5月利率债运行分析与展望：LPR再度下调助力稳预期降成本，短期内收益率或延续低位运行

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 降息落地融资环境或将改善，债市收益率中枢存在下行空间——1月17日央行降息点评，2022年1月 专题研究 2022年5月1 日—5月31日 2022 年第 5 期 （2022年6月7日） 作者： 中诚信国际 研究院 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 联系人： 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【热点点评】货币政策以我为主兼顾内外平衡，经济趋弱结构性工具将继续加码，2022年5月 【4月利率债运行分析与展望】全面降准落地资金利率整体下行，美国加息但收益率上行或仍受限，2022年5月 【货币政策及利率债一季度回顾与展望】货币政策靠前发力降准将落地，下半年收益率中枢或有所抬升，2022年4月 【2月利率债运行分析与展望】3.65万亿新增专项债额度落地，债市收益率存在小幅上行空间，2022年3月 【1月利率债运行分析与展望】降息落地利率中枢有所下行，短期内收益率或在低位波动，2022年2月 LPR再度下调助力稳预期降成本 短期内收益率或延续低位运行 ——5月利率债运行分析与展望 本期要点  展望：稳增长压力下货币政策将继续发力，短期内收益率或低位波动  在经济基本面偏弱、部分市场主体较为困难的背景下，央行将进一步加大稳健货币政策实施力度，保持经济运行在合理区间；政策操作上，5月31日国务院印发扎实稳住经济一揽子政策措施，表示继续新增支农支小再贷款额度、提高普惠小微贷款支持工具资金支持比例，并强调用好前期降准资金，后续央行将继续强化总量和结构的有效配合，加大结构性工具的使用力度，引导更多资金投入重点领域和行业。  从收益率走势看，5月底起北京、上海陆续复工复产，伴随国内疫情逐步得到有效控制，疫情对经济的负面影响或将弱化；同时，5月31日国务院印发扎实稳住经济一揽子政策措施，稳增长政策加码下，后续经济或呈相对缓慢的“U”型复苏，6月虽有万亿新增专项债的发行扰动，但货币政策操作稳中偏松下流动性保持合理充裕，叠加债市对开放政策持续推进在一定程度上缓解外资流出压力，短期内收益率或仍呈低位波动态势。中诚信国际FTY模型显示6月10年期国债收益率预期下行，我们认为在经济整体仍偏弱运行、政策操作稳中偏松下，6月10年期国债收益率大概率延续低位运行态势。  经济基本面：疫情扰动供需偏弱，经济修复压力仍存  5月制造业PMI为49.6%，较前值回升2.2个百分点，但继续位于临界点以下。非制造业商务活动指数较前值大幅回升5.9个百分点至47.8%，结束2月以来的回落走势。受疫情影响，宏观经济仍呈偏弱运行态势，PMI数据虽有所改善但仍处于临界点以下，后续伴随国内疫情逐步得到有效控制、一系列稳增长政策陆续落地，宏观经济将有望边际改善。  资金与流动性监测：央行小额净回笼资金，资金利率下行  5月，银行间流动性相对宽松，央行公开市场操作较为谨慎，小额净回笼资金，净回笼金额100亿元，较上月下降6300亿元。货币市场利率整体下行、并低位运行，R007和DR007利差较上月小幅收窄;5年期LPR继1月下调后再度下调，下调幅度为2019年8月LPR改革以来单次最大降幅。  利率债一级市场：发行显著放量，发行利率整体下行  5月，地方债发行发量带动利率债发行总量增长，利率债发行规模较上月增加6773亿元至2.18万亿元。利率债发行利率整体下行，地方债发行利差小幅收窄。  利率债二级市场：交易规模上升，收益率整体下行  5月，疫情反复扰动推升市场避险情绪，利率债交易规模较上月增加2798.4亿元至11.89万亿元。利率债收益率整体呈波动下行走势，10年期国债收益率最低突破2.7%，10Y-1Y国债利差均值较上月小幅走阔至80.38BP。以10年期国债收益率走势为例，全月波动范围为[2.6974%, 2.8282%]，振幅为13.08BP，较上月小幅走阔。www.ccxi.com.cn 利率债研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 利率债月报-2022年第5期 LPR再度下调助力稳预期降成本，短期内收益率或延续低位运行 www.ccxi.com.cn 一、经济基本面：疫情扰动供需偏弱，经济修复压力仍存 疫情反复供需两端依旧偏弱，经济修复仍然面临较大压力。从目前已公布的4月宏观数据看，经济运行依然偏弱。供给方面，规模以上工业增加值同比下降2.9%，较前值回落7.08个百分点，疫情冲击下部分企业出现停产减产，生产修复受阻。需求方面，社零额同比下降11.1%，较前值回落7.6个百分点，消费仍偏弱；固定资产投资累计同比增长6.8%，较前值回落2.5个百分点，部分领域投资仍在探底中。通胀方面，CPI同比较前值回升0.6个百分点至2.1%，PPI同比较前值回落0.3个百分点至8.0%，连续7个月下行。金融数据方面，社融存量同比增长10.2%，较上月回落0.4个百分点；新增社融0.91万亿元，为2020年2月以来单月最低值，其中新增信贷不到上月两成，需要警惕疫情冲击下需求持续走弱中可能出现的信贷塌方。从先行指标来看，5月制造业与非制造业景气回升，但继续位于临界点以下。制造业PMI较前值回升2.2个百分点至49.6%，分项指标中新订单指数较前值回升5.6个百分点至48.2%，仍处于荣枯线以下；生产指数较前值回升5.3个百分点至49.7%，企业生产活动有所改善，但继续低于临界点。非制造业商务活动指数较前值大幅回升5.9个百分点至47.8%，结束2月以来的回落走势；其中服务业商务活动指数回升7.1个百分点至47.1%，建筑业商务活动指数小幅回落0.5个百分点至52.2%。整体看，受疫情影响，宏观经济仍呈偏弱运行态势，PMI数据虽有所改善但仍处于临界点以下，后续伴随国内疫情逐步得到有效控制、一系列稳增长政策陆续落地，宏观经济将有望边际改善。 二、资金与流动性监测：央行小额净回笼资金，资金利率下行 （一）货币市场操作：流动性宽松央行操作谨慎，公开市场小额净回笼 图1：制造业PMI 图2：非制造业PMI 数据来源：Wind,中诚信国际整理 数据来源：Wind,中诚信国际整理 20304050602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04%PMIPMI：生产PMI：新订单204060802018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04%非制造业PMI：商务活动非制造业PMI：商务活动：建筑业非制造业PMI：商务活动：服务业 2 利率债月报-2022年第5期 LPR再度下调助力稳预期降成本，短期内收益率或延续低位运行 www.ccxi.com.cn 5月，银行间流动性相对宽松，央行公开市场操作较为谨慎，小额净回笼资金。4月25日央行全面降准后释放资金约5300亿元，实体融资需求低迷下部分资金淤积在银行间市场，资金面整体较为宽松。在此背景下，央行公开市场操作更加注重有效精准，于每个工作日小额投放100亿元逆回购，并等量续作1000亿元MLF到期。全月整体看，央行公开市场净回笼资金100亿元，回笼金额较上月下降6300亿元；其中进行逆回购投放2000亿元，逆回购到期2100亿元，实现逆回购净回笼100亿元；进行MLF投放1000亿元，等额对冲MLF到期；逆回购利率与MLF利率与上月持平。 （二）货币市场利率：资金利率整体下行，5年期LPR再度下调 5月，银行间流动性较为宽松，货币市场利率整体下行、并低位运行，R007和DR007利差较上月小幅收窄;此外，降成本、稳预期需求下，5年期LPR继1月下调后再度下调，且下调幅度为2019年8月LPR改革以来单次最大降幅。截至5月31日，各期限shibor均较上月末有所下行，其中14天下行幅度相对较高、为26.5BP，7天期下行幅度相对较低、为10.8BP；除7天期外，其余各期限银行间同业拆借均有所下行，其中1年 期 下 行 幅 度 较 高 、 为90.17BP。从中枢看，R007均 值 较 上 月 下 行20.84BP至1.74%，DR007均值较上月下行19BP至1.63%，本月DR007仍在7天逆回购利率（2.1%）以下运行；R007和DR007利差均值为10.84BP，较上月小幅收窄1.84BP。LPR方面，1年期LPR为3.70%，较上月持平，5年期LPR为4.45%，较上月下行15BP，为2019年8月LPR改革以来单次最大降幅，维稳地产信号强烈，且有助于综合融资成本进一步降低；1年期报价与相同期限AA+级企业债利差较上月走阔19.04BP至124.77BP，5年期利差小幅收窄2.81BP至100.08BP。 表1: 货币市场利率变化 时间 隔夜 1周 2周 1m 3m 6m 9m 1年 图3：央行公开市场操作 数据来源：Wind,中诚信国际整理 数据来源：Wind,中诚信国际整理 -1000001000020000300002020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-05亿元逆回购净投放MLF净投放逆回购MLF(投放)逆回购到期MLF(到期) 3 利率债月报-2022年第5期 LPR再度下调助力稳预期降成本，短期内收益率或延续低位运行 www.ccxi.com.cn shibor 2022/4/29 1.838 2.006 2.022 2.125 2.217 2.324 2.384 2.474 2022/5/31 1.588 1.898 1.757 1.865 1.998 2.129 2.238 2.318 变化（BP） -25.00 -10.80 -26.50 -26.00 -21.90 -19.50 -14.60 -15.60 银行间同业拆借 2022/4/29 1.870 2.045 2.228 2.478 2.964 3.450 3.200 3.650 2022/5/31 1.622 2.098 1.784 2.158 2.900 2.748 变化（BP） -24.84 5.32 -44.44 -31.97 -6.42 -90.17 银行间质押式回购 2022/4/29 1.875 2.030 2.063 2.220 2.350 2022/5/31 1.699 1.841 1.851 2.111 2.000 2.350 变化（BP） -17.58 -18.92 -21.18 -10.95 -35.00 存款类机构质押式回购 2022/4/29 1.788 2.005 2.025 2.350 2022/5/31 1.568 1.841 1.709 1.850 2.350