全球化视野、本地化执行的新兴市场智能终端龙头

聚焦新兴市场的智能终端产品和移动互联服务提供商。公司成立于2006年，主要从事以手机为核心的智能终端的设计、研发、生产、销售和品牌运营。 公司拥有TECNO、itel和Infinix三大手机品牌，包括功能机和智能机产品，面向非洲、印度、巴基斯坦等新兴市场。基于在新兴市场积累的领先优势，公司布局家电及消费电子配件业务，同时从传音OS、独立APP两方面发力非洲移动互联业务，打造未来第二增长曲线。2021年公司营收494亿元，其中智能机占比79.5%，功能机占比14.0%，家电、配件、OS等其他业务占比6.5%。 新兴市场人口基数大、智能手机渗透率低支撑终端需求持续扩增。2016年以来全球手机行业进入存量发展阶段，但新兴市场(包括非洲、印度、孟加拉国、巴基斯坦、中东、印尼、泰国、菲律宾)智能手机出货量从16年的3.45亿部增长至21年的4.13亿部(CAGR:3.70%)。我们看好新兴市场智能手机出货量持续增长，基于：1)新兴市场人口基数大、出生率高、人均手机保有量低，手机需求扩增；2)新兴市场智能机渗透率低，21年非洲智能机渗透率仅为44.0%，远低于欧美等成熟市场的90%+，智能机渗透空间仍较大。 扎根新兴市场，“全球化视野、本地化执行”构筑公司护城河。相较之下，其他国际领先的手机品牌长期以全球化理念运作，推出的标准化产品难以满足新兴市场用户需求。公司始终扎根新兴市场，以用户为中心进行本土化产品创新，同时构建了从生产、销售到售后服务的本地化运营全链条，构筑了独特的护城河。21年公司智能手机出货量在非洲、巴基斯坦排名第一，在孟加拉国排名第二，在印度排名第六，份额分别为46.7%、41.3%、20.1%、7.1%。 布局家电、配件业务及移动互联业务，打造未来第二增长曲线。非洲人口规模大、电力覆盖率正逐步提升，家电需求稳步扩增，公司2015年创立家电品牌Syinix，有望凭借国内成熟供应链的优势以及公司非洲本地化运营的经验推动家电业务快速成长。此外，非洲是全球最后一个10亿级以上人口的移动互联网蓝海市场，目前传音OS已成为非洲等新兴市场的主流操作系统之一，同时公司与网易、腾讯等国内领先的互联网公司合作，率先在非洲布局音乐流媒体、新闻聚合、浏览器等赛道，截至21年末，公司已有超过10款APP的MAU超过1000万，包括Boomplay、Vskit、Scooper、Phoenix等。 投资建议：目标价130.41-131.65元，维持买入评级。我们预计22-24年公司归母净利润为47.52/58.76/71.25亿元(YoY21.6%/23.6%/21.3%)，综合相对估值与绝对估值，给予目标价130.41-131.65元，维持买入评级。 风险提示：手机需求不及预期，新市场开拓不及预期，原材料短缺或涨价。 盈利预测和财务指标 全球化视野、本地化执行的新兴市场手机龙头 聚焦全球新兴市场的智能终端产品和移动互联服务提供商 传音控股成立于2006年，主要从事以手机为核心的智能终端的设计、研发、生产、销售和品牌运营。公司主要产品为TECNO、itel和Infinix三大品牌手机，包括功能机和智能机，销售区域主要集中在非洲、南亚、东南亚、中东和南美等新兴市场国家。经过多年发展，公司已成为全球新兴市场手机行业的中坚力量，根据IDC，2021年公司在全球手机市场的占有率为12.4%，排名第三；其中在全球智能机市场的占有率为6.1%，排名第六。2021年公司在非洲、巴基斯坦智能机出货量排名第一，孟加拉国智能机出货量排名第二，印度智能机出货量排名第六。 公司致力于成为新兴市场消费者最喜爱的智能终端产品和移动互联服务提供商。 基于在新兴市场积累的领先优势，公司围绕手机业务积极实施多元化战略布局，创立了数码配件品牌Oraimo，家用电器品牌Syinix以及售后服务品牌Carlcare等。此外，公司基于Android系统平台二次开发、深度定制的智能终端操作系统，包括HiOS、itelOS和XOS（统称为“传音OS”），为新兴市场消费者提供符合当地文化的移动互联网应用服务，如软件预装、分发推送、广告投放等，以及在音乐、新闻、内容聚合、短视频和其他领域开发独立的移动互联网产品及服务。 图1：公司智能终端产品和移动互联服务业务布局 公司2008年明确“聚焦非洲”品牌战略，TECNO、itel和Infinix三大手机品牌先后上市，2016年开始拓展印度市场。传音2006年成立，公司三大手机品牌TECNO、itel、Infinix分别于2006、2007、2013年上市，其中TECNO致力于为广大消费者带来融入最新科技趋势、高性价比的手机产品，itel定位为一个可信赖的入门级手机品牌，Infinix则是一个为年轻消费者打造的高端互联网手机品牌。公司2008年明确“聚焦非洲、打造品牌”的发展战略，2013年创立配件品牌Oraimo，2015年创立家电品牌Syinix，2016年开始拓展印度市场，2018年起超越三星成为非洲智能手机市场市占率的第一位，2019年于科创板上市。 图2：公司发展历程：先后推出TECNO、itel和Infinix三大手机子品牌 传音投资为公司控股股东，竺兆江先生为实际控制人。截至2022年一季度末，深圳市传音投资有限公司(“传音投资”)持有公司50.95%的股份，为公司控股股东。 公司董事长、总经理竺兆江先生持有传音投资20.68%的股份，同时已分别与传音投资其他主要股东签署一致行动协议、表决权委托协议，是公司的实际控制人。 竺兆江先生在创立传音控股前曾在浙江奉通股份有限公司、宁波波导股份有限公司、深圳赛特尔科技有限公司任职，在移动通讯行业具有多年市场及管理经验。 图3：公司股权结构 手机业务三大品牌齐头并进，聚焦非洲、印度等全球新兴市场 公司手机出货主要集中在非洲、印度、巴基斯坦、孟加拉国等新兴市场 2021年公司智能手机出货量8239万部，其中非洲占比50.9%，印度占比13.9%。 根据IDC数据，公司智能手机出货量从2015年的1555万部增长至2021年的8239万部(CAGR:32.0%)。其中：2021年公司在非洲的智能手机出货量4197万部，占比50.9%；2021年公司在印度的智能手机出货量1144万部，占比13.9%；2021年公司在巴基斯坦的智能手机出货量670万部，占比8.1%；2021年公司在孟加拉国的智能手机出货量229万部，占比2.8%。此外，2021年公司在其他市场(印尼、泰国、菲律宾、俄罗斯、中东等)的智能手机出货量1999万部，占比24.3%。 2021年公司功能手机出货量1.23亿部，其中非洲占比72.9%，印度占比15.0%。 根据IDC数据，公司功能手机出货量从2015年的3769万部增长至2021年的1.23亿部(CAGR：21.8%)。其中：公司在非洲的功能手机出货量从2015年的3323万部(占比88.2%)增长至2021年的8955万部(占比72.9%)，对应2015-2021年CAGR为18.0%；公司在印度的功能手机出货量从2015年的446万部(占比11.8%)增长至2021年的1841万部(占比15.0%)，对应2015-2021年CAGR为26.6%。 图4：传音控股分国家/地区智能手机出货量(百万部) 图5：传音控股分国家/地区功能手机出货量(百万部) 公司拥有TECNO、itel和Infinix三大手机品牌，定位各有侧重 TECNO是公司旗下的中高端智能手机和智能硬件品牌，致力于服务全球新兴市场年轻于心的消费者。TECNO致力于为全球新兴市场积极尝试最新科技并探索未来发展机遇的年轻用户，提供融合当代前沿技术和优雅时尚设计的智能科技产品，提供本地化的技术创新和突破性的优雅设计。TECNO产品组合涵盖了智能手机、平板、智能可穿戴设备与智能家居设备等。目前，TECNO业务覆盖全球70多个新兴市场；TECNO也是2021-2022赛季英超联赛冠军曼城队的官方合作伙伴。 根据IDC数据，2021年TECNO功能手机出货量4029万部(YoY+11.3%)，占传音整体功能手机出货量的32.8%；2021年TECNO智能手机出货量3568万部(YoY+37.0%)，占传音整体智能手机出货量的43.3%。 图6：TECNO品牌部分智能手机系列产品 图7：TECNO品牌功能机及智能机出货量 itel是公司旗下的大众品牌，致力于为大众消费者提供价格友好的消费电子产品和生活方式产品。itel为大众消费者提供价格友好的移动通讯技术、普及技术，让初次使用手机产品的消费者也能够接触技术并进入互联世界。itel旗下拥有手机、基础配件、生活家电等产品，销售网络遍及全球50多个国家和地区。根据IDC数据，2021年itel功能手机出货量8254万部(YoY+12.1%)，占传音整体功能手机出货量的67.2%；2021年itel智能手机出货量2357万部(YoY+28.9%)，占传音整体智能手机出货量的28.6%。 图8：itel品牌部分手机系列产品 图9：itel品牌功能机及智能机出货量 Infinix致力于成为新兴市场年轻人喜爱的时尚科技品牌。Infinix强调线上与线下结合，重点发展数字营销和粉丝运营，推出ZERO、NOTE、S、HOT及SMART五大产品系列，为年轻消费者带来更多体验创新技术及智能生活方式的选择。除手机产品外，Infinix亦推出了TWS、笔记本电脑、智能电视等扩品类产品。根据传音官网，Infinix产品已覆盖全球40多个国家，包括非洲、拉美、中东、南亚和东南亚 。 根据IDC数据 ，2021年Infinix智能手机出货量2313万部(YoY+40.7%)，占传音整体智能手机出货量的28.1%。 图10：Infinix品牌智能手机系列产品 图11：Infinix品牌智能手机出货量及同比增速 实施多元化战略布局，开拓家电、配件、移动互联业务 2013年公司创立消费电子配件品牌oraimo，致力于为消费者提供时尚、精美的产品。Oraimo产品包括TWS蓝牙耳机、智能手表、蓝牙音箱、移动电源、吸尘器等，目前已成功覆盖非洲、南亚，东南亚，拉美等50多个国家和地区，用户规模超1亿，同时成为非洲最受消费者欢迎的消费电子配件品牌之一。 图12：Oraimo品牌部分消费电子配件产品 2015年公司创立家电品牌Syinix，力争成为非洲市场家电品牌的领导者。Syinix致力于促进非洲地区的家电产业发展，产品主要有智能电视机、空调、冰箱、冰柜、洗衣机、微波炉等。Syinix致力于本地化产品创新与产品品质提升，通过更好的产品体验，为用户带来更好的生活品质，业务遍及非洲超过20个国家。 图13：Syinix品牌部分家用电器产品 基于智能手机销量增加带来的持续稳定的流量，公司积极开拓移动互联业务。公司旗下手机品牌均搭载了传音OS，围绕传音OS，公司开发了应用商店、广告分发平台以及手机管家等工具类应用程序。基于用户流量和数据资源的移动互联网平台，是公司发展移动互联网产品的核心基础，通过洞察本地用户需求，打造本地化内容，构建大平台的用户、产品、研发一体化能力，创造可持续的盈利模式，与公司的手机业务、扩品类业务结合，探索多维度、立体化的业务增长模式。 此外，公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在多个应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品。截至2021年底，有多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超过1000万，其中音乐类应用Boomplay月活跃用户数约6800万，曲库规模超过6000万首，是目前非洲领先的音乐流媒体平台； 新闻聚合类应用Scooper已成为非洲头部信息流与内容聚合平台之一，月活跃用户数约2700万，已进入9个国家市场开展运营；综合内容分发应用Phoenix月活跃用户数约1亿，已成为非洲用户规模领先的综合内容分发平台。 图14：公司移动互联业务布局 公司营收以33.5%的CAG