成本传导顺畅，盈利能力边际改善

事项： 全球光伏需求持续向好，头部企业排产旺盛，由于 EVA 粒子因供应紧张连续涨价，SolarZoom 数据显示 5月份光伏胶膜企业连续涨价：EVA 市场报价由 4 月底的 14.5 元/平上涨至 17.5 元/平，环比增长 21%，较年内低点 13.5 元/平增长 30%；POE 由 4 月底的 16.5 元/平上涨到 19.5 元/平，环比上月增长 18%，较全年低点涨价 26%。 国信电新观点：1）光伏高增需求下粒子价格强势走高，5 月光伏胶膜价格连续上涨；2）胶膜顺价能力逐步向好，企业扩产稳步推进；3）粒子供应全年偏紧，胶膜有望量利齐升；4）考虑公司在胶膜环节的龙头地位及定价能力，上调公司盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 27.8/34.1/37.9 亿元（原预测 22.6/28.8/32.9 亿元），同比增速 26%/23%/11%（原预测 3%/28%/14%）对应当前动态 PE 37/30/27x，维持“增持”评级。 评论： 光伏高增需求下粒子价格强势走高，5 月光伏胶膜价格连续上涨 受益于光伏需求拉动，春节后 EVA 粒子价格大幅上涨，目前光伏料价格已经上涨至 30,000 元/吨以上，考虑到下半年光伏集中式装机加速，以及分布式需求的持续增长，同时今年四季度前国内可能无新增产能，EVA 粒子价格有望在第三季度持续上涨。 根据 SolarZoom 的数据，5 月份以来胶膜报价 5 月连续上涨，EVA 胶膜含税均价由 4 月底的 14.5 元/平上涨至 17.5 元/平，环比上月增长 21%，较全年低点 13.5 元/平增长 30%；POE 胶膜由 4 月底的 16.5 元/平19.5 元/平，环比上月增长 18%，较全年低点 15.5 元/平增长 26%。 图 1：光伏级 EVA 粒子价格走势（元/吨） 图2：光伏胶膜价格走势（元/平） 胶膜顺价能力逐步向好，公司扩产稳步推进 尽管 5 月份部分从事国内市场销售的二三线组件企业迫于成本转嫁的难度和原材料上涨压力减少排产，但具备欧美市场销售业务和海外产能的头部组件企业依然排产旺盛，公司在粒子成本高企和旺盛排产需求的前提下，顺势连续提高产品销售价格，目前产品销售价格（不含税）在 16-17 元/平。 图 3：光伏组件价格走势（元/W） 图4：光伏产业链利润分配（元/W）（P 型 M10 单面） 2022 年公司面向 N 型电池开发的特种 POE 胶膜和针对 HJT 电池开发的承载膜陆续推进量产。滁州年产 5 亿平、嘉兴年产 2.5 亿平光伏胶膜项目、泰国基地光伏胶膜二期扩建项目均进展顺利。预计 2022-2023 年均新增产能 3-4 亿平，2023 年底光伏胶膜产能有望达到 20 亿平。 表1：福斯特扩产计划（单位：亿平） 粒子供应全年偏紧，胶膜有望量利齐升 需求方面，2022 年欧洲光伏装机进程加速，国内分布式光伏发展如火如荼，组件环节产销两旺，带动胶膜环节景气度高增，预计全年 EVA 粒子需求 116.9 万吨，POE 粒子需求 16.1 万吨。 供给方面，国内计划新增 EVA 产能中浙江石化 30 万吨/年、中科炼化 10 万吨/年已于 2022 年初投产，古雷石化 30 万吨/年年内有望投产，但进度尚有不确定性，预计新增产能主要以生产电缆料、发泡料为主。 我们估计全年光伏级 EVA 粒子供应 111.9 万吨，POE 粒子供应 89.5 万吨，EVA 粒子存在约 5 万吨缺口，紧缺现象将致使光伏级 EVA 粒子价格全年维持在较高水平。考虑疫情对胶膜厂生产和物流的影响，及新增产能爬坡时间，预计全年胶膜供应持续偏紧，光伏装机旺盛需求下胶膜顺价能力有望保持。 表2：光伏粒子供需测算 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级 1）光伏高增需求下粒子价格强势走高，5 月光伏胶膜价格连续上涨；2）胶膜顺价能力逐步向好，企业扩产稳步推进；3）粒子供应全年偏紧，胶膜有望量利齐升；4）考虑公司在胶膜环节的龙头地位及定价能力，上调公司盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 27.8/34.1/37.9 亿元（原预测 22.6/28.8/32.9 亿元），同比增速 26%/23%/11%（原预测 3%/28%/14%）对应当前动态 PE 37/30/27x，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）