ECM电机持续放量，上半年业绩高增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年07月12日 证 券研究报告•2022年半年度业绩预告点评 买入 （ 维持） 当前价： 29.72元 微光股份（002801） 电 力设备 目标价： 37.50元（6个月） ECM电机持续放量，上半年业绩高增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002 电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 联系人：周鑫雨 电话：021-58351893 邮箱：zxyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.30 流通A股(亿股) 1.13 52周内股价区间(元) 16.0-33.0 总市值(亿元) 68.25 总资产(亿元) 15.84 每股净资产(元) 5.82 相关研究 [Table_Report] 1. 微光股份（002801）：需求旺盛，ECM电机扩产助力高增长 (2022-07-06) 2. 微光股份（002801）：冷链微电机龙头，ECM电机带来高增长潜力 (2022-05-05) [Table_Summary]  事件：2022年7月12日，公司发布2022年半年度业绩预告：报告期内实现营业收入6.5亿元，同比增长24.61%；实现归属于上市公司股东的净利润1.62亿元，同比增长57.71%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润1.5亿元，同比增长74.09%。业绩维持高增长，略超预期。  ECM电机高毛利率高增速是上半年公司利润增速高于营收增速重要原因。2022年H1需求旺盛，ECM电机销售收入增幅超100%；公司近期已经公告670万台（套）电机扩产项目，扩产将进一步优化产品结构，ECM电机和伺服电机占比将大幅提升，预计2025年合计占比超40%；ECM电机毛利率高达39%，高于公司综合毛利率，ECM电机较高毛利和较高收入增速是上半年公司利润增速高于营业收入增速的重要原因。  上半年海外需求高企，外销收入大幅增长。国内外冷链市场规模保持高速增长，2021年国内和全球冷链物流市场规模分别为4117亿元和3217亿美元，预计2021-2025年CAGR将分别达21.5%和11.5%。公司冷柜电机销量全球第一；相比同行，公司具备原料采购到制造、组装、测试的一体化优势；国内外客户资源优质稳定，2022年H1实现境外销售收入增幅超50%，增速高于国内增速，上半年海外收入贡献较大。  受益国内高效节能政策推动，ECM电机替代放量逻辑将持续兑现。2021年以来，国内政策频发，《电机能效提升计划（2021-2023年）》和《工业能效提升行动计划》分别提出要求：到2023年在役高效节能电机占比达到20%以上，到2025年新增高效节能电机占比达到70%以上。目前我国高效节能电机渗透率不到10%，短期来看，2022-2023年高效节能电机每年渗透率增速至少10%；长期来看，国内高效节能电机占比提高到20%后，仍远低于2015年欧美发达国家40%的占比水平。  盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为3.45、4.64、5.95亿元，未来三年归母净利润复合增长率33%。公司作为冷链微电机龙头企业具备估值优势，给予2022年25倍PE，目标价37.50元，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；扩产项目建设不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1111.61 1536.01 2009.32 2542.67 增长率 39.27% 38.18% 30.81% 26.54% 归属母公司净利润（百万元） 254.43 344.95 463.76 594.57 增长率 31.53% 35.58% 34.44% 28.21% 每股收益EPS（元） 1.11 1.50 2.02 2.59 净资产收益率ROE 19.03% 21.15% 22.89% 23.52% PE 27 20 15 11 PB 5.11 4.19 3.37 2.70 数据来源：Wind，西南证券 -41%-28%-15%-2%11%24%21/721/921/1122/122/322/522/7微光股份 沪深300 61920 微 光股份（002801）2022年 半年度业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：冷链行业在政策和市场需求的带动下迎来快速发展，加之公司在新风系统等市场的开拓，公司外转子风机业务订单增加，2022-2024年预计外转子风机销量分别为350、420、480万台，均价分别为190、200、210元/台，毛利率分别为33%、34%、34%。 假设2：目前公司冷柜电机产能利用率较饱和，冷链行业发展促使公司冷柜电机产品销售量将稳中有增，同时大功率系列产品销售占比提升，考虑到公司2022年Q1冷柜电机外销同比增长超70%，2022-2024年预计冷柜电机销量分别为1120、1200、1300万台，均价分别为35、37、38元/台，毛利率分别为26%、27%、27%。 假设3：根据《电机能效提升计划（2021-2023年）》，2023年在役高效节能电机占比达到20%以上，将大幅带动ECM电机需求增长；同时冷链行业发展带动公司ECM电机替代传统冷柜电机占比提升，考虑到公司2022年Q1ECM电机下游需求旺盛，2022-2024年预计ECM电机销量分别为310、470、670万台，均价分别为101、108、116元/台，毛利率分别为36%、38%、40%。 假设4：伺服电机业务目前规模较小，未来随着公司产能扩大与市场开拓，市占率将逐步提升，同时规模效应显现叠加新产品不断推出，2022-2024年预计伺服电机销量分别为24、30、35万台，均价分别为455、480、500元/台，毛利率分别为21%、23%、25%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 外转子风机 收入 486.33 665.00 840.00 1008.00 增速 38.35% 36.74% 26.32% 20.00% 毛利率 31.79% 33.00% 34.00% 34.00% 冷柜电机 收入 373.70 392.00 444.00 494.00 增速 45.38% 4.90% 13.27% 11.26% 毛利率 24.96% 26.00% 27.00% 27.00% ECM电机 收入 155.05 313.10 507.60 777.20 增速 51.61% 101.93% 62.12% 53.11% 毛利率 38.91% 36.00% 38.00% 40.00% 伺服电机 收入 50.05 109.20 144.00 175.00 增速 41.26% 118.18% 31.87% 21.53% 毛利率 21.31% 21.00% 23.00% 25.00% 其他业务 收入 40.51 56.71 73.73 88.47 增速 62.82% 40.00% 30.00% 20.00% 毛利率 11.53% 10.00% 10.00% 10.00% 合计 收入 1111.61 1536.01 2009.33 2542.67 增速 39.27% 38.18% 30.81% 26.54% 毛利率 29.27% 30.12% 31.79% 33.02% 数据来源：Wind，西南证券 微 光股份（002801）2022年 半年度业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1111.61 1536.01 2009.32 2542.67 净利润 254.41 344.91 463.71 594.51 营业成本 786.27 1073.32 1370.46 1703.09 折旧与摊销 21.24 15.11 15.11 15.11 营业税金及附加 8.03 10.87 14.03 17.93 财务费用 4.68 7.21 8.17 9.74 销售费用 14.59 21.50 28.13 38.14 资产减值损失 -1.94 0.00 0.00 0.00 管理费用 24.03 87.55 108.50 139.85 经营营运资本变动 0.14 -30.91 -61.20 -67.20 财务费用 4.68 7.21 8.17 9.74 其他 -101.81 -63.36 -67.81 -64.70 资产减值损失 -1.94 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 176.72 272.97 357.98 487.45 投资收益 62.13 65.00 65.00 65.00 资本支出 6.13 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.45 0.50 0.50 0.50 其他 -64.94 65.50 65.50 65.50 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -58.81 65.50 65.50 65.50 营业利润 292.18 401.05 545.53 699.42 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.29 0.01 0.01 0.01 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 291.89 401.06 545.54 699.43 股权融资 0.38 0.00 0.00 0.00 所得税 37.48 56.15 81.83 104.91 支付股利 -91.85 -50.89 -68.99 -92.75 净利润 254.41 344.91 463.71 594.51 其他 -1.91 -7.21 -8.17 -9.74 少数股东损益 -0.02 -0.03 -0.05 -0.06 筹 资活动现金流净额 -93.39 -58.10 -77.16 -102.49 归属母公司股东净利润 254.43 344.95 463.76 594.57 现金流量净额 22.00 280.37 346.33 450.46 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 174.47 454.83 801.16 1251.62 成长能力 应收和预付款项 183.67 300.77 382.49 477.89 销售收入增长率 39.27% 38.18% 30.81% 26.54% 存货 160.81 218.17 282.06 350.21 营业利润增长率 30.54% 37.26% 36.02% 28.21% 其他流动资产 784.78 734.59 735.34 736.19 净利润增长率 31.56% 35.57% 34.44% 28.21% 长期股权投资 12.00 12.0