请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email： [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [ b _Su y 今日预览 今日重点>>  【金工】张晗：风格分化下关注滞涨板块  【食品饮料】范劲松：啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析  【钢铁-中信特钢(000708)】谢鸿鹤：高端特钢龙头，“弱周期”更显其韧性 【中泰研究丨晨会聚焦】啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析 证券研究报告 2022年6月29日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【金工】张晗：风格分化下关注滞涨板块 北上资金成为短期重要增量 6月份以来外资净流入接近700亿，成为短期内重要的增量资金。对今年以来外资行为研究发现，其流入节奏与国内疫情发展相关系数为-0.84，与美债相关系数为-0.2，在国内疫情可控的情况下，外资有望持续流入。 风格分化严重，寻求再平衡 按照大盘价值、大盘成长、小盘价值和小盘成长对市场风格进行划分，本轮上涨以来表现最好的是小盘成长，涨幅最小的为大盘价值。中长期风格差异由盈利的分化驱动，而短期内会受到资金行为影响发生高低切换。 尽管在流动性充裕，高风险偏好窗口下小盘成长股有更好表现。但根据筹码盈利指标，当前小盘成长相对于大盘价值风格的赚钱效应已达到历史极值，同时创业板大幅领先沪深300，结合回测数据，2-4周内风格均值回归的概率约80%，建议关注本轮滞涨的业绩稳健的行业与个股。 行业盈利复苏分化 对于光伏、电动车等高景气行业盈利修复速度较快，跟踪指标显示5-6月份基本恢复至疫情前水平。而消费电子、半导体等处于低景气和下行周期的行业盈利改善幅度有限。农业景气度持续改善且市场隐含预期偏乐观，地产产业链景气度环比改善，但截止5月份多数行业需求仍然同比为负增长。 领涨板块的风险调整收益下降 本轮反弹汽车新能源行业涨幅达到40%以上，板块筹码盈利接近10%，而所有行业中位数仅为1%，根据回测此类行业短期内波动率提升但超额收益并不显著，即风险调整收益下降。 目前行业内领涨股显著的有新能源、通信等行业，从市场隐含预期看，农业的隐含盈利预期仍然比上游工业品乐观。 行业轮动ETF组合构建 6月份行业配置为煤炭、新能源、农业、电力、券商等行业，结合此前分析，将风险溢价下降的新能源和动量较弱的电力剔除，把外资大幅加仓的食品饮料，动量较强的通信行业纳入7月份行业组合。 行业轮动ETF组合自从2020年10月份构建以来，相对沪深300累计超额达到43%，2022年以来月度胜率67%。 风险提示：疫情发展超预期，防疫政策发生变化，货币财政政策变化超预期，报告资料均来源于公开数据，分析结果通过历史数据统计、建立模型和测算完成，在政策、市场环境等发生变化时模型存在失效的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《风格分化下关注滞涨板块》 发布时间：2022年6月29日 报告作者：张晗 中泰金融工程分析师S0740520080003 ►【食品饮料】范劲松：啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析 核心观点：2017年开始我们发布多篇深度报告重点看好啤酒高端化，2018年以来高端化推动均价提升、利润释放的逻辑持续兑现，2021年行业高端化加速。在高端化趋势已经明确的当下，高端化的可持续性及定量分析显得尤为重要。我们按啤酒价格带进行划分，参考海外成熟市场及外资啤酒在中国的发展经验，量化分析中国啤酒行业未来5年的发展路径。我们的测算结论显示，2021-2026年预计中国啤酒行业可维持均价4.7%的复合增速，毛利率可提升6.6个pct。同时经历5年升级后，中国啤酒行业的均价、盈利能力、吨酒利润等对比百威英博2019年的水平仍有较大的提升空间。啤酒行业中期高端化红利释放具备确定性，且长期仍具空间，持续看好。 啤酒价格带向上延伸，产品矩阵更加丰富。2018年前我国啤酒的价格区间较狭窄，行业开启消费升级后，主流档向上延伸至8-10元的次高档，高档酒向上延伸至12元以上的超高档，补齐了原来 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 的空白价格带，并持续向上突破价格天花板。近年各家公司积极布局高档及超高档啤酒，产品矩阵更加丰富。 消费升级看长远，外资啤酒抢先行。（1）对比成熟市场，中国啤酒至少将经历3轮升级。美国啤酒行业在近60年的时间里均价保持3.1%的CAGR；参考日本和德国，以纯生为代表的高档酒有望成为中国市场的主流产品。我国啤酒正在进行4元（低档）向6-8元（主流）的升级，未来将逐步向8-10元（次高档）、10-12元（高档）、12元以上（超高档）升级。（2）百威中国：品牌力突出率先发力，高档酒领先优势明显。2008年百威英博成立，成为全国性布局的啤酒巨头。2011-2014年百威品牌在中国的销量从72快速上升至154万千升，一举奠定高档酒龙头地位。此后均价保持6%+的CAGR，EBITDA保持20%+的CAGR。（3）嘉士伯中国：本土与国际品牌并重，历次升级的先行者。2014年重庆啤酒率先用6元的重庆国宾替代4元的山城啤酒，2019年公司又率先推出终端定位8元的次高档醇麦国宾，对主流的重庆国宾进行替换。2020年以来公司依托具备差异化产品力的红乌苏和1664，加速推进高端化。 中期升级红利具备确定性，长期空间仍然可期。（1）中档酒持续扩容，高档酒空间广阔。目前中国的低档酒销量占比仍然最高，低档酒向中档酒升级，腰部产品将快速扩容。高档酒近年发展迅猛，但占比仍低，升级空间大。（2）中期升级红利持续释放，均价和盈利能力将大幅提升。我们预计2021年啤酒行业高中低档的销量占比分别为17%:33%:50%，收入占比分别为32%:35%:33%，毛利润占比分别为44%:37%:19%。我们预计2021-2026年，行业高中低档的销量占比将从17%:33%:50%变为27%:38%:35%，各档销量的CAGR为10%、3%、-7%。同时高中低档的均价分别从7000/4000/2500提升至7357/4416/3042元/千升，毛利率分别从60%/45%/25%提升至61%/48%/32%。高端化将推动未来5年啤酒行业均价保持4.7%的CAGR，毛利率提升6.6个pct。（3）5年升级并非终局，长期空间仍然可期。对比2019年百威英博及其强势区域，5年升级后我国啤酒均价仍有30%乃至翻倍的提升空间，毛利率、EBITDA Margin、EBIT Margin普遍具备10个pct的提升空间。从吨酒EBIT看，5年升级后对比百威英博及强势区域仍有翻倍乃至2倍的增长空间。我们认为在5年升级后的中期维度下，啤酒板块市盈率中枢并不会出现显著下降。 短期催化：疫后旺季迎修复，短期量价齐上升。2022年6月华东疫情迎来修复，回补性需求有望驱动旺季销量保持增长。同时高端现饮渠道逐步恢复，叠加消费升级+提价落地，推动啤酒价格上升。全国多个核心城市餐饮基本恢复至正常水平，叠加上海、北京等地管控逐步放开，餐饮修复有望超预期。同时进入6月全国温度快速上升且处于近十年6月的最高水平，进一步催化啤酒终端需求。 投资建议：我国啤酒次高档发展初见端倪、高档发展寻求突破、超高档发展处于起步阶段，至少还将经历3轮升级。目前低档酒占据行业最大销量，5年内啤酒仍将保持结构快速提升。我们测算预计高端化将推动行业未来5年均价保持4.7%的增速，毛利率提升6.6个pct，净利率有望充分反映毛利率的提升。对比全球龙头百威英博，中国啤酒5年后仍具备进一步高端化的空间，预计可支撑较高的市盈率水平。短期随着疫情修复，天气转热，建议积极关注啤酒旺季量价齐升。重点看好青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒。 风险提示：全球疫情反复的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争恶化带来超预期促销活动；信息滞后风险；行业数据测算偏差风险；第三方数据引用风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析》 发布时间：2022年6月28日 报告作者：范劲松 中泰食品饮料首席S0740517030001 熊欣慰 中泰食品饮料分析师S0740519080002 ►【钢铁-中信特钢(000708)】谢鸿鹤：高端特钢龙头，“弱周期”更显其韧性 公司重组上市后占据特钢行业头部地位，经营情况稳中有进。公司具备年产1600万吨以上特钢产能，为中国特大型特钢生产企业，连续5年为世界最大特钢生产企业。公司整体上市后两年，通过 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 持续经营降本，实现量价利三提升，营收年化增速为16.5%，净利润年化增速为21%。我们认为公司未来经营情况仍保持稳中有进。“稳”体现在公司与下游各领域需求稳定持续，公司与中高端客户合作紧密，订单持续性好。“进”则体现在公司通过持续研发投入，升级产品结构、提高产品销量、增厚产品利润，并在拳头领域维持高速增长。21年，吨钢售价提升25%；吨钢毛利提升19.5%；吨钢净利提升27%，其利增水平高于价增水平，经营情况优异。 我国特钢行业成长空间宽阔，公司提前布局卡位。我国粗钢产量已见顶，以日本钢铁发展史为鉴，我国特钢需求未来有望迎来高速增长期。公司结合自身优势，特钢下游重点赛道占据领先地位。汽车用钢领域，公司顺应汽车行业高端化趋势，强化自身优势产品。汽车零部件用钢国内产销量第一，高端汽车钢国内市占率达65%以上。风电用钢领域，公司具备风电部件用钢的生产能力，与国内外知名风电公司形成稳定合作，其连铸大圆坯产品销量近两年保持20%增速，其独有1.2m大圆坯为全球首创。管道用钢领域，公司21年收购天津钢管20%股份后，整体实控无缝钢管产能达500万吨，国内市占率约15-20%，预计未来我国“十四五”期间管网建设用钢CAGR=7.8%，公司有望受益管道用钢需求高速增长。“三高一特”领域，公司近两年“三高一特”产销增幅较大，于22年发行可转债主要用于投资新建两期“三高一特”产能，项目二期及三期完成后，达产年预计将分别实现营业收入15.51亿元和26.43亿元，分别形成3.9万吨和5.3万吨“三高一特”产能，将在特种钢材领域实现弯道超车。 公司具备“弱周期”属性，“内生+外延”构筑护城河。公司通过广泛下游覆盖和海内外布局，对冲单一行业或单一市场下行对公司的影响，同时公司通过战略合作深度绑定下游中高端客户，实现公司业绩稳定增长，弱化其公司自身作为钢铁公司的周期性。在钢铁行业过往多轮下行周期中，中信特钢业绩表现均大幅超过行业平均水平，因此我们认为公司“成长” >“周期”。公司“内生”即持续降本，公司为长流程钢厂，通过高长协比例和自建产能方式提高资源自供率，仍有持续降本空间。“外延”即并购产业链内公司实现横纵向延伸。公司在历次收并购中脱胎换骨，依靠中信集团资本优势和支持，叠加公司自身优秀管理经营能力，持续通过收购强化自身，目前已经形成较强的产业链规模效应，未来公司特钢版图仍将延续扩展。 盈利预测：我们预计公司2022-2024年实现归母净利润分别为92.09 亿元、101.72亿元和 111.02 亿元，对应 EPS 分别为 1.82元、 2.02元和 2.2 元。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅增长，新增产能建设不及预期，限售股解禁风险，依据数据信息滞后风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《中信特钢(000708)：高端特钢龙头，“弱周期”更显其韧性》 发布时间：2022年6月29日 报告作者：谢鸿鹤 中泰有色首席S0740517080003 请务必阅读正文之后的重要声明