2021年年报及2022年一季报点评：新签合同额保持较快增长，抽水蓄能订单放量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月29日 公司研究 新签合同额保持较快增长，抽水蓄能订单放量 ——中国电建（601669.SH）2021年年报及2022年一季报点评 买入（维持） 当前价：7.61元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 152.99 总市值(亿元)： 1164.26 一年最低/最高(元)： 3.68/9.96 近3月换手率： 87.96% 股价相对走势 -26%20%66%112%158%04/2107/2111/2101/22中国电建沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 13.27 1.96 121.58 绝对 7.79 -12.12 102.81 资料来源：Wind 相关研报 单月订单同比略增，国外订单增长提速明显——中国电建（601669.SH）2022年2月新签合同公告点评（2022-03-11） 新签订单平稳增长，水利水电领域持续发力——中国电建（601669.SH）2022年1月新签合同公告点评（2022-02-25） 单月订单增长明显提速，下游需求或正在逐步改善——中国电建（601669.SH）2021年1-12月新签合同公告点评（2022-01-20） 事件：中国电建发布2021年年报及2022年一季报。公司21年分别实现营业总收入/归母净利润4490/86亿元，同比+12%/+8%。2022Q1，公司分别实现营业总收入/归母净利润1288/28亿元，同比+6%/+5%。 点评： 工程及运营业务收入保持增长，新能源业务收入增长较快。 2021年，公司工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他主营业务分别实现营业收入3730亿元、203亿元、295亿元、65亿元和169亿元，分别同比+12%、+8%、+36%、+71%和-25%。工程承包与勘测设计业务收入增长的主要原因是公司新能源工程承包、水资源与环境工程承包、市政设施工程承包等非传统业务规模快速扩张，业务结构进一步优化。电力投资与运营业务收入增长的主要原因是新能源装机容量增加和境外火电收入增加；新能源业务实现营业收入73亿元，同比+17%，占板块营业收入的36%。 工程业务盈利能力受疫情影响，煤价上涨导致运营业务毛利率下降显著。 2021年，公司综合毛利率为13.11%，同比-1.12pcts；工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他业务毛利率分别为10.9%/40.8%/11.8%/19.3%/24.3%，分别同比-0.9/-7.0/-7.3/-17.1/+12.9pcts。21年，工程承包与勘测设计业务毛利率下降主要是受疫情影响人工、原材料及物流价格等持续上升；电力投资与运营业务毛利率下降源于：1）部分水电站本年来水严重偏枯；2）电煤供应形势趋紧导致发电燃煤成本增幅超过电价增幅。2022Q1，公司综合毛利率为11.05%，同比-0.49pct，或与原材料价格高于上年同期有关。 新签合同额保持较快增长，抽水蓄能订单放量。 2021年，公司实现新签合同7803亿元，同比+16%，保持较快增长；其中，新签“水、能、城”业务合同7,315亿元，占比93.7%，同比+10%。公司21年新签能源电力业务合同2400亿元，同比+29%，占公司总体新签合同的31%。其中抽水蓄能新签合同202.4亿元，同比+343%，验证公司作为抽水蓄能建设领域龙头公司在该领域的订单获取能力。21年，公司新签基础设施业务合同3620亿元，同比+9%，占公司总体新签合同的46%，项目涉及老旧城区、产业园、轨交等领域。21年，水资源与环境业务新签合同1295亿元，同比-12%。2022Q1，公司实现新签合同2476亿元，同比+7%，保持较快增长。 21年收现比同比略降，期间费用率小幅改善。 21年，公司经营性现金流净额156亿元，同比-273亿元，主要由于会计口径调整所致；收现比100%，同比-5pcts。21年，公司期间费用率为8.61%,同比-0.71pct，主要由于财务费用率下降所致：销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04/+0.10/-0.22/-0.63pct。21年，资产减值及信用减值损失共计提37亿元，计提规模低于上年同期（20年为56亿元）。21年公司净资产收益率为7.89%，同比+0.04pct；总资产周转率0.49，同比+0.02。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国电建（601669.SH） 22Q1，公司经营性现金流净额-186亿元，同比-12亿元；收现比84%，同比-16pcts。22Q1，公司经营活动现金流量净额为-186亿元，同增31亿元（会计口径调整后）。22Q1，公司期间费用率为6.69%，同比-0.05pct，基本与上年持平。22Q1资产减值及信用减值损失共计提11.21亿元，同比+48%。 盈利预测、估值与评级：中国电建21年及22Q1新签订单保持较快增长，在“稳增长”背景下，我们看好公司22年业务发展；我们也看好公司“十四五”期间在新能源发电运营资产领域的业务开拓。维持公司2022-2023年EPS预测0.65元、0.72元，新增公司2024年EPS预测0.82元。现价对应公司22年动态市盈率为12x，维持“买入”评级。 风险提示：新能源发电项目工程承包建设需求不及预期、新签订单增速放缓、项目回款不及预期、地产业务盈利水平超预期下滑。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 401,181 448,325 507,869 575,831 647,433 营业收入增长率 15.38% 11.75% 13.28% 13.38% 12.43% 净利润（百万元） 7,987 8,632 9,878 11,091 12,547 净利润增长率 10.33% 8.07% 14.43% 12.28% 13.13% EPS（元） 0.52 0.56 0.65 0.72 0.82 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.77% 6.91% 7.41% 7.77% 8.18% P/E 15 13 12 10 9 P/B 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-28 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国电建（601669.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 401,181 448,325 507,869 575,831 647,433 营业成本 344,083 389,566 439,159 499,111 561,753 折旧和摊销 9,415 11,909 12,581 13,953 15,623 税金及附加 2,256 1,821 2,063 2,339 2,630 销售费用 1,078 1,372 1,554 1,762 1,981 管理费用 11,479 13,286 15,050 17,064 19,186 研发费用 15,269 16,088 18,225 20,664 23,233 财务费用 9,573 7,836 12,904 13,790 15,149 投资收益 3,103 651 684 718 754 营业利润 16,228 16,592 18,622 20,651 23,023 利润总额 16,207 16,749 18,779 20,808 23,180 所得税 3,471 3,291 3,690 4,089 4,555 净利润 12,736 13,458 15,089 16,720 18,626 少数股东损益 4,749 4,826 5,212 5,629 6,079 归属母公司净利润 7,987 8,632 9,878 11,091 12,547 EPS(元) 0.52 0.56 0.65 0.72 0.82 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 42,963 15,624 44,868 34,127 40,608 净利润 7,987 8,632 9,878 11,091 12,547 折旧摊销 9,415 11,909 12,581 13,953 15,623 净营运资金增加 -44,748 -8,624 -10,012 3,864 1,982 其他 70,309 3,706 32,421 5,219 10,456 投资活动产生现金流 -58,129 -46,427 -57,276 -59,282 -59,246 净资本支出 -58,376 -33,692 -55,000 -60,000 -60,000 长期投资变化 24,041 37,339 0 0 0 其他资产变化 -23,794 -50,074 -2,276 718 754 融资活动现金流 30,364 19,731 21,715 35,778 29,830 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 12,756 24,311 33,761 48,558 44,008 无息负债变化 30,121 36,900 58,227 52,630 57,143 净现金流 13,489 -11,682 9,307 10,623 11,192 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 886,543 963,977 1,069,531 1,185,730 1,303,615 货币资金 82,442 70,076 79,382 90,005 101,197 交易性金融资产 82 206 206 206 206 应收账款 56,072 72,625 82,271 93,280 104,879 应收票据 2,877 2,143 2,428 2,753 3,095 其他应收款（合计） 40,511 43,504 49,275 55,861 62,800 存货 122,680 125,762 141,815 161,238 181,523 其他流动资产 16,412 17,767 19,649 21,963 24,216 流动资产合计 416,266 424,453 478,806 542,320 608,841 其他权益工具 7,285 12,561 12,561 12,561 12,561 长期股权投资 24,041 37,339 37,339 37,339 37,339 固定资产 101,485 109,055 121,706 138,772 158,553 在建工程 13,195 12,903 35,820 52,997 65,868 无形资产 201,523 228,035 229,742 236,389 242,940 商誉 530 364 364 364 364 其他非流动资产 71,151 81,619 84,596 84,596 84,596 非流动资产合计 470,278 539,525 590,725 643,411 694,774 总负债 662,634 723,845 815,834 917,022 1,018,173 短期借款 15,637 5,059 23,820 57,378 86,387 应付账款 121,