市场前景广阔，国产数据库龙头快速发展

首次覆盖，给予“增持”评级。预计2022-2024年公司EPS分别为0.09、0.28、0.48元，同比增长139%、199%、70%，按照2023年8.6倍PS估值给予目标价21.67元，给予“增持”评级。 从产品代销到自主品牌数据库转型，公司盈利能力不断强化。早期公司主要从事低毛利的海外数据库产品的代销及系统集成工作，自2014年开始公司确立了数据库自研战略，并自2017年末开始连续发布多款自研数据库产品，推动公司毛利率持续上升，2021年公司毛利率达到35.36%，相较2017年提升14.12pct，盈利能力持续改善。 自主可控需求撬动数据库行业格局，openGauss路线在未来有望胜出。不考虑公有云数据库市场，2021年我国本地部署的关系型数据库市场规模约为80亿元，其中Oracle、IBM、Microsoft、SAP四家外资厂商占据50%市场份额，2025年市场规模有望增长至132亿元，国产数据库厂商有望获得大部分市场份额。OpenGauss作为目前最有活力的自主可控数据库开源社区，在未来的市场竞争中有望胜出。 公司是openGauss社区的核心参与者和商业化先行者，未来发展有望超预期。公司是openGauss社区仅次于华为的第二大贡献者，基于openGauss内核推出的VastBase G100数据库产品成为市场上第一批入围央采及党政信创目录的openGauss商业发行版数据库，目前落地比亚迪、国家电网、中信证券等行业头部客户，未来有望超预期。 风险提示。疫情影响招投标节奏、新品研发失败的风险。 1.从产品代销到自主品牌转型升级，海量数据成长为 自主可控数据库领军企业 海量数据是国内第一家以数据库为主营业务的主板上市公司，逐渐实现从代销商到自主品牌数据库厂商的转型升级。公司正式成立于2007年，自成立以来便专注于做好数据库产品的研发、生产、销售和技术服务，公司主要经历了产品代销、技术服务转型及发展自主品牌三大发展阶段。 2007年至2009年为产品代销阶段，公司主要面向金融、电力行业客户为Oracle、IBM等主流海外数据库品牌提供产品销售及系统集成业务。 2010年至2013年为技术服务转型阶段，公司在与客户的长期合作中逐渐意识到技术服务在数据库业务体系中的重要性，开始自建技术服务团队，与主要数据库厂商达成战略合作伙伴关系，并逐渐拓展电信、制造、交通、传媒等多元化行业客户，数据库技术服务开始成为公司业绩增长的重要驱动力。2014年开始，公司敏锐的感知到自主可控基础软件的市场需求正在萌芽，正式启动自主品牌战略，开始组建基于PostgreSQL路线的数据库产品研发团队，并于2017年正式发布公司首个自研数据库产品VastBaseE100；2018年底公司发布新一代企业级数据库产品AtlasDB（云图数据库），并在2019年8月成功入围2019年中央国家机关软件协议供货采购项目；2020年，通过对市场的充分研判，公司全面加入openGauss社区，推出基于openGauss的数据库产品VastBaseG100，并在2021年3月再次入围2021年中央国家机关数据库软件协议供货采购项目。经过15年的发展历史，公司成功实现了从海外数据库产品代销，到数据库技术服务供应，再到自主品牌数据库产品研发及销售的转型升级，产业话语权不断强化。 图1：海量数据逐渐实现从数据库代销商到自主品牌数据库厂商的转型升级 公司坚持“一核两翼”的业务布局，品牌影响力不断增强。“一核”是指的公司的数据库核心业务，包括了VastBase海量数据库产品系列、Apollo数据库服务，可提供一系列自主品牌的数据库产品及技术服务。 “两翼”是指的数据计算与数据存储这两个数据库核心业务的重要补充与支撑，数据存储主要包括Vastorage系列软件定义储存产品，其中G1000系列是基于鲲鹏芯片的中高端企业级存储系统；数据计算业务主要包括Vastdata系列的服务器及数据库一体机的产品，将公司自有的数据库、软件定义存储产品与服务器硬件结合，可以为客户提供开箱即用的软硬件工程一体化自动部署的敏捷交付，降低70%以上的交付耗时。 公司不断强化自主品牌的形象，其自有产品逐渐落地比亚迪、中芯国际等行业头部大客户，使品牌影响力大幅提高。 表1：公司目前形成数据库、数据计算、数据存储“一核两翼”的业务布局 公司股权结构清晰稳定，核心管理层及技术骨干具备极强的行业积淀。 公司创始人、实控人为陈志敏、朱华威夫妇，两人合计持股47.31%，剩余股东持股比例都极低，股权结构清晰稳定。公司核心管理层具备极强的行业积淀，董事长闫忠文博士曾任中国东方红卫星股份有限公司总裁，具备大型国家级项目攻关领导经验，负责公司自主可控战略的实施；总裁肖枫先生具备华为、Oracle等工作经验，加入公司前曾担任了12年Oracle中国区服务支持总监职务，现负责公司整体运营；副总裁屈惠强先生曾任思科中国华南区总经理、惠普中国电信事业部总经理等职务，现负责公司营销体系；公司数据库首席专家李年，曾任Oracle中国研发中心高级研发总监，是Oracle中国区数据库研发的最高负责人及顶级数据库内核专家，在Oracle工作近20年，完整参与了从Oracle 9i到Oracle 19C的整个演进迭代过程，对数据库技术、数据库产品化有深入的理解和丰富的实践经验；此外公司多位技术骨干都在IBMDB2、Oracle、Teredata等主流商业数据库厂商有10年左右研发工作经验，整体具备极强的行业积淀。 图2：公司股权结构清晰稳定 表2:公司核心管理层及技术骨干具备极强的行业积淀 自主品牌战略转型带来阵痛，公司整体营收进入爬坡期。随着公司开启自主品牌的战略转型，传统海外产品的代销及集成业务营收增速放缓乃至逐渐下滑，导致公司整体营收在2017年至2019年保持基本持平的状态。2020年随着行业信创的展开以及受疫情对技术服务业务的冲击，公司整体营收出现较大幅度下滑，同比下降28%至3.97亿元。2021年公司继续坚定推进自主品牌战略转型，大幅压降海外产品营收，导致数据库业务营收同比下降15.18%，同时我们自行测算认为2021年公司自主品牌的数据库营收大幅提升至约7500万元，约占数据库业务营收的42%； 最终使公司整体营收实现小幅增长6%至4.21亿元，营收开始进入爬坡期。2021年2月公司推出2021年股权激励计划，业绩考核目标分为营收及毛利率指标，每年达成其中一个条件即可完成解锁，其中营收目标为以2020年营收为基数，2021-2023年营收增长率不低于15%/30%/45%。 我们认为尽管公司面临着内部收入结构调整的压力，仍敢于将营收作为业绩考核目标之一，充分体现了公司对于自主品牌数据库产品业务发展的信心。 图3:自主品牌战略转型带来收入增长阶段性压力 图4:数据库业务营收占比在2021年受战略转型影响有所下滑 表3:公司股权激励业绩考核目标有营收和毛利率两个指标 自主品牌战略转型推动毛利率持续上升，盈利能力明显增强。传统的数据库产品代销及集成业务属于低毛利业务，盈利主要来自于价差，从公司历史财务数据来看该类型业务毛利率通常处于15%-20%区间。而自主品牌的数据库作为高度标准化的核心基础软件，销售边际成本极低，因而属于高毛利业务，美股数据库龙头Oracle及MongoDB的毛利率分别常年位居80%及70%左右，A股中间件基础软件龙头企业东方通的中间件业务毛利率更是常年位居90%以上。随着自主品牌数据库产品销售收入占比的持续提升，公司数据库业务（2019年才开始进行披露）毛利率从2019年的33.59%提升至2021年的43.04%，公司整体毛利率从2017年的21.24%提升至2021年的35.36%，毛利率提升非常显著，盈利能力明显增强。 图5:国内外基础软件产品厂商毛利率可达到70%-95% 图6:公司整体毛利率随着自研转型持续提升 公司持续加大研发及销售投入，归母净利润阶段性承压。公司目前尚处于自主品牌战略转型的早期阶段，持续加大前沿性的研发投入，推动自有数据库产品实现快速迭代升级，性能表现不断优化优化；公司研发费用自2017年的2520万元提高至2021年的7361万元，年复合增速高达30.73%，同期研发费用率自4.86%提高至17.5%，整体处于行业领先水平。面对自主可控趋势带来的广阔市场机遇，公司为尽快提高市场占有率，把握行业信创先机，加大了对全国性销售团队的建设投入力度，2021年销售人员数量同比增长60.71%至135人，销售费用同比增长99.11%至4920万元，销售费用率同比提高5.47个百分点至11.7%。由于公司前沿性的研发投入在过去几年尚未有较大规模的收入贡献，造成公司归母净利润阶段性承压，公司归母净利润自2017年的5689万元逐渐下降至2021年的1128万元，同期净利率从10.98%下降至2.68%。我们预计未来公司仍将继续加大研发及销售的投入，但随着自主品牌业务在2022年开始收入体量将持续快速放大，公司整体净利率有望迎来拐点。 图7:公司研发及销售费用率不断提高 图8:公司归母净利润阶段性承压，净利率走低 2.自主可控需求撬动数据库行业格局，openGauss路 线在未来有望胜出 数据库是信息系统的核心，整个产业主要包括数据库产品、技术服务及支撑体系三大细分行业。数据库是支持一个或多个应用的，按照概念结构组织的数据集合，其概念结构描述这些数据的特证及其对应实体间的联系，数据库中的数据按照一定的数据模型组织、描述和存储，扮演各类信息系统的核心。数据库产业主要包括数据库产品、技术服务及支撑体系三大细分产业；数据库产品主要由关系型数据库、非关系型数据库、混合型数据库及数据库周围工具组成，目前关系型数据库仍占到我国整个数据库产品市场的90%以上，占据绝对主流地位；数据库技术服务是围绕着数据库的咨询规划、实施部署和运维运营等的环节，由于数据库技术体系庞杂，专业壁垒极高，因而需要大量数据库技术服务商为电信、金融、政务等重要客户提供相关的技术服务支持；数据库支撑体系主要包括数据库的学术研究、人才培养、开源社区、评测认证等环节。 图9：数据库产业包括数据库产品、技术服务及支撑体系三大细分行业 我国数据库市场正处于蓬勃发展期，其中公有云数据库增速高于本地部署的数据库。随着需求侧主要下游行业客户信息化建设的不断提速以及对正版基础软件的付费意愿的逐步提升，同时供给侧数据库产品的不断创新迭代以及支持性政策的持续出台，我国数据库市场迎来快速发展。 根据IDC发布的统计报告，2021年上半年我国关系型数据库市场规模为11.9亿美元，同比增长37.2%；其中基于公有云的关系型数据库市场规模为6.7亿美元，同比增长50.1%；本地部署的关系型数据库市场规模为5.2亿美元，同比增长23.7%。IDC预测至2025年我国关系型数据库市场规模将达到76.7亿美元，2020年至2025年的年复合增速达到32.5%，整体实现快速增长；其中基于公有云的关系型数据库市场规模达到56.4亿美元，同期年复合增速高达42.2%，整体实现高速增长；本地部署的关系型数据库市场规模将达到20.3亿美元，年复合增速为17.4%，整体将保持较快增长。 图10：我国数据库市场规模（亿美元）快速增长 公有云关系型数据库市场高度集中，本地部署关系型数据库市场竞争相对更激烈，未来格局可能发生变化。公有云关系型数据库市场延续了本身公有云市场高度集中的特色，2021H1我国前五大公有云关系型数据库厂商市场份额合计接近90%，其中阿里云数据库市占率高达44.7%，我们认为未来主流的公有云供应商会继续自下而上延伸到云数据库市场，保持其市场竞争力，独立第三方数据库厂商较难成为行业主流。而本地部署的关系型数据库市场竞争则相对更为激烈，2021H1我国前五大本地部署的关系型数据库厂商的市场份额合计为63%，第三到第六大厂商的市占率大多处于5%-7%之间，未来市场格局发生变化的概率