年仍有68.3%的市场份额。 中国电芯厂商加速进入OPE品牌商供应链，抢占市场份额。目前多数国内知名电芯厂商均已进入国际一线OPE品牌商的供应链，获取大量市场份额。根据真锂研究的数据，天鹏电源（蔚蓝锂芯全资子公司）、亿纬锂能两家的市场份额由2017年的6.5%快速提升至2020年的27.0%，我们认为国产电芯厂商市占率有望进一步提升。 图12.全球电动工具锂电池装机份额（2017年） 图13.国内厂商市场份额快速提升（2020E） 表7.国产电池厂商进入OPE品牌商供应链 国产锂电池更具性价比，有助于行业降本增效。在国内电芯厂商与日韩厂商技术水平差距不断缩小的大背景下，引入国产电芯厂商有助于OPE品牌商改善供应商结构，提高供应链稳定性，降低生产成本。根据真锂研究的数据，同样规格的电池，国内头部锂电池厂商天鹏电源售价较三星SDI、LG等国际巨头低10-20%，更具性价比。 表8.高性能圆柱电池报价：国产电芯售价较国际巨头低10-20%（取自22年7月1日） 2.2.中游：锂电化打破欧美主导格局，中国企业竞争优势有望持续强化2.2.1.需求端：以欧美市场为核心，新兴市场潜力巨大 OPE主要供给、需求地在欧美。欧美地区经济水平高、园艺文化盛行，长期处于OPE需求和供给的中心。根据大叶股份招股书，2018年美国、欧洲OPE需求占全球总需求比重分别为48.9%、32.0%，供给占全球总供给比重分别为49.2%、27.5%。根据statista的数据，2020年美国有2.3亿人拥有OPE产品，渗透率高达68.8%，OPE对于欧美居民是日常生活所必需的消费品。 图14.北美、欧洲是OPE主要需求地 图15.北美和欧洲是OPE主要供给地 对标欧美地区，新兴市场潜力巨大。从户均OPE市场规模来看，美国、欧洲分别为95、41美元/户，亚太地区等新兴市场OPE市场规模相对较小，对标欧美市场有十倍以上成长空间。 表9.非欧美地区OPE市场潜在空间十倍以上 2.2.2.供给端：中国是产能核心，出口高景气 凭借完善的供应链和综合成本优势，中国成为OPE产能核心。根据头豹研究院的报告，我国电动工具制造总成本