1 Table_First Table_First|Table_ReportType 投资策略│投资策略 Table_First|Table_Summary 国联研究一周重点报告回顾 2022.7.9-2022.7.15 本周重点报告快览： ➢ 总量研究 1、 华宝基金张金涛投资价值分析——基于市值观，聚焦企业创新能力 2、 人形机器人即将推出，产业链未来可期——新兴产业研究系列专题 ➢ 行业研究 1、 商社行业专题：连锁业态对比分析，酒店为稀缺投资标的 2、 生猪行业深度：能繁反转，生猪养殖板块配置机遇再现 ➢ 公司研究 1、 华润微（688396）深度： 功率IDM本土龙头，全产业链一体化运营 证券研究报告 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 2022年07月15日 Tabl e_First|T abl e_C hart 相对市场表现 Table_First|Table_Author 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《人形机器人即将推出，产业链未来可期》2022.07.10 2、《大类资产表现回顾及资金流向监测周报》2022.07.10 3、《国联研究一周重点报告回顾》2022.07.08 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-19%-8%3%2021-062021-102022-012022-05上证指数沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略 正文目录 总量研究 ................................................................. 3 1. 《华宝基金张金涛投资价值分析——基于市值观，聚焦企业创新能力》 ......... 3 2. 《人形机器人即将推出，产业链未来可期——新兴产业研究系列专题》 ......... 4 行业研究 ................................................................. 5 1. 《商社行业专题：连锁业态对比分析，酒店为稀缺投资标的》 ................. 5 2. 《生猪行业深度：能繁反转，生猪养殖板块配置机遇再现》 ................... 6 公司研究 ................................................................. 6 1. 《华润微（688396）深度：功率IDM本土龙头，全产业链一体化运营》 ........ 7 3 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略 总量研究 1. 《华宝基金张金涛投资价值分析——基于市值观，聚焦企业创新能力》 发布日期：2022年7月8日 分析师：朱人木，王晓檬 基金经理介绍——华宝基金张金涛：具有多家金融机构投研经验。华宝基金张金涛先生曾在券商、基金、保险等公司从事投资研究分析工作。2021年4月加入华宝基金管理有限公司。现任华宝医药生物优选混合型基金、华宝大健康混合型基金和华宝创新优选混合型基金的基金经理。 基金经理投资方法论：基金经理聚焦医药行业，同时兼顾高景气的新兴行业。聚焦成长股投资，不太做宏观的择时。其投资框架为在市值观主导下的成长股投资体系。在看重公司增速的同时，行业和个股的合理市值也是值得考虑的重要因素。基金经理自下而上聚焦企业的创新能力，主要关注企业产品创新的程度和未来的估值情况。对于其管理全市场基金，从中观行业景气度出发，寻找景气度向上且可持续较长时间的行业，找出其中最好的细分方向。 基金经理代表产品分析：华宝医药生物混合于2012年2月28日成立，当前最新规模为5.95亿元。基金经理任职以来，基金规模始终高于2017-2019年时的规模水平。当前产品以个人持有为主，基金管理人华宝基金员工持有比例自2020年以来呈现上升趋势。华宝医药生物相对中证医药指数业绩突出，超额收益率11.70%。在2021年医药熊市下，华宝医药生物混合取得了7.56%的收益率，在同类医药基金中排名前12.29%分位，任职以来业绩均好于同类医药基金。自该基金成立以来，从任意时点买入该基金，随着持有天数的增长，投资者赚钱的概率和盈利率均有较大幅度的提高。基金经理任职以来Sharpe比率略好于同类基金均值，最大回撤、波动率、下行风险和Beta与同类基金相比均具有较显著的优势。华宝医药生物的持仓个股主要集中在沪深300和中证500，持仓风格较偏中小盘，持仓主要集中于成长股。过往三年基金换手率始终保持在300%-400%的水平左右，变动比较平稳，自基金经理上任管理以来，换手率有所升高。行业配置较为集中，医药行业单一占比较大，过往3年第一大行业占比均保持在85%以上。基金经理对医药行业的配置集中在创新药、疫苗、医疗器械和中药等领域。基金偏好重仓中大市值股票，前十大重仓股集中度高于同类基金平均水平，重仓股PE水平低于基准，任职以来持有期收益率80%跑赢申万医药行业。 华宝创新优选混合为基金经理于2021年12月14日管理的全市场基金，最新管理规模为12.99亿元。机构投资者持有比例为15.52%。华宝创新优选混合表现出较强的进攻性，近一年收益率-3.10%，4月底以来上涨超过30%。基金重点配置于大盘股，持仓个股主要集中在沪深300和中证1000。行业配置较为集中，前三大行业占比保持在60%以上，前五大行业占比处于70%-86%之间，前两大重仓行业长期为电子和 4 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略 电力设备。基金经理偏好大盘股，重仓股多处于电力设备、电子、医药生物等行业。 风险提示：本报告结论基于历史数据信息的统计规律，推荐标的都是基于历史数据得出，历史数据并不一定代表未来。报告阅读者需审慎参考报告结论。 2. 《人形机器人即将推出，产业链未来可期——新兴产业研究系列专题》 发布日期：2022年7月10日 分析师：张晓春 专题内容摘要 2022年6月23日下午，马斯克在接受彭博社采访时称“人形机器人‘Tesla Bot-Optimus（擎天柱）’将在9月30日的特斯拉AI日活动上面世”，并最早将于2023年投入生产,意在代替部分危险、重复性劳动以及填补劳动力缺口。马斯克表示，在未来人形机器人“擎天柱”业务条线比特斯拉汽车更重要、更值钱。 政策扶持力度不断强化，多政策助力机器人产业发展。近三年，机器人产业频频受到政策层面青睐。国家和部委陆续出台《关于促进快递业与制造业深度融合发展的意见》《关于推动公立医院高质量发展的意见》等文件，推动机器人与物流、医疗深度融合，支持智能物流机器人、智能服务机器人和手术机器人发展。《“十四五”机器人产业发展规划》中明确提出到2025年，机器人产业营业收入年均增速超过20%。 人形机器人产业链-上游零部件或迎发展机遇。人形机器人零部件构成，可参考较为成熟的工业机器人成本构成，核心零部件中的减速器、伺服系统和控制系统的成本占比超过65%，分别为32%、22%和12%。目前，国内上市公司已具备一定的技术产能储备，特斯拉人形机器人或带动上游核心零部件产业蓬勃发展。 机器人中主流的两种减速器为谐波减速器和RV减速器，前者已实现进口替代，因此，谐波减速器进入特斯拉供应链的确定性更强，相关标的有望受益。国内谐波减速器龙头绿的谐波，谐波减速器及金属部件收入占比高达93.88%。 伺服系统，具备定位精度高、动态响应快、稳定性好等性能特点，在对位置精度要求较高的人形机器人领域有望迎来广泛应用。2020年禾川科技通用伺服系统的市场占有率约为3%，2021年伺服系统营收占比为87.74%。 风险提示：特斯拉机器人研发及量产不及预期；国际贸易摩擦加剧风险；疫情反复影响供应链风险。 5 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略 行业研究 1. 《商社行业专题：连锁业态对比分析，酒店为稀缺投资标的》 发布日期：2022年7月11日；评级：强于大市 分析师：邓文慧；联系人：曹晶 报告起因：酒店及影城均为重资产投入的线下服务业态，且国内酒店住宿及电影行业均已进入相对成熟期。两个业态在经营模式、行业所处阶段有相当相似之处，为什么走出不一样的行业竞争格局？行业龙头中长期成长性为何存在显著差异？本篇专题报告通过两个连锁业态的对比回答上述两个问题，并进而说明为何当下酒店是非常稀缺的连锁商业模型及投资标的。 进入和退出壁垒：酒店供给对行业景气的反馈更为剧烈和理性。1）供给决策及供给周期差异：影城与商业物业捆绑的被动供给性决定了其供给并不能真实反映行业景气度，与之相反，酒店供给虽滞后于行业景气周期，但仍与景气度高度相关。2）退出决策差异：酒店的经营杠杆更高，一个典型中端酒店/中型影城的经营杠杆系数分别约5.3和4.6；当酒店收入下降至正常收入的66%以下，门店现金流转负，而影城则需下降至46%以下。高经营杠杆决定了酒店的退出临界点更快到来，这可以解释 2020年疫情后国内酒店供给出清更为剧烈的事实。 龙头集中度：底层逻辑差异导致龙头集中度趋势显著不同。当行业整体供给进入相对稳定期后，龙头公司集中度提升是重要的投资逻辑，但酒店和影城两种连锁业态同样呈现相反表现（2021年酒店连锁化率提升约5pcts，影投公司CR5相比疫情前下降0.6pcts）。这一方面与行业整体进入和退出壁垒相关，另一方面，单个公司的竞争优势根本上来自于其产品/服务差异度带来的更强的品牌效应、更优的区位优势，在具体经营上体现为更强的定价能力、更高效的运营效率、更好的盈利模型。疫情极端经营环境下，酒店龙头依托自身的竞争优势获得市场份额的逻辑加速兑现。 中长期成长：综合单店收入及门店数量，酒店龙头成长确定性强。连锁模式的核心盈利水平取决于单店盈利和门店规模：客流量具有周期性，微观层面也取决于门店的具体获客能力；中长期客单价与替代效应和升级能力相关。从投资角度看，收入能够持续提升的连锁模型才是更优的，单店营收的稳定提升意味着盈利持续改善、扩张意愿不断被加强。1）从单店营收持续提升趋势看，酒店ADR仍有1.6-2倍提升空间，而影城提价具有较多不可控因素，提价权并不掌握在影院自身手中。2）行业成熟期，利益与管理是影响门店扩张的关键因素。在疫情后头部酒店集团均加快展店节奏，从2021年各家展店完成度看，来自门店数量扩张的成长逻辑正持续兑现。 投资建议：综合复苏弹性、供给侧确定性和龙头成长性，酒店为后疫情复苏主线下首选配置板块。兼顾酒店规模、品牌和运营效率，重点推荐板块龙头锦江酒店、首旅酒店，建议关注华住集团-S。 风险提示：疫情反复风险，宏观经济放缓风险，门店扩张不及预期风险。 6 请务必阅读报告末页的重要声明 投资策略│投资策略 2. 《生猪行业深度：能繁反转，生猪养殖板块配置机遇再现》 发布日期：2022年7月11日；评级：强于大市 分析师：陈梦瑶；联系人：陈安宇，孙凌波 供需错配造成价格波动，养殖企业全产业链发展趋势明显。猪周期遵循“蛛网模型”发展，供需错配造成价格波动，通常四年为一轮周期。中国生猪养殖市场规模虽为世界第一，但规模化程度仍然较低。未来全产业链降本增效是发展趋势。对比海外市场，我们认为，我国规模化发展及养殖成本下降仍有空间。此外，为应对规模化后成本减少的边际效应递减，部分公司已开始涉足产业链下游从而抑制周期波动，从这一视角，生猪养殖类公司规模拓展仍有潜力。 未来成本控制水平将体现α优势。复盘过去，可见生猪养殖板块投资分为三个阶段：第一阶段为行业内对生猪养殖业绩的预期判断，在此阶段，行业内大部分生猪养殖股票都出现上涨，该阶段