中信期货能源与碳中和·月谈第3期会议纪要：市场再平衡下,能源板块下半年投资机会何在？

能源与碳中和组 研究员： 朱子悦 从业资格号F03090679 投资咨询号Z0016871 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03美元/百万英热单位IPE天然气热值价格NYMEX天然气热值价格WTI热值价格Brent热值价格ARA煤炭热值价格IPE煤炭热值价格 中信期货研究|能源与碳中和•月谈（会议纪要） 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 2022-6-16 · 摘要： 2022年全球仍处于后疫情时代，上半年全球能源价格在多重因素扰动下再次迎来历史级行情。当前市场分化加剧，宏观经济、商品供需、金融流动性、地缘政治等因素面临较大不确定性。如何拨云见日，把握下半年投资机会？ 发言嘉宾： 1. 俄乌冲突下，全球能源供需结构变化及投资机会展望 发言嘉宾：朱子悦 中心期货研究所 能源与碳中和组负责人 2.下半年全球原油天然气市场展望 发言嘉宾：吴君 上海石油天然气交易中心 油品事业部副总监 3. 下半年煤炭板块投资机会展望 发言嘉宾：徐成城 国泰基金 煤炭ETF基金经理 市场再平衡下，能源板块下半年投资机会何在？ ——中信期货 能源与碳中和·月谈 第3期 会议纪要 2022年6月15日下午，由中信期货主办的能源与碳中和·月谈在线上举行，本期聚焦能源板块下半年投资机会，邀请了来自原油、天然气与煤炭领域的三位嘉宾为大家呈现了有特色、有价值、有深度的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 报告要点 中信期货研究|能源与碳中和·月谈（第二期） 2 / 11 一、 发言嘉宾1：朱子悦 中心期货研究所 能源与碳中和组负责人 1．原油部分 1.1 欧盟制裁短期影响有限，但明年俄罗斯原油出口或大幅下降 欧盟通过对俄油制裁方案，宣布在年底前减少90%的俄罗斯石油进口量。俄罗斯原油有200-250万桶/日出口至欧洲，其中75-100万桶/日通过管道出口，超过150万桶/日通过船运出口，目前制裁标的不包括管道出口的原油。成品油有超过200万桶/日出口至欧洲，合计油品出口量为400-450万桶/日。若减少90%的俄油进口量，减量接近350-400万桶/日。 亚洲可承接大多数俄原油减量：目前印度已承接近80万桶/日的俄原油，中国已承接30万桶/日，后续承接量或分别上升至100万桶/日及50万桶/日。 预计在极端情况下俄油出口减量或达200-250万桶/日：若欧盟进口减量为400万桶/日左右，亚洲增量为150万桶左右，实际减量为200-250万桶左右，其中原油出口多数可以被亚洲买家承接，主要减量来自成品油。 短期内俄油减量不及预期，但明年下滑风险较大：多渠道消息显示，4月俄罗斯原油产量较2月下降约100万桶/日，5月、6月产量将有小幅恢复，但在欧盟制裁背景下，中期俄罗斯原油产量或下滑超过200万桶/日。考虑原油豁免期6个月，成品油豁免期8个月，产量和出口量下降在明年体现。 船只保险禁令影响待观察：欧盟和英国同时禁止欧盟公司为运送俄罗斯石油的商船提供保险和再保险，旧有合同需在六个月内逐渐淘汰，新合同则不允许签署。规避手段可能有：1）由国家或其他非欧洲保险公司提供保险或背书；2）在公海上进行换船，还可以隐藏货物目的地。 1.2 OPEC+剩余产能充足，但存在结构性差异 OPEC+剩余产能693万桶/日，足够完成其增产目标，但其中接近35%分布于伊朗与俄罗斯，受制裁影响较大。剔除受制裁国家后，剩余产能超过75%集中于中东四国。按国家来看，沙特剩余产能为180万桶/日左右，是剩余产能最多的国家，阿联酋为110万桶/日左右，其次为伊拉克与科威特。其余各国的合计剩余产能只有108万桶/日，OPEC+增产计划能否实现取决于核心国家。 核心国家活跃钻机数偏低，短期增产能力有限：剔除俄罗斯与减产豁免国后，OPEC+超过75%的剩余产能集中于中东核心四国，但目前核心四国各自的活跃钻机数较疫情前水平低25%至43%不等，其中剩余产能最为充足的沙特活跃钻机数较疫情前水平低43%，短期来看，核心国家仍难以迅速兑现大量剩余产能。 sMpPmMoMaQ8Q8OtRmMpNtReRrRsMkPnMoR7NoOsNNZqRoQuOoNpM 中信期货研究|能源与碳中和·月谈（第二期） 3 / 11 1.3 美国总体钻井增长仍然缓慢，但完井结构持续改善 美国页岩油企业资本开支意愿偏低。尽管2022年一季度油价再次大幅上涨，但2022年一季度美国油企的资本开支环比下降3.22% 目前美国油企追加资本开支的意愿面临经济衰退风险与碳中和两大要素制约，增产意愿相对偏弱。页岩油企业的资本开支一般需要6-12个月才可兑现成为产量，短期内美国原油产量难以快速上升。 当前美国钻井增速仍然偏低，按照年初至今的周度平均增长率预测，美国本土活跃钻机数到九月才能恢复至疫情前水平，而活跃钻机数的增长一般领先原油产量1.5-2个月，增产实际兑现或更为偏后。 1.4 全球原油需求情况 高利润下全球炼厂投料需求有保障。高利润刺激炼厂开工：以美国为例，目前其炼厂加工利润超过55美元/桶，作为前瞻性指标，高利润下炼厂将保持较高开工率。随着国内疫情迎来拐点，需求回升下炼厂利润或有好转，叠加对主营炼厂出口配额增加，或带动炼厂开工率持续回升。 出行旺季汽油需求仍然向好。美国消费者美国出行旺季如期来临：尽管近期美国汽油价格连创新高，但美国消费者出行热情不减，5月汽油价格与汽油消费量均同比上升，EIA预测今年夏季美国单位人口汽车出行里程数将达到历史最高值。国内疫情逐步缓解：国内百城拥堵指数七日平均值因端午假期而回落， 柴油持续去库且裂解差偏强，短期需求仍未崩塌。工业指标虽有放缓但仍在高位，短期柴油需求仍有支撑：尽管经济下行压力不断增大，但美国制造业PMI新订单仍保持在50以上，工业指标放缓但仍在高位，短期来看，柴油实体需求仍未崩塌。 航煤需求持续修复。夏季出行需求仍有支撑：随着海外逐步放宽出行限制，今年全球商业航班数量同比上升近27%。尽管机票价格随着燃油价格同步上涨，但被疫情压制已久的出行需求有较强韧性。根据彭博预测，夏季出行高峰时全球航煤需求或为590万桶/日左右。 1.5 全球原油价格展望 中期经济下行压力增大，流动性收紧施压油价。全球油品需求增速与经济增速密切相关。在过去20年间，全球GDP与油品需求同比增幅相关性高达0.89；平均GDP每增长1%，油品需求增长0.5%。世界银行大幅下调今年全球经济增长预期：预计全球增长将从2021年的5.7%下降到2022年的2.9%，远低于今年1月预期的4.1%。由于俄乌冲突会继续扰乱经济活动、投资和贸易，而此前被压抑需求的释放逐渐完成，加之各国收回财政和货币宽松政策，预计2023-24年的增长率仍将大体保持在这个水平。高通胀下流动性压力增大：5月美国CPI同比录得8.6%，创40年来新高，欧元区通胀亦居高不行，倒逼央行收紧货 中信期货研究|能源与碳中和·月谈（第二期） 4 / 11 币政策，流动性紧缩对中期油价重心有一定压力。 2．动力煤部分 2.1 国内产量维持高位，全年进口减量预期不变 保障能源安全，国内煤炭保供有望贯穿全年，原煤产量增长10%以上：未来内蒙仍有增产可能，重点关注鄂尔多斯。保供状态下，长协煤与市场煤“双轨”特点凸显：产地大矿兑现长协煤为主，外销减少，市场煤量减价涨。5月份进口煤同环比回落，全年减量预计8000万吨。 2.2 海外低库存及旺季预期支撑，国际煤价高位震荡 2022年全球煤炭增产预计4%，除中印外其余国家增量低于2.5%，难以对冲需求增长。海外国家库存仍有较大缺口：截至6月10日，印度电厂库存2.23亿吨，同比低27%；美国2月库存位历史最低水平。北半球夏季将至，海外动力煤价格高位震荡，澳洲煤价领涨全球，南非煤跟随上涨。 2.3 发电及电力消费情况 疫情压制经济活动，4月全社会用电量同比转负。4月各地封控影响下，三产用电大幅回落，二产依然承压：分产业看，4月第一产业用电量同比增长5.5%；第二产业用电量同比下降1.4%；第三产业用电量同比下降6.8%；城乡居民生活用电量同比增长5.5%。4月高耗能行业用电量同比增6.13%，增速较上月回落0.19%；非高耗能行业用电量同比回落0.61%，增速较上月回落8.83%。 5月下旬电量同环比均出现下滑，火电增速回落明显，清洁能源增速放缓，但对火电挤出效果依旧。随着气温升高，各地日耗环比均有回升，其中两广日耗回升明显，东北华北高温天气带动发用电量上行，但同比依然偏低10%左右。 2.4 沿海港口普遍垒库，沿海电厂小幅去库 大秦线检修结束以来，环渤海港口库存继续回升；江内库存大幅增加。截至6月10日，环渤海港口煤炭库存合计2293.3万吨（较上周+34.3）；截至6月10日，长江口煤炭库存合计543万吨（+92）。 内陆库存增速放缓，沿海电厂出现去库迹象。截至6月9日，沿海八省电厂库存合计3042万吨（较上周-67），内陆库存合计7519万吨（+28）。电煤热值结构性偏低，未来日耗回升或将导致快速去库；高库存基数仍将保障能源安全，压制夏季煤价高点。 3．天然气部分 3.1 欧洲天然气情况 地缘冲突导致俄罗斯对欧出口气量大幅下降。1-5月俄罗斯对西北欧管道气供应量约在2.11亿立方米/日，同比去年同期3.02亿立方米/日水平下降30%； 中信期货研究|能源与碳中和·月谈（第二期） 5 / 11 俄管道气的减量主要来自亚马尔管道及乌克兰管道。 挪威对欧管道气供应增加，北非下降：1-5月挪威向欧洲大陆输送管道气3.26亿立方米/日，同比去年3.17亿立方米/日水平上升3%；阿尔及利亚与利比亚向欧洲的输气量为0.96亿立方米/日，同比去年1.15亿立方米/日水平下降17%。 低供低库存导致欧洲对于LNG的需求激增。欧洲主要国家LNG进口下行：1-5月欧洲主要国家LNG进口约28.5万吨/日水平，同比上升58%，管道气进口大幅下降导致欧洲对于LNG的需求激增，其中主要增量来自美国。 欧洲累库速度环比下降，且仍有下行预期。欧洲持续累库，累库速度环比小幅下降：当前欧洲天然气库容率为49.84%，周内累库速度为2.28%，环比下降且低于近五年平均水平；主因为管道气及LNG供应同时下降。 需求持续偏弱运行：短期气温持续高于历史同期水平，需求季节性低位。后期补库速度或有下降：月内挪威及北溪检修导致进口减量累库速度下行，当前0.46亿立方米/日水平使得累库速度下降0.8%至2.28%，后期北溪进一步减量以及Freeport进口减量兑现对使得欧洲累库速度下行至1.2-2%水平，欧洲补库压力重启。 3.2 美国天然气情况 美国总供给量及净进口量同比高位，但产量环比增速偏慢美。今年总供应量较去年高4.5%左右；其中自加拿大净进口干天然气量为58.9亿立方英尺/日，同比增加11%。美国本土产量环比增速偏慢：1-5月美国本土干天然气产量为942.3亿立方英尺/日，同比增加4%。贝克休斯数据显示，截至5月31日，美国天然气活跃钻机数量为151个，环比维持前值，对比疫情前2019年平均169个的水平存18个左右的差距。 美国消费回升电力为主要贡献部门，出口上行主要增量为LNG。美国消费量同比上行：1-5月美国国内天然气消费量为826.7亿立方英尺/日，同比增加4.6%；取暖季寒潮天气以及夏季高于往期的气温等极端天气均支撑了美国本土高需求。天然气出口整体上升：1-5月美国LNG出口量为23.78万吨/日，同比增加20%；年内液化出口产能利用率约在105.62%，高于去年同期2.6%；美国对墨西哥管道气出口量为65.6亿立方英尺/日，同比