电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 1 所属行业 房地产 发布时间 2022年05月24日 碧桂园（02007.HK） 政府增信为民企“撑腰”，碧桂园等企业享受第一波红利 核心观点： 2022年，面对地产行业的不景气现象，需求端和供给端政策纷纷做出放松调整，其中需求端政策放松力度较大，供给端政策以纠偏为主，重点保障经营稳健的房企，实现保民生和保交付的目的。 一、利好政策频出，政府增信企业融资 在金融管理机构的推动下，碧桂园、龙湖、美的置业作为示范房企，在信用保护工具的加持下，将陆续发行人民币债券。我们认为支持经营稳健的碧桂园、龙湖、美的置业等房企作为示范企业，给予融资支持，并率先试水通过“债券发行+信用保护”的方案进行融资，表明监管机构对优质民营房企基本面以及持续经营能力的认可，是对缓解民营企业融资难问题的落实。带有信用保护工具，有利于保障债券发行成功，也是主承销商主动担当作为，提高了信用保护合约创设额度的上限，有助于提升投资者的认购意愿。 二、打铁还需自身硬，稳健发展的经营内核是融资破冰的关键 对碧桂园来讲，公司销售保持较强的韧性，在五大城市圈大量的投资布局为公司缔造业绩增长潜力，再加上需求端政策持续放开，不同能级城市政策均做出调整，有利于刺激城市内改善性需求的释放，加快新房去化，缓解企业的销售压力，尤其是对碧桂园这样全国化布局的企业来说，将促进公司销售在多城市实现多面开花。同时公司通过积极的债务偿还，偿债压力剧减，并获得中诚信国际AAA级评级，标普BB+、穆迪Baa3、惠誉BBB-投资级评级，让碧桂园在可持续发展方面没有后顾之忧。 相关研究： 地产政策拐点已至，定制家具“315”优惠力度不减|地产后周期月度观察（2022年2月） 20220321 地产“春天”系列研究|从北京首批集中供地展望2022年土地市场的可能性 20220320 有多少人愿意舍弃买房，选择租房，保租房又能拉动多少投资？ 20220310 阿里、美团被罚超200亿元，从互联网整顿看房地产调控逻辑 20220308 销售与投资继续下探，政策是扭转局势的关键变量|地产月报（2022年2月） 20220306 研究员 于小雨 rain_yxy（微信号） yuxiaoyu@ehconsulting.com.cn 姜晓刚 18516525402（微信号） jiangxiaogang@ehconsulting.com.cn 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 2 2022年，面对地产行业的不景气现象，需求端和供给端政策纷纷做出放松调整，其中需求端政策放松力度较大，供给端政策以纠偏为主，重点保障经营稳健的房企，实现保民生和保交付的目的。 一、利好政策频出，政府增信企业融资 在融资政策方面，4月证监会、国资委及全国工商联发布《关于进一步支持上市公司健康发展的通知》明确提出，支持房企转型，支持民营房企融资。5月上交所党委召开专题会议称，将继续做好服务实体企业发展工作，服务好民营房地产企业的合理融资需求，推动扩大基础设施REITs试点范围，合理把握IPO和再融资常态化。在金融管理机构的推动下，碧桂园、龙湖、美的置业作为示范房企，在信用保护工具的加持下，将陆续发行人民币债券，同时示范房企名单仍在扩容，民营企业公开市场融资功能逐渐恢复。 我们认为，即使行业需求端政策持续放松，但是房住不炒的定位不会改变，4月中央政治局会议也明确表态，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，支持房企合理的融资需求，我们认为主要目的是为了稳市场，稳经济增长。除此之外，政府保民生、保交付的决心也非常大，因此，支持经营稳健的碧桂园、龙湖、美的置业等房企作为示范企业，给予融资支持，并率先试水通过“债券发行+信用保护”的方案进行融资，表明监管机构对优质民营房企基本面以及持续经营能力的认可，是对缓解民营企业融资难问题的落实。带有信用保护工具，有利于保障债券发行成功，也是主承销商主动担当作为，提高了信用保护合约创设额度的上限，有助于提升投资者的认购意愿。 二、打铁还需自身硬，稳健发展的经营内核是融资破冰的关键 在供给端政策放松逻辑下，政府对稳健经营企业的支持是理所当然的，优先将碧桂园、龙湖、美的作为首批示范房企有两个原因：一是债务结构稳健，偿债压力低；二是销售基本盘稳定，业绩增长能力强。尤其是对碧桂园来讲，公司销售保持较强的韧性，在五大城市圈大量的投资布局为公司缔造业绩增长潜力，并且公司通过积极的债务偿还，偿债压力剧减，让碧桂园在可持续发展方面没有后顾之忧。 1、融资渠道畅通，成功发行“22碧地01”债券 2021年，碧桂园凭借着稳健的经营，维持畅通的融资渠道，三道红线指标持续改善。截至年底，碧桂园短期有息负债减少至790.2亿元，但账上的资金并未明显减少，部分原因在于碧桂园保持畅通的融资渠道，增加了长期借款，2021年12月民营房企境内发债略有回暖后，碧桂园即发行了一笔10亿元的公司债，加上全年发债获取的融资，2021年年底长期有息负债增加了86.6亿元。截至2022年3月30日，碧桂园不仅保持中诚信国际AAA级评级，也获得标普BB+、穆迪Baa3、惠誉BBB-投资级评级，且于1月成功发行39亿港元可转债，3月与多家银行签订并购融资合作协议。截止2021年底未使用授信额度为2,615亿元，在 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 3 企业保持稳定的销售回款下，整体信用风险可控。 债务的偿还减少了企业的短期负债和总体有息负债规模，使得财务结构有所优化，一方面，长短债比上升至3倍，企业短期债务压力减轻。另一方面，企业整体的资产负债结构得到改善，净负债率下降至10.2个百分点至45.4%，非受限制现金对短期债务的覆盖倍数上升至1.9倍，剔除预收账款的资产负债率也下降至74%，三道红线指标持续向绿档优化。 正是凭借良好的偿债能力，公司被定为首批示范企业后，成功在5月20日完成2022年第一期公司债券“22碧地01”的簿记建档工作，并在信用保护合约的支持下，本期发债吸引了包括国有大行、股份行和证券公司等多家机构踊跃参与投标过程。最终，公司债券发行票面利率4.5%，将用于置换发行人对“19碧地01”债券回售垫付的自有资金。 图表：2018-2021年碧桂园三道红线指标表现 数据来源：企业年报、亿翰智库 2、销售保持韧性，新增土储85%在五大都市圈 2021年碧桂园实现权益销售金额5580亿元，权益销售面积6641万平米，较2020年相比基本保持稳定，滚动回款率维持在90%以上，销售回款较为强劲。尽管市场对三四线城市的市场前景存在一定的分歧，但碧桂园的销售业绩仍保持着相当的韧性，一方面在于三四线城市仍有发展的空间，中国城镇化率与发达国家仍有差距。另一方面，与碧桂园的充足的土地储备和选择性的投资布局也有一定的关系。除此之外，2022年来需求端政策持续放开，限购、限贷、限售“三限”放宽政策不断推进，不同能级城市政策均做出调整，其中高能级城市主要针对限购政策放开，主要原因是城市基本面较好，需求充裕，典型如杭州等城市；低能级城市针对限贷和限售政策，围绕认贷不认房和降低首付比例方面放开，典型如银川等城市。我们认为调控政策的放开有利于刺激城市内改善性需求的释放，加快新房去化，缓解企业的销售压力，尤其是对碧桂园这样全国化布局的企业来说，行业政策整体的放宽，将促进公司销售在多城市实现多面开花。 012320%30%40%50%60%70%80%90%2018201920202021净负债率剔除预收账款的资产负债率现金短债比（右侧） 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 4 从土地投资来看，2021年下半年以来，规模民企在资金的压力下普遍暂缓了拿地，碧桂园是为数不多的仍保持持续拿地的民营企业，新增拿地的结构也在持续优化，2021年新获取土地85%位于五大都市圈。截至2021年底，碧桂园权益可售货值约18211亿元，土地储备资源丰富，优质和充足的土地储备将支撑公司未来业绩的稳健发展，且碧桂园的投资布局广泛分布于内地的省市县和不同能级的城市，能够对市场波动进行一定的对冲，从而保障销售业绩的平稳。整体而言，我们认为，三四线城市仍具有结构性的发展空间，作为布局三四线城市的龙头房企，投资布局的优化，有利于保障企业的长期稳健发展。在推货方面，2022年公司将按照“以销定供“进行闭环管理，在不考虑新增投资的情况下，预计2022年全年权益可售货量将在6500亿以上，且该部分货量预计全年去化率不低于70%，新获取的土地还会进一步增加权益销售额，并将根据市场情况及时调整供货及销售铺排，以保持销售整体平稳。 图表：2018-2021年碧桂园销售增长情况 数据来源：企业年报、亿翰智库 总的来说，政策的调整正驱动行业内的企业发生变化，经营稳健、财务健康的房企更受政府、金融机构的信赖，公司自身也通过积极管控风险，调整发展结构，向稳健型企业迈进，再加上融资支持，未来将更有利于公司实现可持续发展。碧桂园、龙湖和美的置业作为民企能获得债券融资支持，并附带信用保护，既是解决民营房企融资难的问题，也是稳地产、稳预期的诉求，更何况公司自身基本面比较好、安全边际高。 0100020003000400050006000700080002018201920202021权益合约销售金额(亿元）权益合约销售面积(万㎡） 电话：021-80197619 邮箱：yihanzhiku@ehconsulting.com.cn 上海 | 北京 | 深圳 | 武汉 | 成都 上海亿翰商务咨询股份有限公司 亿翰智库·专业出品 5 【免责声明】 本报告是基于亿翰智库认为可靠的已公开信息进行撰写，公开信息包括但不限于公司公告、房管部门网站、互联网检索等多种途径，但亿翰智库不保证所载信息的完全准确和全部完整。由于时间和口径的原因，本报告所指的内容可能会与企业实际情况有所出入，对此亿翰智库可随时更改且不予特别通知。 本报告旨在公正客观地反应企业经营情况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何机构或个人的任何建议。任何机构或个人应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考。 本报告产权为亿翰智库所有。亿翰智库以外的机构或个人转发或引用本报告的任何部分，请严格注明相关出处及来源且不得修改报告任何部分，如未经亿翰智库授权，传播时私自修改其报告数据及内容，所引起的一切后果或法律责任由传播者承担，亿翰智库对此等行为不承担任何责任，亿翰智库将保留随时追究其法律责任的权利。 【关于我们】 亿翰智库是一家以房地产行业的数据分析、行业研判、企业研究为核心的研究机构，隶属亿翰股份，其专注于行业趋势、企业模型以及资本价值等多维度研究及应用；定期向业内、资本市场等发布各类研究成果达数千次，亿翰智库力求打造中国房地产企业与资本的高效对接平台。 亿翰智库二维码