收购云南省滇中引水工程有限公司股权点评：收购滇中引水公司股权，加速培育水利水电第二增长曲线

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年5月13日 公司研究 收购滇中引水公司股权，加速培育水利水电第二增长曲线 ——中国中铁（601390.SH、0390.HK）收购云南省滇中引水工程有限公司股权点评 A股：买入（维持） 当前价：7.01元 H股：买入（维持） 当前价：5.51港元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 247.42 总市值(亿元)： 1734.39 一年最低/最高(元)： 4.92/7.32 近3月换手率： 29.88% 股价相对走势 -24%-9%5%20%35%05/2108/2111/2102/22中国中铁沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 7.35 20.72 48.04 绝对 3.70 8.35 32.48 资料来源：Wind 相关研报 高基数下，Q1业绩实现较高增速——中国中铁（601390.SH、0390.HK）2022年一季报点评（2022-04-30） 营收迈上万亿台阶，矿产业务营收及盈利能力大幅增长表现亮眼——中国中铁（601390.SH、0390.HK）2021年年报点评（2022-03-31） 事件： 中国中铁发布收购云南省滇中引水工程有限公司股权的公告称，公司及全资子公司中铁开发投资集团有限公司（中铁开投）于2022年5月12日与云南省国资委、云南省滇中引水工程建设管理局、云南省信用增进有限公司（云南信增）、云南省工业投资控股集团有限责任公司、云南省投及标的公司签署了《股权收购协议》。 根据此协议，中国中铁拟以110亿元收购云南信增持有的滇中引水公司33.54%的股权；本次交易完成后，中国中铁及全资子公司将合计持有滇中引水公司53.37%股权，纳入公司合并报表范围。 点评： 滇中引水工程是国家172项重大水利工程之一，是“十四五”期间国家重点水利水电工程，也是云南省可持续发展的战略性基础工程。中国中铁此次收购：1）有利于公司及所属成员企业加快培育和发展作为公司第二增长曲线的水利水电工程业务，有助于公司继续深入参与云南省境内乃至全国各地水利水电工程项目。2）通过与云南省相关公司在标的公司开展股权合作，公司可借助自身产业优势、先进管理经验和资金实力，促进滇中引水工程保质保量如期完工。 疫情反复背景下经济增长压力较大，基建稳增长持续加码确定性强： 2022年开年以来，新冠疫情在全国多地反复，对经济增长造成一定扰动。在此背景下，4月底的中央财经委第十一次会议及政治局会议，均强调了要全面加强基础设施建设。其中，中央财经委首次将加强基础设施建设上升到了保障国家安全层面，强调要加强多轮驱动调动全社会力量，适度超前开展新老基建建设，加强交通、能源、水利等网络型基础设施建设，强化用地、用海、用能等资源要素保障；政治局会议强调要强化土地、用能、环评等保障，全面加强基础设施建设。我们认为，2022年基建稳增长力度不断加码，基建建设景气度有望维持较长时间。 水利工程作为基建稳增长的重要一环，市场空间较为广阔： 国家“十四五”规划中多处提及加强水利相关建设，其中在“加强水利基础设施建设”一节中强调，要立足流域整体和水资源空间均衡配置，加强跨行政区河流水系治理保护和骨干工程建设，强化大中小微水利设施协调配套，提升水资源优化配置和水旱灾害防御能力。国家水利部部长李国英在2022年1月6日举行的2022年全国水利工作会议上表示，2021年全年完成水利建设投资7576亿元。新华社记者5月12日从水利部了解到，2022年前4个月，我国共完成水利建设投资1958亿元，较上年同期增长45.5%；今年水利部设定全年目标是新开工重大水利工程30项，完成水利建设投资8000亿元。我们认为，水利工程作为基建稳增长的重要一环，市场空间较为广阔。 此次收购有利于加快培育作为公司第二增长曲线的水利水电工程业务： 公司作为我国传统基建领域的龙头企业之一，在铁路、市政、轨交等领域具有领先优势，其将水利水电工程作为“十四五”期间开启公司第二增长曲线、大力培育的新兴业务之一。此次收购有利于公司及所属成员企业加快培育和发展水利水电业务板块，是公司以市场为导向调整产业结构、优化资源配置，以增量市场助推产业转型、做大新兴业务的重要举措。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国中铁（601390.SH、0390.HK） 维持公司A股、H股“买入”评级： 中国中铁拟以110亿元收购云南信增持有的滇中引水公司33.54%的股权，收购完成后，公司及全资子公司将合计持有滇中引水公司53.37%股权，纳入公司合并报表范围。此次收购：1）有利于公司及所属成员企业加快培育和发展作为公司第二增长曲线的水利水电工程业务，有助于公司继续深入参与云南省境内乃至全国各地水利水电工程项目。2）通过与云南省相关公司在标的公司开展股权合作，公司可借助自身产业优势、先进管理经验和资金实力，促进滇中引水工程保质保量如期完工。22年Q1公司在高基数下实现业绩高增；新签订单亦有84%增长。近日高层再次明确基建稳增长的重要地位，预计公司作为行业龙头，将持续受益。我们维持公司2022-2024年的EPS分别为1.25/1.39/1.57元，现价对应A/H股2022年动态市盈率分别为5.6x/3.8x，维持公司A股、H股“买入”评级。 风险提示：基建投资不及预期，新签订单增速放缓，地产业务超预期下降，滇中引水工程进度低于预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 974,749 1,073,272 1,206,415 1,340,852 1,493,132 营业收入增长率 14.56% 10.11% 12.41% 11.14% 11.36% 净利润（百万元） 25,188 27,618 30,928 34,424 38,844 净利润增长率 6.38% 9.65% 11.99% 11.30% 12.84% EPS（元） 1.03 1.12 1.25 1.39 1.57 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.86% 10.03% 10.24% 10.40% 10.67% P/E（A股） 6.8 6.2 5.6 5.0 4.5 P/E（H股） 4.6 4.2 3.8 3.4 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-05-13。汇率按照1港元=0.8650人民币计算。 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国中铁（601390.SH、0390.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 974,749 1,073,272 1,206,415 1,340,852 1,493,132 营业成本 874,773 963,406 1,085,789 1,207,900 1,345,775 折旧和摊销 9,483 9,910 13,285 15,189 17,478 税金及附加 5,724 5,930 6,666 7,408 8,250 销售费用 5,020 5,948 6,686 7,431 8,275 管理费用 22,587 24,286 26,541 28,158 32,849 研发费用 21,838 24,756 27,827 30,169 33,595 财务费用 5,092 3,804 11,595 12,318 11,098 投资收益 798 631 800 800 800 营业利润 33,578 38,782 41,883 46,195 51,648 利润总额 33,383 37,586 41,670 45,982 51,434 所得税 6,134 7,117 7,890 8,706 9,739 净利润 27,249 30,470 33,780 37,275 41,696 少数股东损益 2,062 2,852 2,852 2,852 2,852 归属母公司净利润 25,188 27,618 30,928 34,424 38,844 EPS(元) 1.03 1.12 1.25 1.39 1.57 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 30,994 13,069 95,804 111,350 123,071 净利润 25,188 27,618 30,928 34,424 38,844 折旧摊销 9,483 9,910 13,285 15,189 17,478 净营运资金增加 -28,663 -15,237 3,946 -5,144 -5,840 其他 24,987 -9,222 47,646 66,882 72,588 投资活动产生现金流 -63,143 -77,458 -133,525 -58,832 -63,832 净资本支出 -41,622 -53,713 -64,632 -59,632 -64,632 长期投资变化 78,497 96,160 0 0 0 其他资产变化 -100,019 -119,906 -68,892 800 800 融资活动现金流 40,203 67,365 75,962 -28,319 -31,828 股本变化 0 0 171 0 0 债务净变化 19,728 54,552 91,767 -10,596 -14,766 无息负债变化 56,489 61,903 78,009 78,214 88,406 净现金流 7,278 2,652 38,242 24,199 27,410 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 1,200,122 1,361,726 1,561,072 1,660,561 1,769,934 货币资金 174,768 178,913 217,155 241,353 268,764 交易性金融资产 5,058 7,154 7,154 6,640 6,125 应收账款 107,877 122,120 146,640 162,109 179,549 应收票据 5,538 4,950 5,564 6,184 6,886 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 192,662 203,446 230,233 256,961 287,139 其他流动资产 71,780 77,318 77,318 77,318 77,318 流动资产合计 741,787 800,788 915,370 1,006,608 1,109,821 其他权益工具 9,668 12,164 12,164 12,164 12,164 长期股权投资 78,497 96,160 96,160 96,160 96,160 固定资产 65,440 67,493 77,191 91,270 107,817 在建工程 5,924 6,834 31,182 49,444 63,140 无形资产 77,620 125,625 137,962 145,103 157,051 商誉 1,412 1,568 1,568 1,568 1,568 其他非流动资产 124,150 175,400 244,659 244,659 244,659 非流动资产合计 458,335 560,938 645,702 653,954 660,113 总负债 886,