农林牧渔行业深度研究报告：金猪十年与农业产业思考

本文结合过去多年的产业研究经验，对农业产业发展和投资进行了一些思考，总结出诸多要点，考虑到篇幅有限，并未把每个要点展开论述，将来会以系列报告的形式进行探讨。 农业的本质是通过光合作用+人的双手和智慧，将太阳能转化成植物蛋白，再部分转化成动物蛋白，从田园到餐桌满足消费者需求的过程。 农业具有每年十万亿的巨大市场空间，但却以粗放的小农模式为供给主体，对于企业发展来说，主要挑战在于自身的能力，我们认为战胜小农模式并不容易，一旦做到，发展空间就会非常大。企业既要做到低成本，又要做到可快速复制，需要面对的挑战较多，且多数问题是能力范围以外的。企业越摸索就越会认识到门槛高、细节多、人才稀缺、技术应用难、管理难度大，龙头企业已经花费数十年才走过了弯路，有了一些经验，而行业整体工业化转型则需要更久，并需要万亿级别的资金投入，产业升级的空间很大，但任重道远。 我们非常有幸见证了一批优秀企业在这样的背景下开始崛起，他们构建的方法论正不断引领着行业前进。未来十年，行业各项技术指标虽然在稳步前进，但隐性成本的显性化和人力成本的抬高是企业必须面对的挑战，这个转型期间，行业平均成本一定程度上是抬高的，具有工业化优势的企业若实现了成本的下降，其回报率有望不降反升，这支撑了这些企业的长期扩张信心。当下时点，我们认为成本领先、持续量增的工业化优势企业具有很好的长期投资性机会。 长期来看，农业会是个大市值的行业。过去因为效率低下、不创造增量价值，资产证券化率低、附加值低、企业市占率低，导致十万亿市场仅成就一万亿级别的总市值，但效率改善后，或许可以容纳十万亿的总市值。 思考牧原：一个复杂流程的生意里面，一个坚持了30年长期主义的企业，形成了独特的企业文化与高效的端到端一体化的全套模式，我们期待一亿头之后有更精彩的故事。 思考海大：本质是动物蛋白制造过程中的大链主，在这个过程中的种苗、饲料、动保、服务都涵盖在内，未来甚至会包括更多环节，由于持续的效率领先和服务升级，不断抢占优质的养殖户，天花板不是饲料吨数，而是附加值的差距×覆盖的区域和产业链规模。 风险提示:生猪价格波动，突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。 投资主题 报告亮点 本文结合过去多年的产业研究经验，对农业产业发展和投资进行了一些思考，总结出诸多要点，考虑到篇幅有限，并未把每个要点展开论述，将来会以系列报告的形式进行探讨。 投资逻辑 农业具有每年十万亿的巨大市场空间，但却以粗放的小农模式为供给主体，对于企业发展来说，主要挑战在于自身的能力，我们认为战胜小农模式并不容易，一旦做到，发展空间就会非常大。企业既要做到低成本，又要做到可快速复制，需要面对的挑战较多，且多数问题是能力范围以外的。企业越摸索就越会认识到门槛高、细节多、人才稀缺、技术应用难、管理难度大，龙头企业已经花费数十年才走过了弯路，有了一些经验，而行业整体工业化转型则需要更久，并需要万亿级别的资金投入，产业升级的空间很大，但任重道远。 我们非常有幸见证了一批优秀企业在这样的背景下开始崛起，他们构建的方法论正不断引领着行业前进。未来十年，行业各项技术指标虽然在稳步前进，但隐性成本的显性化和人力成本的抬高是企业必须面对的挑战，这个转型期间，行业平均成本一定程度上是抬高的，具有工业化优势的企业若实现了成本的下降，其回报率有望不降反升，这支撑了这些企业的长期扩张信心。当下时点，我们认为成本领先、持续量增的工业化优势企业具有很好的长期投资性机会。 长期来看，农业会是个大市值的行业。过去因为效率低下、不创造增量价值，资产证券化率低、附加值低、企业市占率低，导致十万亿市场仅成就一万亿级别的总市值，但效率改善后，或许可以容纳十万亿的总市值。 一、农业的本质与机会 农业的本质是通过光合作用+人的双手和智慧，将太阳能转化成植物蛋白，再部分转化成动物蛋白，从田园到餐桌满足消费者需求的过程。 以下每一环都是千亿美金起的产业机会，但都面临很多无法短期解决的痛点： 1、农业十万亿的年销售额：种植7万亿、畜牧3万亿、渔业1万亿。 超级市场、超级分散是源于“比较优势”，战胜小农模式难度很大，小规模经营具有很强的成本优势，且规模企业普遍（少数除外）对生产流程的有序化改造尚处于初级阶段，如此大的市场里可能会孕育出极大的效率改善空间和产业机会，但这一过程时间跨度较长，一旦有优势会非常持续。 2、农产品品种的细分：国内外国情不同，国外农产品的品种越来越少，但中国禽类、水产品类可能还在继续细分，思路决定动作和出路。 农产品十万亿的市场里品种极度细分，任一子行业可能都是百亿甚至千亿市场，并且仍然不断出现新品种，比如小龙虾的火爆、粤菜流行带动禽类品种发展等。 如何看待品种的不断细分和集中，决定了企业的动作和未来的出路。传统企业面临规模瓶颈、无法做出超额优势时，倾向于砍掉品种做节约成本的动作，而对于已经进入飞轮效应的企业来说，比如海大，倾向于在每个新品种规模不大尚处于培育期时便投入资源和团队进行研发，不同企业在动作上出现的分歧便决定了未来5-10年企业之间从植物蛋白转向动物蛋白的效率之间的差异。 3、生命科学：怎么看待生命科学的进步决定了企业的长期经营重点。 例如养猪为什么需要大学生、饲料配方竟然可以做出差异化等问题，投资界巨大的分歧源于产业界其实互不理解。不同企业对价值的理解差异巨大，大部分人觉得配方无法做出差异，直接解析竞争对手的配方成分照抄即可，但海大认为生命科学未来的进步空间是非常大的，企业通过持续投入研发、不断迭代产品，到了某个阶段竞争效率有望快速提高。以饲料配方为例，可能每个月的配方都在调整，力求用最便宜的原料生产出效果最好的饲料，这种持续迭代的能力是无法照搬照抄的。 我们认为，只有产业内的分歧逐步缩小，大部分主体能够摒弃过去的模式，并且优势企业市占率到了一定份额之后，效率的差距才会缩小，目前依旧处于认知差较大的阶段。 4、多学科融合：基因、疫病、气候、建筑、设备、管理、智能化等十几个学科，且复杂系统的bug出现往往不可预知，高效的体系源自全链条的耦合与迭代，而这个又很考验战略眼光（后文探讨右侧）。 农业生产需要融合十几个学科打造一个高效的系统，这本身非常复杂，且无法提前预知所有风险，一个高效的系统往往会在某些阶段反复出现bug，比如十万头规模的养殖场和一万头规模的养殖场相比，前者规模效应可能更加显著（人员活动范围更小、饲料运距更短等），但同时前者相较于后者来说，其面临的挑战是非线性上升的，对企业能力的要求也呈现指数级别提升，因此十万头的系统需要花更多时间、克服更多挫折才能建立起来。 5、长链条、非标准化：育种是百年工程，“装配”是三年流程，环环标准化程度都低，考核与迭代难度大，差距的诞生与分工的诞生（一般有这种属性的生意都很依赖店长、厂长，复制就难）。 农业生产的长链条、非标准化属性决定了整个产业链进步和学习的速度非常慢，并且人才的复制难度很大。以育种为例，生猪生产从纯种猪到父母代再到商品代完整生产流程长达3年4个月，这意味着某项育种指标的优化需要许多个三年的数据积累与筛选。国外的育种均是上百年工程，国内无法照搬照抄，因为核心资产的积累本身需要经历很漫长的过程。 除此之外，由于生产流程中环环标准化程度都低，因此整个流程中养殖效果如何，流程高效与否，其考核与迭代的难度很大。在生命科学里，很难像标准化的工业品那样迅速找到哪个环节出问题，某一批次的猪养的差，可能是因为营养差，也有可能是因为疫病多，抑或是饲养员在整个过程中不负责。在这样的生意里，最终成绩很大程度上取决于场长和相关负责人的水平，由此带来的问题是人才的复制很困难。 6、技术公共品与“企业内循环”：中外技术传播体系之正倒三角形，中国农业企业得操心更多问题，从鱼的繁育、pic的蓝耳基因缺失猪、种子抄袭的反例来看什么优势不容易学。 中国农业的技术传播体系由下往上，层层分明，技术、经验、信息传递较慢；美国体系相对完善，由上及下，普及很快。美国的农民和企业得到的信息相差无几，而中国什么都要靠自己，与农民相比，大企业信息较全面且来的快，所以大企业有先发优势能赚钱，环节越多、差异越大，优秀企业可以创造的价值量越大。 7、重人力：人们越来越不愿意从事农业生产（导致英国肯德基缺鸡关店、屠宰业缺人导致只要鸡胸肉的极度浪费），体力劳动、脑力劳动双重反人性。小农模式的规模不经济与现代化农业的管理瓶颈都不容易突破。同时，产业发展也需要对微笑曲线进行反思，不能老盯着高利润那一小段，育繁缺一不可，都容易出现大的波动，肉贵伤民，肉贱伤农。 许多人无法理解养猪为什么需要大学生，因为这门生意里不光需要体力劳动，更加需要花费精力观察动物是否出问题，结合公司的营养、免疫方案思考猪群在不同区域、不同环境以及不同季节里更适合的技术方案，这需要一线饲养员同时做体力和脑力劳动。 与此同时，整个农业生产可能是非常反人性的，在非洲猪瘟防疫压力大的时候，一线员工每天需要淋浴五六遍，甚至用消毒水洗头发。 8、重资本：未来资产只会越来越重，最重资产的行业却面临最差的信用环境。 非洲猪瘟常态化背景下整个行业的资本开支只会继续增加，目前每头猪的固定资产投资高达1500元左右，同时还需要上千元流动资金，这意味着10万头的猪场需要投入2亿元甚至更多。整个中国6亿头猪需要花费上万亿资金才能整体实现工业化转型，但是对于传统行业来说融资环境很差，大多数农民依靠的是民间借贷，利率高达十几个点甚至更高。 9、价格决定机制落后：先产后销，牛尾效应。 现代农业除了工业化的特点，其销售模式和定价方式可以有效引导生产，对平抑周期起到一定作用。在美国，至少有70%以上的猪由合同方式生产，并且只有5%左右的猪是由现货价格交易，政府有效引导了生产与需求的稳定性。而在中国，生产主体的行为仍是相机抉择，行业的价格发现就仍然是充分博弈的囚徒困境阶段，同时牛尾效应与趋同现象使得行业行为更加一致，暴涨暴跌可能更加明显。虽然养殖户规模在逐步提高，但其对价格判断的方式及具体行为的本质都没有明显变化，且养殖户占比仍然是大头，下游交易方式也没有变化，故而周期波动特征可能不会有大变化。 10、渠道层级多：信息筛选成本高，损耗与低效。 先产后销的机制意味着整个农业生产中有许多的冗余和浪费，需要非常多层级的分销商来减少信息不对称。 11、周期、赌性与长期主义是全球问题：农民一半以上的精力用于预测，本身如何做好主业？ 全世界农业都面临一个属性，即农产品价格波动难以避免，刚需品5-10%的供需缺口可能就会带来价格翻倍，并且这个缺口很容易诞生。如何让农民把主要精力专注于提高效率、降低成本、提高品质上，而不是用于赌行情，这是全球农业政策均面临的问题。 听起来很复杂，那么农业能轻易投吗？ 二、农业价值投资的角度与标准 整个农业产业太大，有太多成功者和失败者，每一代企业家都差异很大。 工业化较早期，第一批农业企业家（往往是农民企业家）依靠农业上的极度落后与短缺，快速建立了资本，赢取了政治资源，在该阶段有了飞跃式的发展。该阶段的投资更看重战略眼光和资源属性。 工业化中期，逐步有一些高学历的企业家进入农业，虽然短期跑不赢粗犷的企业，但持续的专注经营使得其在行业进入总量平稳期后开始抢占市场。该阶段的投资更看重企业家精神与商业模式。 工业化成熟期，由于大批先进行业的人才渗透进入农业，导致行业效率提升速度加速，有些企业具备资本和平台并能够吸纳先进的思想，则他们的发展会加速。若做不到，因此掉队也很有可能。该阶段的投资看重的是企业引领的产业趋势和价值链的重塑。 未来有两类农业产能，一类是下游平台企业的附庸，一类是在细分领域站住脚的链主，竞争已经从过去的同行竞争进入到价值链的竞争维度，投资可能也需要站在这个角度去度量风险。 当做产业模式突破，时刻记住突破是非常难的，要在一个已经形成的模式飞轮里，对持续的技术进步带来的持续的效率优势下注，投资的最佳时点为产业的右侧、股票的左侧。 在