敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 猪价周期反转将至，三季度CPI同比可能破3% ——4月物价点评 主要观点： [Table_Summary] [Table_Summary] ⚫ 事件：4月CPI同比增长2.10%，预期值2.01%，前值1.50%；PPI同比8.0%，预期值7.79%，前值8.30%。 ⚫ 一、CPI同比上涨2.10%，高于前值；食品CPI同比与环比由负转正，从对CPI环比的拉动看，鲜菜是主拖累，鲜果是主支撑，猪肉价格拐点初现；非食品同比持平前值，环比较上月小幅下降，能源价格受国外政策影响高位震荡，旅游业受疫情影响环比低于过去五年同期均值（下文简称季节性）；核心CPI同比小幅走弱，环比由负转正，经济景气承压，总体较弱。 CPI同比上行，猪价由跌转升，支撑食品CPI；鲜菜供给充足，鲜菜CPI环比下行拖累CPI；国际油价仍在高位，但月度均价有所下滑，拉动交通工具燃料环比上涨，涨幅不及上月；经济受国内疫情冲击，叠加国际环境变数增加波动较大，经济景气较上月下降，核心CPI同比小幅走弱，环比由负转正。 4月CPI同比上涨2.10%，高于前值；环比为0.40%，较上月涨幅上升0.4个百分点。其中，食品CPI环比受猪价与鲜果拉动，上升0.9%；非食品环比上升0.2%，略低于前值，拉动CPI环比上升约0.20个百分点，拉动力度略低于3月，主因疫情冲击。核心CPI同比小幅走弱，上涨0.9%，低于前值1.10%，结合PMI和BCI指数均较上月下降来看，经济景气承压。分项看： 1、食品项：环比由负转正，上涨0.9%，其中鲜菜是主要拖累项，鲜果是主支撑，猪价转为上行支撑CPI。 1）鲜菜价格受上市量增加、供给充足的影响，鲜菜CPI环比由正转负，下降3.5%，拖累CPI环比下行0.09%，环比涨幅高于季节性约2.85个百分点，低于上月。4月28种重点监测蔬菜平均批发价环比下降7.98%；高频指标看，5月初28种重点监测蔬菜平均批发价低于4月均值。 2）粮食价格受国际粮食价格大幅上升及国内疫情影响上涨，粮食CPI环比上升0.7%，对CPI环比拉动0.01%，环比涨幅略高于季节性0.58个百分点，同比上涨2.7%，略高于前值。粮食价格受内外环境与政策影响，国内政策上看，4月20日国常会聚焦粮食安全与能源保供增供，会议认为“我国粮食供应和储备充足，今年春播稳步开展，粮食安全是有保障的”，并提出要加大农资补贴；农业农村部副部长邓小刚5月5日谈“三农”热点话题时表示，下一步将聚焦粮食稳产保供、扩种大豆油料。从国际形势看，世界银行和国际货币基金组织（IMF）4月18日至24日召开春季会议，粮食安全、通货膨胀、债务和俄乌冲突是关注的焦点；5月4日联合国秘书长古特雷斯表示俄乌农产品要重返国际市场，否则伤害全球粮食安全。接下来需关注国内政策落地情况以及国际形势变化对粮食价格的影响。 3）猪肉CPI环比由负转正，上升1.5%，高于季节性约6.62个百分点，同比延续下跌趋势，但降幅较上月缩减8.1个百分点至-33.3%。市场上猪肉供应开始走弱，3月能繁母猪存栏同比已转负，降至-3.1%；国家四月共计划收储猪肉16万吨，去除流拍量，实际收储4.45万吨。5月13日开展第七批猪肉收储工作，预计收储4万吨。生猪养殖预期盈利开始上升，4月27日预计亏损48.31元/头，远低于前值182.16元/头。猪肉拐点或已初现，未来猪价有望上行。 2、非食品项：非食品环比上升，涨幅较上月有所下降，一方面国际油价高位震荡，拉动交通工具燃料CPI和居住水电燃料CPI环比上升；另一方面疫情冲击房租和旅游业， CPI环比显著低于季节性。 4月CPI非食品环比上升0.2%，较季节性高0.1个百分点，同比上升2.2%，持平前值。非食品内部同比涨多跌少，环比涨跌互现，具体从环比来看： 1）显著低于季节性的分项为房租、服装和旅游。疫情冲击下房租CPI下降0.2%，低于上月0.2个百分点，低于季节性0.3个百分点，低于剔除疫情影响的季节性（2016-2019年同期均值）0.35个百分点。旅游CPI受小长假影响由负转正，上升1%，但受疫情冲击拖累，显著低于季节性0.52个百分点。服装CPI环比由正转负，下降0.2%，低于季节性0.28个百分点。 2）邮递服务CPI环比为0，与上月持平，高于季节性0.12个百分点。受保障物流通畅的政策保护，疫情对邮递行业的冲击有限。 3）能源方面，国际油价上涨趋势减弱，国内成品油价格环比小升，2022年4月15日24时起国内成品油价格按机制下调，调控机制初显成效；交通工具用燃料CPI环比上升2.7%，涨幅低于前值，环比高于季节性4.16个百分点；居住水电燃料CPI环比涨幅为0，低于上月的0.7%，高于季节性0.18个百分点。 3、核心CPI：经济景气较上月下降，核心CPI环比由负转正，同比小幅走弱。4月核心CPI环比由负转正，上升0.1%，但低于剔除疫情影响的季节性0.1 [Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-05-11 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_宏观研究_宏观专题_CPI-PPI见底回升，如何配置资产？——通胀系列之一》2021-12-09 2.《华安证券_宏观研究_宏观点评_五大主线打开2022经济密码——中央经济工作会议点评》2021-12-12 3.《华安证券_宏观研究_宏观点评_是终点也是起点——12月PMI点评》2021-12-31 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_价格传导加强，困境反转来了？》2022-02-16 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_俄乌冲突：全球通胀“黑天鹅”？》2022-02-25 6.《华安证券_宏观研究_宏观点评_我们为什么看好基建？》2022-03-02 7.《华安证券_宏观研究_宏观点评_基于机器学习的PPI预测模型——量化知宏观系列之一》2022-03-08 8.《华安证券_宏观研究_宏观点评_油价暴涨对CPI和PPI有何影响？——2月物价点评》2022-03-10 9.《华安证券_宏观研究_宏观点评_扩基建、稳地产，对通胀有何影响？——3月物价点评》2022-04-11 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 11 证券研究报告 个百分点。疫情冲击加剧，全域静态封控地区增加，4月制造业PMI、服务业PMI、BCI指数较上月均下滑，经济承压。需求总体仍然疲弱，4月核心CPI同比小幅走弱，上升0.9%，低于前值0.2个百分点。 ⚫ 二、PPI同比与环比均下行；原油价格高位震荡，其他重点品种价格上行幅度均减小；价格传导效果有所下降。 PPI同比延续下行，下游行业PPI涨幅有限。国内外政策分化，价格扰动因素增加，重点品种价格环比涨幅较上月均下滑。4月CPI-PPI负缺口缩减，PPI生产资料-生活资料增速差再度缩窄，但缺口缩窄幅度较上月均减小，PPI-PPIRM负缺口扩大，说明上游价格向下传导效果不及上月。 PPI同比延续下行，4月PPI同比涨幅缩窄0.3个百分点至8.0%，环比下降0.5个百分点至0.6%，主因大宗商品价格涨幅较上月有所下行，但仍在高位震荡。重点品种煤炭、原油、黑色、有色产业链价格全面上升。4月CPI-PPI负的缺口再度缩窄0.9个百分点至-5.9%，PPI-PPIRM负缺口扩大至2.8%，高于前值0.4个百分点，上游成本向下游传导能力减弱。 1、大类看：生产资料-生活资料增速差再度缩窄，缩窄幅度减小。 4月PPI生产资料和生活资料涨幅差距继续缩窄，PPI生产资料同比涨幅下降0.4个百分点至10.3%，生活资料同比上升0.1个百分点至1.0%，PPI生产资料-生活资料增速差缩窄0.5个百分点至9.3%，缩窄幅度较前值下降，说明上游成本仍在向下传导，但传导效果低于上月。 2、七大产业看：上游环比增速较上月普遍下滑，下游环比拉动不及上月。 上游环比增速较上月普遍下滑，下游环比增速仅衣着类较上月上升。采掘工业环比下降2.8个百分点至2.0%，同比涨幅扩大0.3个百分点至38.3%，再度上升，主要受国际大宗商品价格高位震荡的影响；原材料工业同比涨幅扩大0.7个百分点至17.4%；中游加工工业同比涨幅再度缩窄0.9个百分点至4.8%；下游的仅食品类同比涨幅有所上升，上升0.8个百分点；衣着和一般日用品同比分别上升0.7%和1.8%，但涨幅均较上月缩窄0.1个百分点；耐用消费品类同比下降0.1%，增速较上月下滑0.4个百分点。而环比来看，食品类和一般日用品类PPI环比小幅上升，但涨幅较上月均有所下降，衣着类和耐用消费品类PPI环比为0，其中衣着类PPI环比涨幅较上月增加0.2个百分点。 3、40个工业行业看：原油均价较上月下跌，其他重点品种价格环比涨幅均下降。 1）煤炭价格涨幅继续扩大拉动煤炭产业链。焦煤、焦炭分别环比上升3.40%、8.24%，带动煤炭开采和洗选业价格环比上升2.5%，与上月持平。国内频繁发文稳定煤炭价格，今年2月，发改委出台《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》（发改价格〔2022〕303号），4月30日国家发改委发布《关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告 2022年第4号》；5月4日中国人民银行增加1000亿元专项再贷款额度，支持煤炭开发使用和增强煤炭储备能力；5月6日国家发展改革委召开专题会议，研究加强煤炭价格调控监管。从焦煤、焦炭价格高频数据看，稳价政策有一定效果，未来关注政策实施力度和落地效果。 2）原油价格高位震荡，对化工产业链拉动效果有限。原油价格环比小幅下降但仍在高位，拉动石化产业链价格小幅上行，其中石油和天然气开采业环比上升1.2%，涨幅较上月下降12.9个百分点；石油加工、炼焦及核燃料加工业上升3.5%；化学原料及化学制品制造业与化学纤维制造业环比涨幅分别下降0.4和1.6个百分点至1.4%、0.4%；橡胶和塑料制品业环比为0.3%，比上月上涨0.1个百分点。 3）黑色产业链价格上升、非金属矿价格下降。水泥市场价环比由正转负，铁矿石和螺纹钢价格环比分别上升8.43%、1.41%，拉动黑色金属矿采选业环比上升4.0%，涨幅下降0.2个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业环比涨幅增加0.4个百分点至1.8%；非金属矿物制品业环比跌幅扩大0.3个百分点，下降0.5%。 4）铜价涨多跌少拉动有色链价格。阴极铜价格环比上升1.61%，对应PPI有色金属矿采选业环比上升2.7%，有色金属冶炼和压延加工业环比上升0.8%。 ⚫ 三、价格传导：与历史比，2022年一季度上游价格传导能力有所下降，中下游传导能力略有上升；部分行业价格传导能力较强，可能存在结构性消费涨价机会。 本文更新数据至3月，测算并总结如下： 1、从行业看：与历史比，2022年一季度上游传导能力下降，因此对下游行业PPI和CPI的整体提振作用可能有限。图17列出了所有PPI行业的CTIC（价格传导指数，越高代表价格传导能力越强）历史分位数，12个行业在2021下半年至今的历史分位数均处于50%以下，其中7个行业属于下游行业，上游行业占3个；15个行业2022年一季度历史分位数均处于50%以下，其中7个行业属于下游行业，上游行业占5个。图18表明2022年一季度上游行业的价格传导能力较历史上较弱，而中下游行业略有增强。 2、PPI与CPI双向传导：通过PPI和CPI一对一传导测算，我们发现部分行业仍存在结构