Topsports International 1QFY23 销售额下滑应该是一个低谷

1阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。分析师证监会编号 S0570520120002 证监会编号 AWJ276罗益新+(852) 3658 6232分析师证监会编号 S0570521060003 证监会编号 BOF583詹妮+(852) 3658 6209分析师证监会编号 BPN852姚向辰+(852) 3658 6000股票研究报告Topsports International (6110 HK)1QFY23 销售下滑应该是一个低谷华泰研究季刊结果审查评分（维持）：买2022年6月30日│中国（香港孔）服饰2023 财年第一季度销售额因大流行而下降；优于主要同行Topsports（6 月 29 日）公布了 2023 财年第 1 季度（2022 年 3 月至 5 月）的运营更新，零售和批发业务的总销售额同比下降 20 %，主要是由于 3 月下旬以来国内大流行的复苏。该销售额增长超过了竞争对手宝胜 34% 的同比降幅，略低于品牌合作伙伴耐克在大中华区 20% 的同比降幅。鉴于大流行的消退和中国抗疫措施的放松，我们认为 Topsports 的销售增长应在未来几个季度从这一低谷逐步恢复。我们维持我们的预测，预计 FY23E 销售额将增长 3.4%至人民币 329 亿元，净利润将增长 2.9%至人民币 25 亿元。根据彭博一致估计，Topsports 的 12 个月远期市盈率为 13.1 倍，在我们看来具有吸引力，仅比其历史平均水平（12.5 倍）高出 1SD 4%。买。自 5 月中旬以来销售有所改善2023 财年第一季度销售增长乏力是由于向 Topsports 批发商交付的线下交通和物流中断同比下降 30-40% 的最严重，部分被自营在线渠道（电子商务平台）同比增长 20-30% 抵消和私人交通），根据管理层。受客流量降幅收窄和端午假期影响，5月中旬以来销售增速逐步回升。 6 月初的日均销售额恢复到与 3 月初相似的水平，当时这波大流行尚未蔓延。网上销售目标价(港币):8.50关键数据目标价（港元） 8.50收市价（港币 6 月 29 日） 6.81潜在上行空间 -/ (%)25市值上限 (百万港元)42,2306m 平均每日价值 (HKDmn)66.2752周价格区间（港币）5.30-12.96BVPS（人民币）1.67分享业绩 顶级运动据管理层称，在“618”购物节期间，同比增长 26%。恢复正常库存水平的各种补救措施2023 财年第 1 季度的零售折扣率同比加深，主要是由于销售结构的变化，新产品在本季度的到货延迟。然而，1QFY23 新旧产品各自的零售折扣率同比稳定(港币) 1311975 相对。至恒指（右）(%)73(2)(7)(11)甚至在 6 月份同比有所改善。为了恢复正常的库存水平，品牌合作伙伴正在提供支持，包括： 1) 为未来几个月可能更重的零售折扣提供回扣以清理库存； 2) 调整或取消部分订单； 3) 库存回购； 4) 延长信贷期限。专注于零售店的效率；探索更多合作截至 5 月底，直营店的销售面积环比下降 2.0%，同比增长 2.8%，原因是 Topsports 坚持开设大型店和关闭低效率店。继4月与广东省30家门店初步成功合作后，自6月初以来，已整合辽宁省数十家李宁门店。下行风险：高端产品销售增长乏力；不利的天气；原材料价格上涨幅度超出我们的预期；激烈的竞争。金融2月28日202120222023E2024E2025E收入（人民币百万）36,00931,87732,94839,24944,371+/-%6.88(11.48)3.3619.1213.05净利润（人民币百万）2,7702,4472,5183,2963,884+/-%20.26(11.68)2.9130.9217.83每股收益（稀释后，人民币）0.450.390.410.530.63ROE (%)27.3624.1222.9727.8630.09体育 (x)12.7014.3813.9810.689.06铅 (x)3.633.333.102.862.61EV EBITDA (x)6.186.545.855.254.74资料来源：公司公告、华泰研究估计6 月 21 日 10 月 21 日 2 月 22 日6 月 22 日 资料来源：标准普尔 Topsports International (6110 HK)2阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。图1：耐克——大中华区季度销售额增长* 图2：阿迪达斯——大中华区季度销售额增长*(同比%) 50(同比%) 200403020100(10)(20)(30)2QFY20 4QFY20 2QFY21 4QFY21 2QFY22 4QFY22150100500(50)2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22注：*货币中性增长；耐克的财政年度结束时间是 5 月。资料来源：公司数据，华泰研究注：*货币中性增长资料来源：公司数据，华泰研究估值方法我们维持 8.50 港元的目标价，基于 16.4 倍 12 个月远期市盈率、股票历史平均水平和 0.44 元人民币的每股收益。风险下行风险：高端产品销售增长乏力；不利的天气；原材料价格上涨幅度超出我们的预期；激烈的竞争。图 3：Topsports International PE-Bands 图 4：Topsports International PB-Bands(港币)顶级运动 10x 15x(港币)顶级运动 2.7x 7.3x2020 倍 25 倍 30倍5011.8 倍 16.3 倍 20.9 倍15381025513010 月 19 日 3 月 20 日 8 月 20 日 1 月 21 日 6 月 21 日 11 月 21 日 22 年 4 月010 月 19 日 3 月 20 日 8 月 20 日 1 月 21 日 6 月 21 日 11 月 21 日 22 年 4 月资料来源：标普、华泰研究 资料来源：标普、华泰研究 Topsports International (6110 HK)3阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。完整的财务状况收入证明现金流量表YE 2 月 28 日 (人民币百万)202120222023E2024E2025EYE 2 月 28 日 (人民币百万)202120222023E2024E2025E收入36,00931,87732,94839,24944,371EBITDA6,6215,9586,3156,9527,620销货成本(21,328)(18,052)(19,120)(22,573)(25,415)财务费用138.60138.90109.0643.6625.81毛利率14,68113,82413,82816,67618,955工作上限的变化(954.90)1,241(161.57)(791.35)(820.57)销售和分销成本(9,655)(9,439)(9,225)(10,911)(12,291)税(1,081)(879.60)(931.24)(1,219)(1,437)行政费用(1,243)(1,293)(1,285)(1,491)(1,642)其他(100.30)(791.23)547.07(43.66)(25.81)其他收入/支出206.40337.50240.16286.09323.42经营性现金流4,6245,6675,8784,9425,363财务成本网(138.60)(138.90)(109.06)(43.66)(25.81)资本支出(643.10)(716.40)(658.96)(726.10)(754.30)联营公司的损益份额0.000.000.000.000.00其他投资活动2,74145.109.009.009.00税前利润3,8513,3263,4494,5155,321投资现金流2,098(671.30)(649.96)(717.10)(745.30)税费(1,081)(879.60)(931.24)(1,219)(1,437)债务增加(1,063)(804.50)(518.20)0.000.00少数股权/其他0.000.000.000.000.00权益增加0.000.000.000.000.00净利2,7702,4472,5183,2963,884支付的股息(5,294)(1,550)(1,762)(2,307)(2,719)折扣和摊销(2,632)(2,528)(2,757)(2,393)(2,273)其他融资活动(1,960)(2,117)(1,520)(1,408)(1,390)EBITDA6,6215,9586,3156,9527,620融资现金流(8,317)(4,472)(3,800)(3,716)(4,109)EPS（人民币，基本）0.450.390.410.530.63现金变动(1,595)523.801,428508.71508.08年初现金2,8241,2291,7533,1813,689外汇汇率变化的影响，净值0.000.000.000.000.00资产负债表年终现金1,2291,7533,1813,6894,197YE 2 月 28 日 (人民币百万)202120222023E2024E2025E库存6,2116,6866,5487,4218,286应收账款和票据2,4841,3791,6351,9482,202现金及现金等价物1,2291,7533,1813,6894,197其他流动资产515.901,163506.60506.60506.60流动资产总额10,44010,98011,87013,56515,192表现固定资产1,0201,009952.81955.37976.282月28日（x）202120222023E2024E2025E无形资产1,0901,0931,0981,1111,129生长 （％）其他非流动资产5,1574,7144,0123,7393,682收入6.88(11.48)3.3619.1213.05非流动资产总计7,2666,8166,0635,8055,788毛利3.48(5.84)0.0320.5913.67总资产17,70617,79617,93319,36920,979营业利润20.78(14.02)3.7328.1317.27应付账款1,9622,5722,5282,9233,221净利20.26(11.68)2.9130.9217.83短期贷款2,6571,6041,0861,0861,086每股收益20.26(11.68)2.9130.9217.83其他负债807.20696.50696.50696.50696.50盈利率 (%)流动负债总额5,4264,8734,3114,7055,004毛利40.7743.3741.9742.4942.72计息银行借款2,3291,9701,9131,9662,113EBITDA18.3918.6919.1717.7117.17其他长期负债245.60372.10372.10372.10372.10净利7.697.677.648.408.75非流动负债总额2,5752,3422,2852,3382,485鱼子27.3624.1222.9727.8630.09公平0.000.000.000.000.00资产收益率13.9413.7814.0917.6719.25储备/其他项目9,70610,58211,33712,32613,491偿付能力股东权益9,70610,58211,33712,32613,491净负债率 (%)1.12(11.67)(28.06)(29.93)(31.11)少数利益0.000.000.000.000.00目前的比例1.922.252.752.883.04总股本9,70610,58211,33712,32613,491速动比率0.780.881.231.311.38运营