工作文件|问题 10/2022|2022 年 6 月 20 日衡量欧元在世期间的宏观经济不确定性MONIKA GRZEGORCZYK 和 FRANCESCO PAPADIA官方经济机构的出版物及其领导人的演讲中都在陈词滥调，以感叹异常的不确定性。然而，目前的投诉确实属实。通过适当衡量宏观经济的不确定性，应该为这一观点提供坚实的经验基础。为了衡量宏观经济的不确定性，我们从宏观经济变量的可观察预测开始，这些变量是潜在经济条件的转变。通过观察预测如何随时间变化，我们衡量宏观经济意外的流动。惊喜流越强烈，可以说是不确定性。预测之间更大的差异也是不确定性的证据。我们绘制了四个宏观经济不确定性指标，在欧元的整个生命周期内衡量：1.同一时期给定机构的宏观经济预测如何随时间变化；2.给定机构的宏观经济预测如何偏离已实现的结果；3.不同机构的宏观经济预测如何相互偏离；4.不同专业人士的预测有多分散。我们还衡量了俄罗斯入侵乌克兰造成的总体滞胀冲击中“滞胀”或“通货紧缩”成分是否更强。Monika Grzegorczyk (monika.grzegorczyk@bruegel.org) 是 Bruegel 的研究分析师 Francesco Papadia (francesco.papadia@bruegel.org) 是 Bruegel 的高级研究员推荐引用：Grzegorczyk, M. 和 F. Papadia（2022 年）“衡量欧元生命周期内的宏观经济不确定性”，工作文件 10/2022，Bruegel 11介绍在官方经济机构的出版物及其领导人的讲话中，哀叹异常的不确定性已成为陈词滥调。投诉如此频繁，以至于形容词“例外”并不总是正确的。然而，目前的抱怨确实属实，经济形势被认为比过去 20 年更加不确定。然而，通过适当衡量宏观经济的不确定性，应该为这一观点提供坚实的经验基础。这就是本文的目的。研究已经表明不确定性对金融市场、家庭支出和整体经济活动的不利影响（Gieseck 和 Rujin，2020 年）。 Coibion 等人 (2021) 表明，更大的不确定性会使家庭支出更少。 Bloom (2009) 认为更大的不确定性会导致公司暂时停止投资和招聘。此外，风险溢价升高会导致借贷成本增加，同时贷款拨备可能会减少，这会进一步抑制投资（Gilchrist 等人，2014 年）。然而，不确定性和不平等之间的关系是模棱两可的。虽然一些研究表明，不确定性会减少不平等，但这是由于投资减少和风险溢价增加导致资产价格下降，从而导致持有这些资产的投资者的金融财富下降（Theophilopoulou，2021 年）。因此，不平等的减少并不是由改善贫困人口的状况引起的。事实上，不确定性可能对社会中较贫穷的阶层尤其有害，他们在消费、信贷和投资决策中没有更多的预防空间（Ben-David 等人，2018 年）。虽然与经济发展相关的不确定性不能轻易减少，但可以减少经济政策的不确定性。决策者与社会之间需要更好的沟通。正如 McMahon (2020) 正确指出的那样：“政策的不确定性与政策的不确定性不同”。利率、量化宽松计划和调整期细节的不确定性导致投资和支出减少。即使通胀因素占主导地位，财政政策仍有改进空间。例如，为应对能源价格上涨而引入的支持计划和税收调整可以更有针对性，以免对价格指数产生负面影响（Sgaravatti 等，2021）。为了衡量宏观经济不确定性并评估它是否真的异常，我们需要对其进行精确定义（正式定义见附录）。其基本思想是，宏观经济变量的可观察预测是宏观经济信息集的转换，这些信息非常复杂以至于不可观察，在进行预测时占主导地位。因此，通过观察预测如何随时间变化，我们衡量宏观经济意外的流动，即发展与预期有何不同。惊喜的流动越强烈，不确定性就越大。类似地，预测者之间的不同预测是不确定性的证据。我们对不确定性的定义是精确的，但也是狭隘和特殊的。它没有对风险中性或厌恶做任何假设，也没有解决给定频率分布已知时的风险与未知时的根本不确定性之间的差异。它也不同于从金融价格中提取的波动性指标，例如美国证券交易所的 VIX 指数和欧洲市场的 VSTOXX 波动率基准，以及欧洲央行估计的主权压力综合指标 (CISS) 等压力指标.它也不同于波动率，通过给定变量的实际值的变化来衡量。然而，我们的定义对应于管理文献中使用的不确定性概念（Bennett 和 Lemoine，2014 年）。 2我们将我们的基本思想转化为四个宏观经济不确定性的具体指标，在欧元的整个生命周期内衡量：1.同一时期给定机构的宏观经济预测如何随时间变化；2.给定机构的宏观经济预测如何偏离已实现的结果（换句话说，预测错误）；3.不同机构的宏观经济预测在给定时间段内如何相互偏离；4.不同专业人士的预测有多分散。我们还试图衡量在俄罗斯入侵乌克兰造成的总体滞胀冲击中，“雄鹿”或“通胀”成分是否最强。最后，我们检查 Grzegorczyk 等人（2021 年）记录的 COVID-19 之前模式的回归是否仍然是预测者的主流观点。数据来源和限制我们使用欧元区的三个数据源：欧洲央行工作人员宏观经济预测、欧洲央行专业预测人员调查 (SPF)，两者均按季度发布，以及国际货币基金组织在每年春季和秋季发布的《世界经济展望》中的经济预测.为了解决预测在一年中的不同时间发布的问题，我们取年度平均值。虽然不确定性不能直接观察到，但由于它与对经济的主观信念有关，因此可以观察到其后果。我们的四个经济不确定性指标包括与过去预测的偏差、预测误差和预测者之间的差异。英格兰银行（2013 年）的研究表明，年度 GDP 增长预测的离散度与不确定性的第一主成分的相关性最小，这意味着有比 GDP 离散度更好的衡量方法来评估不确定性，尽管没有一个能够完全捕捉到其影响。意识到这个缺点，我们专注于两个基本的宏观变量，通货膨胀和 GDP 增长。我们的方法有一些限制。年平均值并不能完全减轻不同预测频率的影响，这意味着一些预测者将具有信息优势。这个问题在同年预测中尤其明显（例如，在 2021 年的不同季度对 2021 年的年平均值进行的预测）。在欧洲央行工作人员预测和欧洲央行专业预测员调查 (SPF) 的情况下，预测员在第一季度、第二季度、第三季度和第四季度被询问同年的平均通货膨胀率是多少。自然地，他们的预测误差随着每个季度而减小。在国际货币基金组织的情况下，每年对同一年的年值进行两次预测。为了评估这个时差的影响，我们测量了 1999-2021 年预测的平均预测误差：SPF 误差低于与欧洲央行和国际货币基金组织相比，通胀分别为 0.1% 和 0.2%，GDP 增长为 0.3% 和 0.1%。欧洲央行（2022a）提到的另一个限制是其对年增长率的工作日调整与国际货币基金组织的不同。 32同一机构的预测随时间变化在本节中，我们使用 ECB、IMF 和 SPF 预测随时间的变化来衡量不确定性水平。我们检查给定年份的预测与前一年和两年的预测有何不同。例如，我们对 2021 年对 2021 年做出的季度预测进行平均，并将它们与 2019 年和 2020 年的预测进行比较。为了说明我们的程序，我们从欧洲央行预测的变化开始。图 1：欧洲央行预测随时间、通货膨胀和 GDP 增长的变化（百分点差异）资料来源：Bruegel 基于欧洲央行。注：条形代表以绝对值表示的年平均通胀（协调 ICP，年度平均季度预测）和 GDP 增长（实际 GDP，年度平均季度预测）预测随时间的变化。日期对应于做出预测的时间，即吨 i 在附录的公式 1 中。图 1 显示了 COVID-19 首先在 2020 年对增长造成的异常不确定性，然后是在 2022 年由乌克兰战争对通货膨胀造成的异常不确定性：通货膨胀和 GDP 增长预测的相应变化是平均变化的很大倍数自欧元推出以来，这一数字高于 2000 年以来的任何时期。金融大危机 (GFC) 在 2008-2009 年通胀的高度不确定性中可见一斑。通货膨胀7.06.05.04.03.02.01.00.0与 1 年前所做的预测的差异 与 2 年前所做的预测的差异国内生产总值增长7.06.05.04.03.02.01.00.0与一年前的预测的差异与 2 年前的预测的差异2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 4为了综合体现我们的结果，我们对不同可用时间范围（3m、1Y、2Y）内 ECB、IMF 和 SPF 预测的变化进行了平均1，如图 2 所示。图 2：欧洲央行、国际货币基金组织和 SPF 预测在不同时间范围内的平均变化（通货膨胀和 GDP 增长，百分点差异）资料来源：Bruegel 基于欧洲央行。注：线条代表以绝对值表示的年平均通胀（协调 ICP，年度平均季度预测）和 GDP 增长（实际 GDP，年度平均季度预测）预测随时间的变化。图 2 清楚地表明，在欧元的整个生命周期中，出现了两次异常不确定性：2007-2008 年的全球金融危机和 2019-2020 年的 COVID-19 危机。然而，迄今为止，最大的通胀不确定性发生在 2022 年初，当时乌克兰战争的通胀后果超出了预先存在的通胀趋势。同样值得注意的是，根据我们的指标，对于通货膨胀和 GDP 而言，COVID-19 危机期间的不确定性是全球金融危机期间的两倍。同样有趣的是，无论是在危机期间还是在正常时期，GDP 预测的变化都远大于通胀预测的变化，这表明对 GDP 的冲击比对通胀的冲击更剧烈。这一结果表面上令人惊讶，因为通货膨胀过程本身并没有像 GDP 增长那样的物理约束。然而，在欧元存在的大部分时间里，欧洲央行在保持通胀接近其 2% 的目标方面取得了广泛的成功，这使预测者的选择范围很窄，因此他们的预测变化自然小于那些与GDP有关。最后一个有趣的评论是，前几年1我们不考虑平均 3 年的跨度，因为它并非适用于样本中的所有年份。防晒指数国际货币基金组织欧洲央行1086420国内生产总值增长防晒指数国际货币基金组织欧洲央行1086420通货膨胀2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 5相对于此后发生的事情，大金融危机看起来非常平静。 Rostagno 等人（2021 年）的观察结果表明，欧元诞生的前八年受到冲击的影响比随后几年要小，这得到了我们的测量结果的证实。3三个机构的预测误差本节重点介绍预测值与实际值之间的差异，即所谓的预测误差。我们计算了同一年、一年和两年前预测的预测误差，并取这些值的平均值。图 3：不同时间范围内的年平均预测误差（通货膨胀和 GDP 增长，百分点差异）资料来源：Bruegel 基于欧洲央行统计数据仓库和世界经济展望 (WEO)。注：线条代表以绝对值表示的年平均通胀（协调 ICP，年度平均季度预测）和 GDP 增长（实际 GDP，年度平均季度预测）预测的预测误差。与图 1 和图 2 类似，金融危机和 COVID-19 危机在图 3 中被确定为非常不确定的时期。 GDP增长率的不确定性大于通货膨胀的不确定性。当我们查看 GDP 增长时，我们发现 COVID-19 危机带来的不确定性比金融危机更大。由于我们使用年度数据，我们还没有看到俄罗斯入侵乌克兰对预测错误的影响。然而，在第 8 节中，我们展示了最新的发展和预测情景的介绍。通货膨胀5